2026年5月贸易数据点评：进口高增反映了多少内需

进口高增反映了多少内需 ——2026年5月贸易数据点评 本报告导读： 进口高增能反映的内需修复有限，更多体现的是科技企业“两头在外”的加工贸易模式。尽管科技依旧亮眼，地产后周期也表现不俗，体现美国经济的全面复苏格局。 汪浩(分析师)0755-23976659wanghao8@gtht.com登记编号S0880521120002 投资要点： 强非农催化加息预期2026.06.06美联储分歧仍大，欧日央行鹰派色彩更浓2026.05.31需求待提振，分化在延续2026.05.31涨价驱动下的非对称修复2026.05.27税收收入改善，支出还需发力2026.05.21 年初以来贸易基本维持了以下三个特征：一是全球特别是美国经济的全面复苏提振出口总需求，对美出 口增速在5月达到35.4%，已经超过对非美经济体的出口增速（17.8%）。 二是行业呈现景气度分化，机电、汽车、电子出口持续高景气，且受到高科技产品涨价影响，出口价格快速回升，4月出口价格指数同比（5.0%）已超过数量指数同比（4.6%）；部分传统行业（如地产后周期、劳密）年初以来的出口表现也较2025年更好，反映的是美国经济全面复苏的特征。三是进口增速连续高于出口，我们发现进口高增能反映的内需修复有限，更多体现的是科技企业“两头在外”的加工贸易模式。 结构来看，对美出口增速超过对非美出口国别层面，对美增速+35.4%（前值+11.3%），对欧盟增速+7.6% （前值+13.4%），对东盟增速+24.3%（前值+15.2%），对日韩港台增速+43%（前值+29%），对拉美增速+6.1%（前值+13.7%），其他地区增速+1.9%（前值+1.1%）。对美出口增速延续快速回升的势头，环比动能尽管有所回落，但依旧高于疫后季节性。产品层面，出口方面，汽车、机电、电子依旧是三大增长点，与此同时地产后周期和劳密回暖；进口方面，机电、电子高景气，化工回升，农产品回落。 进 口 高增是否在某种程度上反映了内需走强？我们发现进口高增能反映的内需修复有限，更多体现的是科技企业“两头在外”的加工贸易模式。进口隐含的消费增速走势与限上商品消费同比走势基本吻合，进口隐含的投资增速自2025年H2开始与固定资产投资增速有所分化，我们认为是企业补库所致，因为固投口径不计入企业库存变化，同时规上工企库存增速在同期有提升，由于利润弹性主要集中在上游（采矿、材料）和科技，补库动能也是结构性的。 短期预测：从高频领先指标来看，货运指数较5月有所回落，说明出口数量有一定程度的下滑，但由于出口价格的快速上涨，出口总额增速或依然能够维持较强动能。全年出口增速或达12-15%。风险提示：美国的经济波动或关税政策对出口造成超预期影响 目录 1.进出口贸易维持高景气.........................................................................32.分国家看：对美出口增速超过对非美出口.............................................33.分产品看：“K”型下端表现不俗............................................................44.进口高增反映了多少内需.....................................................................55.风险提示..............................................................................................7 1.进出口贸易维持高景气 2026年5月，美元计价的中国出口增速19.4%（前值14.1%），进口增速27.4%（前值25.3%），贸易整体延续高景气。5月商品贸易顺差扩大至1054亿美元（前值848亿美元）。 从环比动能来看，5月出口较4月环比增速4.8%，增速回落但仍在季节性上沿。年初以来贸易基本维持了以下三个特征： 一是全球特别是美国经济的全面复苏提振出口总需求，对美出口增速在5月达到35.4%，已经超过对非美经济体的出口增速（17.8%）。 二是行业呈现景气度分化，机电、汽车、电子出口持续高景气，且受到高科技产品涨价影响，出口价格快速回升，4月出口价格指数同比（5.0%）已超过数量指数同比（4.6%）；部分传统行业（如地产后周期、劳密）年初以来的出口表现也较2025年更好，反映的是美国经济全面复苏的特征。 三是进口增速连续高于出口，我们发现进口高增能反映的内需修复有限，更多体现的是科技企业“两头在外”的加工贸易模式。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 2.分国家看：对美出口增速超过对非美出口 出口方面，对美增速+35.4%（前值+11.3%），对欧盟增速+7.6%（前值+13.4%），对东盟增速+24.3%（前值+15.2%），对日韩港台增速+43%（前值+29%），对拉美增速+6.1%（前值+13.7%），其他地区增速+1.9%（前值+1.1%）。对美出口增速延续快速回升的势头，环比动能尽管有所回落，但依旧高于疫后季节 性。 进口方面，基本是与出口对等的格局，日韩港台增速最强劲（+44.1%），自美进口增速也快速回升（+20.4%，前值+9.0%），自欧盟进口增速则明显回落（-1.3%，前值+14.5%）。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 3.分产品看：“K”型下端表现不俗 从产品层面来看：出口方面，汽车、机电、电子依旧是三大增长点，与此同时地产后周期和劳密回暖；进口方面，机电、电子高景气，化工回升，农产品回落。 4.进口高增反映了多少内需 进口高增是否在某种程度上反映了内需走强？我们利用投入产出表将中国各行业的进口拆解至三类最终需求来源：消费（Cons）、投资（GFC）和出 口（Exp），构建各行业进口对应的需求权重𝜃𝑖𝑐𝑜𝑛𝑠、𝜃𝑖𝑔𝑓𝑐、𝜃𝑖𝑒𝑥𝑝，使得任一行业𝑖在时点𝑡的进口增速𝑔𝑟𝑖,𝑡𝑀可表示为：𝑔𝑓𝑐𝐺𝑓𝑐𝑒𝑥𝑝𝐸𝑥𝑝 其中𝑔𝑟𝑡𝐶𝑜𝑛𝑠、𝑔𝑟𝑡𝐺𝑓𝑐、𝑔𝑟𝑡𝐸𝑥𝑝分别是进口隐含的消费、投资和出口增速。将全部行业截面堆叠为线性方程组后，每期横截面对各权重做回归（WLS与稳健最小二乘平均），回归系数𝛽即对应当期全经济体层面的消费与投资名义增速。逻辑上，若进口增长集中在消费权重高的行业，则隐含消费回升；反之投资权重高的行业进口偏强，则隐含投资扩张。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 我们发现进口高增能反映的内需修复有限，更多体现的是科技企业“两头在外”的加工贸易模式。进口隐含的消费增速走势与限上商品消费同比走势基本吻合，进口隐含的投资增速自2025年H2开始与固定资产投资增速有所分化，我们认为是企业补库所致，因为固投口径不计入企业库存变化，同时规上工企库存增速在同期有提升，由于利润弹性主要集中在上游（采矿、材料）和科技，补库动能也是结构性的。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 短期预测：从高频领先指标来看，货运指数较5月有所回落，说明出口数量有一定程度的下滑，但由于出口价格的快速上涨，出口总额增速或依然能够维持较强动能。全年出口增速或达12-15%。 5.风险提示 美国的经济波动或关税政策对出口造成超预期影响 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所