扬帆出海，境外业务领先的期货公司

投资逻辑 2025年国内期货行业迎来全面复苏，期货市场累计成交量91亿手，成交额766万亿元，同比分别增长17%和24%；行业净利润同比增长16%，结束连续三年下滑态势。其中，跨境衍生品业务成为行业增长最快的黄金赛道，中资企业全球化布局加速带动套保需求爆发式增长，头部期货公司凭借先发牌照优势抢占了主要市场份额。南华期货作为A股市场稀缺的期货上市标的，是国内唯一一家从期货领域延伸至公募牌照的民营资本系期货公司。我们认为，境外业务已成为公司核心增长引擎，随着中国企业出海深化及公司H股上市成功，其全球化先发优势将进一步巩固。 1、境外业务构筑坚实护城河，先发优势显著。公司依托全资子公司横华国际，于2007年起布局全球市场，先后获取中国香港、芝加哥、新加坡及伦敦等全球主流金融中心的衍生品交易及清算牌照，实现了跨亚洲、欧洲、北美三大洲的24小时交易时段全覆盖。2025年，公司境外业务收入占营收比重已达55%；境外主体横华国际2025年净利润为4.60亿元，占公司整体净利润的比重为95%；境外客户权益规模同比增长68.92%至233.06亿港元，境外业务已成为公司经营的主要支撑和利润核心来源。 2、资本补充打开天花板，盈利能力领跑行业。境外衍生品业务本质上是资本消耗型业务，客户保证金规模及清算能力的扩张高度依赖资本金。2025年12月，公司成功在港交所主板上市，发售价为每股12港元，募资约12亿港元。此次H股IPO不仅打通了国际融资渠道，更关键的是补齐了与海外投行及清算机构合作的信用短板。此外，公司拟发行不超过12亿元可转债，募集资金将全面用于提升各项核心业务能力，目前处于上交所审核阶段。 3、境内业务协同发展，构建综合金融生态。公司已构建起涵盖期货经纪、风险管理（南华资本）、公募基金（南华基金）的综合金融生态。2025年财富管理业务规模稳步提升，南华基金存续公募基金规模达191.36亿元，较上年末增长29.25%。 盈利预测、估值和评级 公司期货业务牌照齐全，境外业务具备优势。我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为6.96、7.55和8.47亿元，分别同比+43%、+8%和+12%。参考可比公司，我们给予公司2026E 25xPE估值，对应目标价28.53元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示 1、宏观经济下行导致手续费等核心收入下降风险；2、行业监管趋严；3、境外业务经营波动风险。 内容目录 1行业概况：衍生品服务需求提升，行业展业边界打开有望驱动规模上行...............................51.1市场表现活跃，期货公司经营良好.........................................................51.2需求端：大宗商品价格波动加剧，企业对综合性衍生品服务的需求日益提升......................61.3供给端：新品种加速上市有望驱动期货行业扩容提速.........................................71.4政策端：期货公司有望扩大展业范围，业务结构趋于多元化...................................82南华期货：综合布局，盈利能力排名市场前列....................................................122.1公司概况：A+H上市，涵盖多元业务的综合金融服务平台.....................................122.2财务表现：归母净利润持续抬升，ROE维持在11%以上.......................................122.3竞争格局：ROE稳定、利润韧性强.........................................................132.4业务拆分：国际业务领先，业务趋于多元发展..............................................143核心优势：海外业务先发优势明显，港股IPO后资本金更好匹配出海需求............................193.1为什么境外业务是期货行业最值得重视的增量方向..........................................193.2境外牌照先发优势足，资本补充打开空间..................................................214投资建议....................................................................................244.1盈利预测..............................................................................244.2估值分析..............................................................................25风险提示......................................................................................25 图表目录 图表1：2025年国内期货市场成交量同比+17.40%...................................................5图表2：2025年国内期货市场成交额同比+23.74%...................................................5图表3：25年末国内期货公司客户权益规模再创新高、合计突破2万亿元..............................6图表4：2026Q1期货行业净利润同比+57.85%至39亿元..............................................6图表5：中国企业套保指数持续提升..............................................................7图表6：26Q1累计有501家实体行业A股上市公司发布套期保值相关公告..............................7图表7：期货品种加速推出......................................................................7图表8：我国已上市期货、期权品种达167个（截至2026年5月27日）..............................7图表9：期货公司有望扩大业务范围..............................................................8图表10：期货行业主要政策梳理.................................................................9图表11：公司旗下全资子公司..................................................................12图表12：公司营业收入（净额法）及其同比增速..................................................13图表13：公司归母净利润及其同比增速..........................................................13 图表14：公司归母净资产规模持续提升..........................................................13图表15：近年来公司加权平均ROE在11%以上.....................................................13图表16：A股上市期货公司营业收入对比（亿元）.................................................14图表17：A股上市期货公司归母净利润对比（亿元）...............................................14图表18：A股上市期货公司营收同比增速情况.....................................................14图表19：A股上市期货公司归母净利润同比增速情况...............................................14图表20：A股上市期货公司净利率表现对比.......................................................14图表21：A股上市期货公司ROE表现对比.........................................................14图表22：公司营业收入分业务情况（亿元）......................................................15图表23：公司营业收入结构....................................................................15图表24：2023年以来公司境内期货经纪业务客户权益保持快速增长..................................15图表25：公司经纪业务收入较为稳健（亿元）....................................................16图表26：公司平均经纪佣金费率有所下降（基点）................................................16图表27：公司平均经纪佣金费率与同业比较......................................................16图表28：南华基金管理规模变化................................................................17图表29：公司资管业务管理规模................................................................17图表30：公司财富管理业务收入（亿元）........................................................17图表31：公司风险管理业务收入（净额法，亿元）................................................18图表32：25年公司场外衍生品新增名义本金同比提升16%..........................................18图表33：25H公司场外衍生品业务市占率同比+0.17pct至2.32%.....................................18图表34：公司境外金融业务收入（亿元）........................................................19图表35：2025年中国进出口总额同比+3%至6万亿美元.............................................19图表36：2025年对外直接投资流量同比+8%..........................