5月份城投债稳步压降，城市更新行动意见和私募投资基金管理推动城投加速转型与分化

5月份城投债稳步压降，城市更新行动意见和私募投资基金管理推动城投加速转型与分化 债市观察 主要内容： 政策与市场观察：1）国务院发布城市更新“十五五”规划及行动意见，加速城投平台分化；2）国务院加强私募投资基金管理，严防政府投资基金领域风险 中证鹏元资信评估股份有限公司研究发展部张琦zhangq@cspengyuan.com 城投债发行情况：5月份，各品种城投债共发行213只，发行规模1,254亿元，同比分别下降19.3%和27.8%，环比分别下降47.5%和50.8%；其中，交易所、银行间市场城投债券分别发行753亿元、501亿元，同比分别下降25.4%和31.0%；5月份，城投债净偿还536亿元，同比扩大12亿元。 区域净融资方面：5月份，全国6个省份净融资，18个省份净偿还；净融资省份，上海35亿元、浙江16亿元；净偿还省份，江苏172亿元、湖南86亿元、四川66亿元。 期限分布方面：5月份，城投债长期限偏好上升，1年期及以下债券、1-3年（含）期、3-5年（含）期、5年期以上的发行规模占比为14.4%、27.5%、54.0%、4.1%；其中3-5年（含）期占比同比提升5.5pct，其他期限占比均下降。 主体评级分布方面：5月份AAA级、AA+级、AA级城投主体占比分别为19.8%、52.5%、27.7%，较上月分别下降0.7pct、下降1.0pct、上升2.0pct；净融资方面，AAA级净偿还91亿元，AA+级净偿还206亿元，AA级净偿还230亿元。 利差方面：5月份，长期限城投债发行利率下行，利差低位窄幅波动。无增信AAA级、AA+级、AA级城投债平均发行利率较上月分别下行12BP、6BP、11BP，利差较上月分别收窄5BP、扩大2BP、收窄6BP。 城投债海外发行概况：5月份，境外城投债券发行7只，环比下降36.4%，同比下降70.8%，发行规模合计约人民币58亿元，环比下降30.0%，同比下降57.7%。其中，人民币债券5只，发行规模31亿元，平均票息3.37%；美元债2只、发行规模3.98亿美元，平均票息5.06%。分省份看，浙江发行20亿元，湖北发行14亿元。 一、政策与市场观察 1.国务院发布城市更新“十五五”规划及行动意见，加速城投平台转型与分化 5月份，国务院先后印发《关于持续推进城市更新行动的意见》（以下简称《意见》）及《城市更新“十五五”规划》（以下简称《规划》）。两份文件明确了未来5到10年城市建设从“增量扩张”向“存量盘活与提质”的战略转型，其中《意见》系统部署了八大核心任务，全面涵盖既有建筑改造利用、城镇老旧小区整治、完整社区建设、老旧街区/厂区/城中村等重点区域更新、城市功能完善、基础设施建设改造、生态系统修复以及历史文化保护传承。 在投融资机制方面，政策明确提出健全多元化投融资方式为城镇更新提供金融支持。一是，明确超长期特别国债资金支持将步入常态化，同时，明确支持将地方政府专项债券用作符合条件的城市更新项目资本金，进一步发挥政府资金的杠杆作用。二是，鼓励市场化直接融资与资产盘活，推动符合条件的项目发行基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）、资产证券化产品、公司信用类债券等，加速存量资产的资本化与流动性释放。 在拓宽融资渠道的同时，两份文件均强调风险底线。两份文件均反复强调“在债务风险可控前提下，通过发行地方政府专项债券对符合条件的城市更新项目予以支持，严禁违法违规举债融资”，“不得新增地方政府隐性债务”，同时强调“市场化投融资模式”，意味着，社会融资必须建立在真实的资金平衡方案之上，杜绝借城市更新之名重回新增隐债的老路。 因此，在当前“一揽子化债”的背景下，城镇更新项目面临分层，如具备稳定现金流的城市更新项目、保障性住房、产业园区、商业物业和基础设施资产，更适合通过REITs、ABS或公司信用类债券融资，而缺乏现金流或政府兜底预期的项目则主要靠专项债支持且仍受到债务风险边界约束。 