美联储9月议息会议点评：谨慎乐观看待美联储10月缩表

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：李迅雷（首席经济学家） 执业证书编号：S0740517010007 电话：021-20315176 Email：lixl@r.qlzq.com.cn 联系人：高瑞东（高级经济学家） 电话：021-20315056 Email：gaord@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 《需求收缩力度大于供给，周期品价格承压—旬度经济分析（七） 170920》 1 《多空因素相互交织，供需弱平衡—旬度经济分析（六）170910》 2 《进口强出口弱，人民币气势如虹—2017年8月外贸数据点评 20170909》 3 《“供给侧改革”和“环保限产”力度不减—旬度经济分析（五）170830》 4 《消费旺季到来和海外经济反弹将提振需求—旬度经济分析（四）170820》 5 《财政支出增速回落，财政部PPP推进良好—2017年7月财政数据点评170813》 6 《环保限产叠加供给侧改革“震动”中上游—旬度经济分析（三）170811》 7 《出口复苏之余增速波动较大—2017年7月外贸数据点评170808》 [Table_Summary] 核心观点 美联储维持联邦基金利率不变，10月启动缩表 9月议息会议决定，维持联邦基金利率不变，10月启动缩表。美国联邦公开市场委员会（ FOMC ）9月议息会议决定，基于劳动力市场环境、通胀表现及未来的预期，保持1.0%-1.25%的联邦基金利率目标区间不变，同时决定，从2017年10月开始缩减资产负债表规模，此决议得到FOMC全票通过。 联邦基金利率将循序渐进上升。根据此次议息会议美联储公布的点阵图，联邦基金利率将会较长时间保持较低水平，加息的路径主要取决于未来的经济前景。委员会倾向于今年再加息一次，将联邦基金利率抬升到1.25%-1.5%的水平。然后在2018年加息三次，将联邦基金利率抬升到2.0 %-2.25%的水平。但从点阵图可以看出，委员会对2019-2020年加息节奏的分歧非常大，调整区间在1.0%-4.0%之间，由此可以看出美国经济未来走势具有很强的不确定性。 我们对美联储缩表持谨慎乐观态度。一方面，因为2008年次贷危机之后，美联储扩表的过程对实体经济影响较小。虽然美联储通过购买国债等资产将资金转移到了金融机构，但金融机构鉴于较差的经济环境，并未将这些资金作为信贷投放出去，所以美联储缩表过程也不会对实体经济产生太大的影响。另一方面，次贷危机以来美国产生了一些依赖低利率环境的企业，例如页岩油相关的一些企业。如果低利率环境结束，一些企业的经营将难以为继，势必对整体经济产生一定的负面影响。 美国经济增长平稳，消费者信心增强 从景气数据来看，美国经济增长平稳，消费者信心增强。从劳动力市场来看，受季节性调整影响，私营部门就业下滑，8月非农数据疲软，但整体表现良好。但是，受飓风的影响，8月工业生产数据不及预期。 特朗普税改扬帆起航 税收缺口是第一版税改方案的最大问题。白宫和国会就税收缺口等关键问题达成共识有助于推进税改。共识的达成无过于降低减税的力度，增加有利于经济增长和公平的针对性减税。例如，在个税方面，对供房者房贷利息的扣减设置上限；在企业税方面，废除企业对利息的扣减，同时针对小企业引入所谓的“完全费用化”，令它们能够对新设备或者厂房等的投资进行扣减。企业税也不大可能一如先前提案，一次性从当前的35%减至15%，比较可能选择一个折中方案，降至25%。税改预计会通过，但力度或大幅减弱。这既由白宫急于推动新政有关，也与美国整体的财政状况紧密相连。 风险提示：政策风险 [Table_Industry] 证券研究报告/事件点评报告 2017年9月22日 谨慎乐观看待美联储10月缩表 ——美联储9月议息会议点评 170922 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 事件点评报告 内容目录 1. 美联储维持联邦基金利率不变，10月启动缩表 ........................... - 3 - 2. 美国经济增长平稳，消费者信心增强 ........................................... - 4 - 3. 特朗普税改扬帆起航 .................................................................... - 6 - 图表目录 图表1：美联储联邦基金利率点阵图（%） ..................................... - 3 - 图表2：美联储实际GDP预测图（%） .......................................... - 3 - 图表3：美联储失业率预测图（%） ................................................ - 4 - 图表4：美联储PCE预测图（%） .................................................. - 4 - 图表5：美国ISM制造业和非制造业PMI （%） ........................... - 5 - 图表6：美国零售销售增速（%） .................................................... - 5 - 图表7：美国季调失业率（%） ........................................................ - 5 - 图表8：美元指数（1973年3月=100） .......................................... - 5 - 图表9：美国通胀增速（%） ........................................................... - 6 - 图表10：美国消费支出增速 （%） ................................................ - 6 - 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 事件点评报告 1. 美联储维持联邦基金利率不变，10月启动缩表 9月议息会议决定，维持联邦基金利率不变，10月启动缩表。美国时间9月20日，美国联邦公开市场委员会（ FOMC ）会后决定，基于劳动力市场环境、通胀表现及未来的预期，保持1.0%-1.25%的联邦基金利率目标区间不变，同时决定，从2017年10月开始缩减资产负债表规模，此决议得到FOMC全票通过。 美联储对经济形势持乐观态度。如图表2-4所示，美联储对未来三年美国经济形势、通胀水平和失业率均持乐观态度。正如此次议息会议声明谈到的，今年以来经济温和增长，劳动力市场表现强劲，就业增长稳健，失业率保持在低位，家庭支出以温和的速度扩张，企业的固定投资增长也在近几个季度持续提升。 促进就业和价格稳定仍是美联储最大职责所在。此次议息会议认为，虽然近期的风暴将会对经济产生影响，但无法改变经济中期增长进程。货币政策也将调整，以推动经济活动温和扩张，劳动力市场环境也将进一步加强。风暴之后汽油价格和其他物品价格的提升可能暂时提振通胀，但未来12个月的通胀指标预计仍将低于2%，中期预计会稳定在2%左右。委员会所持货币政策的立场仍为宽松，以进一步改善劳动力市场环境和提振通胀。 联邦基金利率将循序渐进上升。根据此次议息会议美联储公布的点阵图，联邦基金利率将会较长时间保持较低水平，加息的路径主要取决于未来的经济前景。委员会倾向于今年再加息一次，将联邦基金利率抬升到1.25%-1.5%的水平。然后在2018年加息三次，将联邦基金利率抬升到2.0 %-2.25%的水平。但从点阵图可以看出，委员会对2019-2020年加息节奏的分歧非常大，调整区间在1.0%-4.0%之间，由此可以看出美国经济未来走势具有很强的不确定性。 美联储决定于今年10月开始缩表。此次议息会议决定，委员会将于下月开启资产负债表正常化进程。根据美联储6月会议纪要显示，美联储表内所持资产的55.1%为美图表1：美联储联邦基金利率点阵图（%） 图表2：美联储实际GDP预测图（%） 来源：美联储，中泰证券研究所 来源：美联储，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 事件点评报告 国国债，39.5%为住房抵押贷款支持证券（MBS），以及5.4%的其他类别资产。 我们对美联储缩表持谨慎乐观态度。一方面，因为2008年次贷危机之后，美联储扩表的过程对实体经济影响较小。虽然美联储通过购买国债等资产将资金转移到了金融机构，但金融机构鉴于较差的经济环境，并未将这些资金作为信贷投放出去，所以美联储缩表过程也不会对实体经济产生太大的影响。另一方面，次贷危机以来美国产生了一些依赖低利率环境的企业，例如页岩油相关的一些企业。如果低利率环境结束，一些企业的经营将难以为继，势必对整体经济产生一定的负面影响。 2. 美国经济增长平稳，消费者信心增强 从景气数据来看，美国经济增长平稳，消费者信心增强。美国供应管理协会(ISM)公布，8月制造业指数为58.8（预期56.5，前值56.3），创2011年4月以来最高。分项指标来看，尽管新订单、新出口订单指标8月出现小幅滑落，然而，受益于消费投资和商业开支的持续增长，8月制造业就业指数大幅上升至59.9，创2011年6月以来的新高。8月非制造业指数为55.3（预期55.6，前值53.9），走出了7月的11个月以来低谷。与此同时，9月份密歇根大学消费者信心指数从前值95.1上升至95.3，良好的数据表现都预示美国三季度经济增长平稳。 从劳动力市场来看，受季节性调整影响，私营部门就业下滑，8月非农数据疲软，但整体表现良好。美国8月非农就业人数增加15.6万人（预期18万，前值20.9万），失业率为4.4%（预期4.3%，前值4.3%），薪资增速也不及预期，每小时工资月率增长0.1%（预期0.2%，前值0.3%）。之所以出现下滑，主要是受到传统季节性调整的影响，7月就业人数增加主要受益于食物服务、休闲和酒店业的就业人数上涨，这种行业增长多因短期需求上升导致，并不具有持续性。此外，历史上美国8月新增非农就业岗位幅度处于总体偏疲软状态，也意味着无需对此次增速减缓过于担忧。整体来看，尽管私营部门就业低于前值，然而考虑到制造业、建筑业、专业、技术服务、医疗保健、矿业8图表3：美联储失业率预测图（%） 图表4：美联储PCE预测图（%） 来源：美联储，中泰证券研究所 来源：美联储，中泰证券研究所 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 事件点评报告 月就业都表现良好，尤其是制造业，新增就业3.6万，创出五年来最高增幅，大幅好于预期的0.8万，预计未来美国经济走势较为乐观。 受飓风的影响，8月工业生产数据不及预期。8月工业生产月率下跌0.9%（预期0.1%，前值0.4%），创2009年5月经济衰退以来最大跌幅。分行业来看，制造业、公用行业、采矿业生产分别下跌了0.3%、 5.5%、0.8%。其中，受飓风的影响，钻井、维修和油气开采活动暂时减少，与之相关的炼油、有机化工及塑胶，以及树脂等行业生产都受到不同程度冲