总量月报第10期：分化中的结构性机会
证券研究报告2026年06月04日 分化中的结构性机会 总量月报第10期 核心结论 分析师 宏观经济：如何看待当前经济中的分化？ 边泉水S080052207000213911826169bianquanshui@research.xbmail.com.cn 二季度以来，国内主要经济指标之间的分化更加明显：外需好于内需，名义收入和利润好于实际产量，高技术制造业和上游行业好于传统制造业，一线城市房地产市场好于低线城市。分化说明经济尚未进入全面复苏，但也没有出现整体失速。短期增长动能转弱，主要受到财政支出收紧、投资回落以及油价上涨的共同影响；房价整体仍在下跌，也削弱了居民和企业部门的信贷扩张动力。但外需强劲、价格回升以及AI相关行业高增长，仍然对经济形成支撑。 王晓洁S080052507000418510839326wangxiaojie@research.xbmail.com.cn 姜珮珊S0800524020002jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 接下来需要重点观察三个方向：一是PPI回升的行业覆盖面能否继续扩大；二是AI相关需求能否带动更多行业收入和利润改善；三是房价止跌回升能否从一线城市扩展到更多城市。价格回升、需求改善和房价企稳的扩散范围，将是判断后续经济复苏质量的重要指标。 曹柳龙S080052501000113817664054caoliulong@research.xbmail.com.cn 冯佳睿S080052404000813564917688fengjiarui@research.xbmail.com.cn 国内政策：产业提质与民生兜底并重 5月国内政策运行主线集中体现为产业高质量发展与民生底线保障并重。一方面，围绕新质生产力培育、传统产业转型升级、数字智能产业创新出台系列顶层文件，夯实经济增长供给根基；另一方面，聚焦城市更新、流动人口公共服务、就业政策保障等推出重磅民生政策，筑牢社会稳定内需底盘。促产业、稳民生协同发力的政策诉求凸显。 孙寅S080052412000718511970156sunyin@research.xbmail.com.cn 刘鎏S080052208000113811378808liuliu@research.xbmail.com.cn 海外政策：特朗普政府关键矿产政策前瞻——内外平衡下的供应链安全 2025年以来，特朗普政府的关键矿产政策包括战略设计、贸易政策、产业政策和国际外交四大部分。向前看，我们认为，为了制定有效的关键矿产产业政策，美国可能会平衡国内生产和国际合作。在支持国内生产方面，特朗普政府将采取组合措施，在价格不确定的环境下保障需求，同时促进供应链创新以降低成本。在国际合作方面，美国可能会扩大矿山规模，增加矿源以满足下游产业需求，同时扩大加工和生产体系的规模，以去风险和保障产业链安全。 张蕾S080052506000113124791038zhanglei09617@xbmail.com.cn 李超S080052510000118810251038lichao@xbmail.com.cn 周安桐S080052412000517888829396zhouantong@research.xbmail.com.cn 矿产开采方面，在最乐观情况下，美国国内可满足锌和钼的需求，但无法在铜、石墨、锂、银、镍和锰等行业自给自足。未来几年，美国国际交往的首要任务是满足镍和钴的需求。原因为：镍需求预计将飙升，但美国提高国内产量的能力很有限。钴长期面临供不应求的局面，技术路线增加了需求端的不确定性。 陈静S080052412000618811120850chenjing@research.xbmail.com.cn 固收：机构视角探析超长债为何相对偏弱 张佳蓉S080052408000113099070455 宽松预期不高的背景下，10Y国债利率下行阻力较大，但压利差行情或延续。 西部证券2026年06月04日 总量月报 基金负债的稳定性相对于配置盘更弱，长债主要买入力量由银行切换至基金后波动或将有所加大，但是五月下旬我们观察到大行配置力量增强，后续关注各类银行是否能进一步形成配置合力。当前宽松预期偏弱、10Y国债利率下行或受阻，若资金利率低位稳定，压利差行情或可延续。30Y国债或将在银行卖债力度边际减弱后迎来补涨行情，30Y-10Y国债利差等有望得到进一步压降。 联系人 孙梓涵18317077855sunzihan@xbmail.com.cn 钟泽淏zhongzehao@research.xbmail.com.cn 策略：牛市杠铃——AI+涨价 “AI+红利”是22年到24年9.24前熊市的杠铃策略。“AI+涨价”是24年9.24以来牛市的杠铃策略。24年底以来人民币升值驱动跨境资本回流，除了产业趋势的AI有持续超额收益外，资本回流带来的“涨价”主线也有持续超额收益：有色（资源）→化工（材料）→新能源（制造）。我们认为，如果美债10年期利率长期高位or地产销量同比继续正增长，那么，下半年中国实体部门的资产负债表有望修复，PPI涨价也有望传导到CPI，消费或迎“戴维斯双击”，其中地产股或有更高的弹性。 魏洁weijie@research.xbmail.com.cn 程宵凯18810336057chengxiaokai@xbmail.com.cn 许冰洁13031170828xubingjie@xbmail.com.cn 金工：短线情绪回落，中期资金基本面稳健 我们依托多维度指标搭建情绪指数进行逆向择时，4月10日指数企稳回升后策略触发买入，持仓延续至今。5月情绪指数冲高回落，盘面短期情绪有所降温，但现阶段尚未满足卖出条件，整体维持谨慎乐观。