在新一轮城市更新中，城投或产投仍为主要参与主体，但鼓励拓宽融资渠道并不意味着城投融资的全面放松。高度以土地出让和财政补贴为主要还款来源、缺乏经营性现金流的弱区域平台，由于无法实现项目资金自求平衡，将在此轮城市更新行动中面临融资与参与受限的困境，而一二线城市或强区域内，已具备实质性资产运营管理能力、完成市场化转型的平台，将借助城市更新项目扩张加速向资产运营主体转型，成为政策的主要受益者，进一步加速城投平台分化。 2.国务院加强私募投资基金管理，严防政府投资基金领域风险 6月5日，国务院发布《关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》（以下简称《意见》），强化国资在私募股权基金领域风险防范。《意见》指出，当前部分国资基金存在偏离功能定位、 募投管退各环节均有短板，部分私募沦为违法犯罪和隐性腐败工具等问题日益凸显。 针对国资私募基金方面，《意见》从设立、压实责任、风险防范上提出明确要求： 一是，强化源头防控。《意见》明确，严控新设政府投资基金，县区原则上不得新设，确有必要新设的应当报上级人民政府批准；已有同类基金的原则上不得新设，推动存量同类基金整合；坚决制止滥设国有企业投资基金，推动运作低效基金整合重组。 二是，压实责任。《意见》明确，压实国有企业主体责任，督促国有企业投资基金管理人切实遵守私募基金监管规则，建立健全符合国有企业投资基金规律的运营模式，防止失管失控和国有资产流失；要求国有企业建立完善全流程信息化管理系统，加强对底层项目和资产的穿透管理，规范基金投向、退出管理等。 三是，严禁利用私募基金作为化债手段。《意见》强调，严格禁止私募基金违规从事借贷、“名股实债”等行为，不得借助私募基金违规举债化债、处置问题企业，防止形成新的风险点。 当前中国私募股权市场中，国资LP已成为绝对主力，在引导产业升级、培育新质生产力等方面发挥了重要作用。然而，近年来地方政府基金运行中也暴露出一些问题。例如，部分地方国有主体为了规避隐性债务监管、完成融资或化债任务，利用私募基金作为通道，进行“名股实债”的融资，或者通过设立产业基金来接盘不良资产、置换存量债务。地方政府基金多而不强，产业基金一路下沉到区县一级，县级基金规模快速扩张，投向同质化严重。部分政府私募基金存在项目落地能力不足、流于形式等问题"，或成为隐性腐败工具。 《意见》的出台不仅是私募行业的规范，更是化解地方债务风险、深化国企改革在金融领域的延伸。新规后，县级基金设立收紧，过去几年区县级政府盲目加杠杆、盲目投资的模式将终结，对城投平台而言，部分尾部城投试图借道私募基金实现转型的路径已基本被堵死。未来，国资出资的审批权和主导权将迅速向上一级政府集中，各地国资委和财政局预计将迎来一波基金合并潮，部分运作低效、纯财务套利或通道类国企基金将面临重组或清退压力。 二、2026年5月份城投债发行情况 1. 5月份城投债稳步压降，发行规模降速稳定 2026年5月份，城投债发行进入淡季，共发行213只，发行规模1,254亿元，发行数量同比下降19.3%、发行规模同比下降27.8%，环比分别下降47.5%和50.8%。综合2026年1-5月，各品种城投债共发行1,842只，发行规模1.14万亿元，同比分别下降24.5%和21.5%。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 从主要债券品种来看，5月份交易所城投债发行116只，同比下降20.5%，发行规模753亿元，同比下降25.4%。其中，公募公司债城投发行5只、发行规模44亿元，同比分别下降28.6%、增长9.9%；私募公司债城投发行111只、发行规模709亿元，同比分别下降20.1%和26.9%。 银行间市场城投债发行97只、同比下降17.8%，发行规模501亿元、同比下降31.0%。