首次覆盖报告低估值保险龙头，价值增长稳步兑现

低估值保险龙头，价值增长稳步兑现 中国太保（601601.SH）首次覆盖报告 核心观点 ⚫综合保险龙头均衡发展，EV增厚与分红回报稳定性持续体现。中国太保已形成寿险、产险、资管协同发展的综合保险集团架构，寿险贡献长期价值增长，产险贡献稳定承保利润，资管板块支撑投资收益表现。2025年公司集团内含价值为6,133.7亿元，同比+9.1%；归母营运利润为365.2亿元，同比+6.1%；现金分红总额为110.6亿元，现金分红总额/归母营运利润为30.3%。我们认为，公司经营韧性较强，分红回报具备较高可预期性，低估值下配置价值较为突出。 ⚫寿险长航转型进入兑现期，NBV和NBVM延续修复。2021年以来，太保寿险推进“长航转型”，通过优化新单结构、提升期缴占比、压降低价值趸交业务、改善渠道质态和强化客户经营，推动寿险业务从规模扩张转向价值增长。2025年太保寿险NBV为186.1亿元，同比+40.4%，NBVM提升至19.8%；1Q26太保寿险NBV为63.7亿元，同比+9.6%，继续保持增长。分渠道看，代理人队伍规模趋稳、核心人力产能提升，银保渠道受益于报行合一、分红险转型和期缴化提升，已成为寿险价值增长的重要来源。 ⚫财险承保利润稳健释放，投资端表现保持韧性。太保产险坚持效益优先，2016至2025年综合成本率持续低于100%，2025年综合成本率为97.5%，1Q26进一步改善至96.4%；车险COR于2025年降至95.6%，承保质量处于较优区间。资产端看，公司投资组合以债券为主，权益配置相对稳健，2025年总投资收益率/综合投资收益率分别为5.7%/ 6.1%，在主要上市险企中处于较优水平。 张凯烽执业证书编号：S0860526020002zhangkaifeng@orientsec.com.cn021-63326320 盈利预测与投资建议 看好中国太保寿险价值增长、财险承保稳健和投资收益修复共同驱动估值修复。我们预计公司2026至2028年保险服务收入分别为3,005.4/ 3,167.3/ 3,359.7亿元；归母净利润分别为367.6/402.7/ 452.7亿元；期末集团内含价值分别为6,587.1/ 7,195.6/ 7,875.3亿元。估值方面，综合考虑公司自身历史估值区间、EV增长质量，以及相对同业的一定折价，给予公司2026年0.75倍P/EV，对应目标价51.36元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 长端利率下行超预期；权益市场大幅波动；寿险改革成效不及预期；产品结构转型不及预期；财险综合成本率上行超预期；居民收入不及预期；监管政策变化风险；精算假设调整风险。 目录 老牌综合保险集团，寿险与产险双主业协同发展................................................................5集团EV与营运利润持续增厚，分红回报保持稳健.............................................................6 太保寿险：长航转型进入兑现期，价值持续增长............................................9 长航转型持续深化，寿险发展从规模扩张转向价值增长.....................................................9代理人渠道质态改善，银保渠道价值贡献提升.................................................................13 太保产险：行业头部地位稳固，承保利润稳健释放......................................16 投资端：资产配置稳健，波动相对可控........................................................18 投资资产稳步增长，权益配置稳健...................................................................................18投资收益率保持韧性，综合投资收益表现较好.................................................................20 盈利预测与投资建议....................................................................................21 盈利预测..........................................................................................................................21保险服务收入预测：寿险稳健修复，财险与健康险贡献增量21新业务价值预测：期缴扩张与价值率提升共同驱动NBV增长23内含价值预测：寿险EV修复带动集团EV稳健增长24投资建议..........................................................................................................................25 图表目录 图1：中国太保股权结构分散，寿险、产险与资管子公司架构清晰..............................................5图2：中国太保集团客户数稳步增长.............................................................................................6图3：中国太保产寿险原保险保费收入整体稳健...........................................................................6图4：中国太保归母净利润明显修复.............................................................................................6图5：中国太保归母净资产持续扩张.............................................................................................7图6：中国太保集团内含价值稳步增长.........................................................................................7图7：中国太保平均ROE持续改善..............................................................................................7图8：中国太保归母营运利润保持稳健.........................................................................................8图9：中国太保现金分红保持稳定................................................................................................8图10：太保寿险保费规模维持稳健..............................................................................................9图11：太保寿险新保业务波动明显............................................................................................10图12：太保寿险新保期缴规模保费快速增长..............................................................................10图13：太保寿险保单继续率明显改善.........................................................................................10图14：太保寿险新业务价值快速修复.........................................................................................11图15：太保寿险新业务价值率持续回升.....................................................................................11图16：太保寿险内含价值稳步增长............................................................................................11图17：太保寿险VIF对投资收益率假设仍较敏感.......................................................................12图18：太保寿险NBV敏感性边际收敛.......................................................................................12图19：太保寿险传统险保费占比持续提升.................................................................................12图20：太保寿险代理人队伍规模趋稳.........................................................................................13图21：太保寿险核心人力产能持续提升.....................................................................................13图22：太保寿险代理人渠道保费规模企稳回升..........................................................................13图23：太保寿险代理人渠道新保业务波动修复..........................................................................13图24：太保寿险代理人渠道1Q26新保期缴大幅改善................................................................14图25：太保寿险代理人渠道NBV稳步修复................................................................................14图26：太保寿险银保渠道保费规模快速提升...........................................................................