从底层指标拆解5月情绪结构，北向资金、两融资金、市场风险偏好保持高位运行，对中期情绪形成有力托底；全市场与创业板成交虽仍处在合理区间，但月内有所收敛回落，直接带动短线情绪从高点下行；期权、盘面强弱等辅助指标同步走弱，进一步加剧短期情绪降温，最终呈现短线回落、中长期资金支撑仍在的分化格局。 金融：一季报业绩整体向好，板块高估值性价比凸显 成交维持高位，市场景气较高为费类业务延续高景气提供坚实支撑。科技牛行情下，看好头部券商跟投机遇及部分中小券商在科创企业的前瞻股权投资。当下券商板块盈利和估值明显背离阶段，看好板块估值与盈利错配下的修复机会。保险行业资产负债两端改善的长期核心逻辑未发生根本性变化，看好长期配置价值，同时建议关注财险高股息属性。银行板块来看，伴随宽基ETF、证金系主体对板块资金面造成的负面扰动逐步见底，银行稳健的基本面表现仍将夯实估值安全垫，配合长线资金持续增配，有望带动银行资产估值中枢回升。 风险提示：经济复苏不及预期，财政支出持续偏紧。地缘政治风险加剧，油价居高不下。房地产需求回落，房价持续下跌。 内容目录 一、宏观：如何看待当前经济中的分化？............................................................................51．内需回落、投资下跌，外需仍然强劲..........................................................................52．实际增速放缓，名义增速仍在加快..............................................................................63.电子、有色、能源化工行业加快，其他行业整体放缓..................................................74．如何看待经济中的分化................................................................................................8二、国内政策：产业提质与民生兜底并重...........................................................................11三、海外政策：美国中期选举年特朗普政府矿产政策前瞻..................................................111．美国关键矿产政策目标可能为平衡国内生产和国际合作............................................122．美国可能出台综合的矿产产业政策以支持国内产业链发展........................................123．美国可能加强国际矿产合作以保障供应链安全..........................................................12四、固收：机构视角探析超长债为何相对偏弱...................................................................14五、策略：牛市杠铃——AI+涨价.......................................................................................15六、金工：短线情绪回落，中期资金基本面稳健................................................................17七、金融：成交维持高位，看好左侧布局机会...................................................................181．银行：稳健基本面夯实安全底座，重启板块估值中枢修复之路.................................182．保险：1-4月全行业保费稳健扩容、板块结构性分化突出........................................193．券商：看好估值与盈利错配下的修复机会.................................................................204．多元金融....................................................................................................................20八、风险提示......................................................................................................................21 图表目录 图表1：零售增速回落............................................................................................................5图表2：投资再度下滑............................................................................................................5图表3：出口增速加快............................................................................................................6图表4：机电产品出口增速较高...