短期融资券城投发行24只、发行规模120亿元，同比分别下降22.6%和34.2%；中期票据城投发行40只、发行规模220亿元，同比分别下降28.6%和36.3%；定向工具城投发行33只、发行规模161亿元，同比分别增长6.5%、下降18.8%。 综合2026年1-5月份，交易所城投债累计发行规模5,871亿元，同比下降11.8%；其中，公募公司债、私募公司债的发行规模同比分别下降10.0%、11.3%。银行间市场城投债累计发行规模5,497亿元，同比下降29.7%；其中，短期融资券、中期票据、定向工具的发行规模同比分别下降40.2%、34.1%、4.6%。 2.城投债稳步压降，净偿还同比变化不大但，私募公司债城投呈净融资 2026年5月份，城投债净偿还536亿元，较去年同期净偿还扩大12亿元，较上月净偿还收窄255亿元。分品种看，私募公司债城投仍呈净融资52亿元，企业债为净偿还主力，其净偿还规模为318亿元。其他债券品种，公募公司债净偿还72亿元、短期融资券净偿还31亿元、中期票据净偿还82亿元、定向工具净偿还86亿元。 综合2026年1-5月份，城投债累计净偿还2,041亿元，较去年同期收窄153亿元。城投债净融资品种为中期票据，净融资187亿元；公募公司债净偿还133亿元、私募公司债净偿还3亿元，短期融资券净偿还380亿元、定向工具净偿还532亿元，企业债净偿还1,179亿元。 注：总偿还量包括到期、提前兑付、回售；资料来源：Wind，中证鹏元整理 3.5月份城投债以上海、浙江为净融资主力，江苏、湖南、四川净偿还靠前 2026年5月份，全国共23个省份发行城投债券，发行规模前三的省份为，江苏发行339亿元、浙江发行239亿元、重庆发行87亿元。净融资方面，5月份共6个省份净融资，18个省份净偿还。净融资省份中，各省净融资规模均较小，主要为上海净融资35亿元、浙江净融资16亿元。净偿还省份中，江苏净偿还172亿元、湖南净偿还86亿元、四川净偿还66亿元，规模靠前。 10个重点省份共发行城投债147亿元，其中以重庆发行87亿元、贵州发行22亿元、天津发行19亿元。重点地区本月净偿还规模33亿元，其中云南、重庆分别净偿还30亿元、13亿元。 综合2026年1-5月的情况来看，发行规模前三的省份为，江苏发行3,132亿元、浙江发行2,347亿元、安徽发行623亿元。净融资方面，全国共4个省份净融资，主要为广东净融资65亿元。22个净偿还省份中，江苏净偿还386亿元、四川净偿还368亿元、湖北净偿还262亿元。 10个重点省共累计发行1,284亿元，其中重庆发行540亿元、天津发行234亿元。重点省份累计净偿还258亿元，其中贵州净融资10亿元、重庆净偿还129亿元、广西净偿还53亿元。 4. 5月份城投债3-5年期债券占比大幅提升 2026年5月份，1年期及以下债券发行规模180亿元，占比14.4%，与去年同期持平；1-3年期（含3年）债券发行规模345亿元，占比27.5%，较去年同期下降4.9pct；3-5年期（含5年）债券发行规模678亿元，占比54.0%，较去年同期上升5.5pct；5年期以上债券发行规模51亿元，占比4.1%，较去年同期下降0.7pct。 综合2026年1-5月份，1年期及以下债券发行规模占比17.1%，较去年同期下降2.5pct；1-3年期（含3年）债券发行规模占比26.3%，较去年同期下降4.1pct；3-5年期（含5年）债券发行规模占比51.4%，较去年同期上升6.3pct；5年期以上债券发行规模占比5.2%，较去年同期上升0.3pct。 资料来源：Wind，中证鹏元整理 资料来源：Wind，中证鹏元整理 5. 5月份城投债主体评级分布维持相对稳定 2026年5月份，有主体评级的债券占比98.9%，较上月下降0.8pct，债项评级债券占比5.2%，较上月下降2.0pct。有主体评级的债券中，AAA级主体35家，占比19.8%，较上月下降0.7pct；AA+级主体93家，占比52.5%，较上月下降1.0pct；AA级主体49家，占比27.7%，较上月上升2.0pct。净融资方面，AAA级主体净偿还91