算电协同启新篇，关注后续项目持续落地

金开新能(600821)[Table_Industry]其他公用事业/公用事业 本报告导读： 公司算电协同项目有望带来新的利润增长点，目前新疆伊吾项目顺利投运，同时公司积极布局乌兰察布算力中心，期待后续项目落地。 投资要点： 股权结构多元，主营光伏风电业务。公司1994年在上交所上市，2020年完成重大资产重组，2021年更为现名。公司股权结构多元，控股股东为天津金开企业管理有限公司，持股比例12.8%（截至26Q1）。实控人为天津市国资委。公司主营业务为新能源电站的开发、投资、建设及运营，截至25年末，公司总装机容量585万千瓦，其中光伏421万千瓦、风电151万千瓦。 业绩情况：2025年公司实现营业收入34.5亿元，YOY-4.4%；归母净利1.0亿元，YOY-87.4%，主要系计提减值7亿元（4.8亿固定资产减值、2.2亿商誉减值）。26Q1营业收入7.5亿元，YOY-12.4%；归母净利-0.19亿元（25Q1为1.2亿元），主要系发电量同比减少。 风电电价下行相对可控，光伏承压。25年公司主要省份售电价下行，综合电价-45元/MWh至454元/MWh。风电：各省同比平均+2元/MWh，主要系装机以存量补贴机组为主，电价变化相对小，其中安徽+24元/MWh、天津+16元/MWh、黑龙江-15元/MWh。光伏：各省同比平均-57元/MWh，其中河北-308元/MWh、山西-173元/MWh。 算电协同培育新利润增长点。（1）新疆伊吾项目顺利投运。全资子公司金开伊吾与无问芯穹签署算力服务合同，一期合同租赁价（12个月）6912万元（含税），伊吾智算中心首期2000P（FP16）项目已于25年顺利验收投运，25年确认营收2717万元，参考SemiAnalysis在4月推出的“H100一年期租赁合约价格指数”，26年3月英伟达H100芯片的租赁合约价格已较25年10月上涨40%，由于公司合同签署相对较早，我们认为公司算力租赁业务后续有涨价的可能。（2）布局乌兰察布算力中心。根据乌兰察布人民政府网，26年2月，乌兰察布市成功与中国联通、博大数据、金开新能等4家企业签约，签约项目总投资约319亿元，IT负荷总量约1600MW，设计安装机柜约28.5万架，预计投产后算力规模超30万P，年营收超50亿元。上述规模均为乌兰察布全市口径，可以关注后续公司具体项目落地。 风险提示。电价压力，新能源消纳风险，算电业务盈利不及预期。 首次覆盖给予“增持”评级。我们预测公司2026-28年EPS为0.21、0.26、0.30元。考虑公司算电协同成长性，可以给予一定估值溢价，给予26年43xPE，对应目标价9.03元，首次覆盖给予“增持”评级。 盈利预测： （1）装机：根据公司25年年报，公司在建项目167万千瓦，25年核准项目796万千瓦，考虑到136号文后，各企业装机建设趋于谨慎，我们假设公司26-28年，每年新增风电、光伏并网装机分别30、50万千瓦。（2）利用小时：考虑消纳问题，假设风电光伏利用小时逐年下行。（3）电价：假设公司26-28年电价分别同比下降2、1、1分，风电26-28年电价分别降至0.41、0.40、0.39元/度，光伏26-28年电价分别降至0.36、0.35、0.34元/度（4）减值：考虑公司过去减值事项，假设公司每年减值2亿元。 风险提示。电价压力，新能源消纳风险，算电业务盈利不及预期。 可比公司选择： 1、中国大唐中卫云基地50万千瓦光伏电站是全国首个大规模“算电协同”绿电直供项目，因此选取大唐发电为可比公司。 2、京能电力5月12日公告，乌兰察布京大150万千瓦“风光火储一体化”大型风电光伏基地项目正式取得核准批复，乌兰察布市力推“东数西算”区域协同发展，选取京能电力为可比公司。 3、金开新能当前主业为风电光伏，选择装机同样为清洁能源的节能风电作为主业可比公司。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所