更新报告C端引领，全流程市场化

贵州茅台(600519)[Table_Industry]食品饮料/必需消费 贵州茅台（600519.SH）更新报告 本报告导读： 公司召开年度股东会，肯定市场化改革初始阶段成果。本轮市场化覆盖全产业链、全流程，随着市场需求成为公司经营的核心驱动力，公司发展有望保持稳健态势。 投资要点： 公司召开年度股东会，系统阐释改革举措。6月11日贵州茅台召开股东会，期间对市场化转型的多个事项进行回应，在1月13日发布的《2026年贵州茅台酒市场化运营方案》的基础上进一步阐释本次改革的想法和举措，肯定改革初始阶段成果。市场关注的价格调整节奏方面，核心是随行就市、相对平稳，观察后续供需变化。 全面向C，i茅台提升触达能力。全面向C的背景下，茅台重塑渠道体系，形成线上线下各司其职的渠道网络，其中自营渠道体系担当市场的平衡器、稳定器，稳定平衡市场秩序，防止过度炒作；社会渠道体系担当放大器、转化器，做好客群的维护转化，提供品牌服务和消费者体验。之前市场担忧自营对传统经销形成替代，公司对此回应，“茅台与各类渠道商从来都不是此消彼长的竞争关系，更不是相互替代的取舍关系，而是各有优势合作共赢的协同伙伴关系，是紧密相连的利益共同体、命运共同体”。线上化承担本轮改革的高效触达环节，截至5月31日，i茅台2026年新增注册用户数约1667万人、累计注册用户9615万人，平均月活约956万人，成交订单约713万人次，用户规模较26Q1进一步增加。据我们测算，根据成交订单数、单均收入、投放节奏等参数假设，26Q2 i茅台营收有望延续快速增长态势，持续贡献业绩增量（后附测算过程）。 多元并进，全流程市场化。品牌矩阵、市场建设方面转型同步推进，系列酒以“稳”为主，夯实当前规模地位；海外市场主动调整，由产品出口向品牌出海跨越。过去白酒产业的改革集中在营销和渠道层面，茅台强调本次市场化不止针对销售端，是覆盖全产业链、全流程的市场化，包括产品端、渠道端、服务端、终端和推广端。随着市场需求成为公司经营核心驱动力，业务体系将迈向全面数字化，以适应新的发展逻辑，公司有望保持稳健态势，夯实龙头优势。 十五五开局，市场化改革先行2026.04.25稳步出清，改革新篇2026.04.17改革步调从容，白酒龙头再提价2026.03.31以市场化应变局2026.01.13积极、科学、理性，筑牢质量根基2025.12.02 风险提示：转型改革效果弱于预期、批价大幅回调、食品安全风险。 数据来源：公司2022-2026年年报、半年报、季度经营数据公告，国泰海通证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所