5月，机构行为已经开始发生变化！
证券研究报告 固收专题报告/2026.06.02 核心观点 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com 5月机构行为呈现的不止是钱多，而是市场情绪的乐观演绎。经历过4月的利率下行，市场上的“看空声音”已经基本消失，除了中小行在兑现盈利以外，其余各类机构都在基于自身的负债属性和久期偏好做多。大行大额增持10y以内利率债、基金和其他类机构显著拉久期，此外今年前四个月最空的两类机构——券商和保险，由于4月被逼空或者踏空，到5月买入行为也开始出现变化，券商开启了年内最强的一波做多，保险也开始缓慢增持超长国债。因此，债券市场已经全面进入顺风状态。向后展望，只要6月机构负债端稳定增长，债市至少还要进行配置，既然短端空间有限，压平长端利差就是一致性选择。 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 联系人郑艺鹏zhengyp@ctsec.com 相关报告 ❖关注1：大行平衡一级发行压力，对10y以下利率债买盘显著超季节性；中小行波段操作。5月大行对超长国债与地方债仍然以卖出为主，但对10y以下利率债的买入显著强于季节性、仅对5-7y国债和政金债买入稍弱，月中对5-10y国债买入较弱或出于对10y国债脱离央行合意点位的担忧，月末再度转为买入。大行超季节性买入10y以内利率债或与央行强调债券投资的货币创造和信用创造作用相关，同时也通过买短卖长调整整体持仓久期，中小行则进行波段操作，在利率下行过程中减持前期调整过程中买入的超长头寸。 1.《量化日报|债券维持看多，权益仍有波动》2026-06-022.《利率｜超长债发行前后，谁在砸盘？》2026-06-013.《量化日报|长端延续看多，短端有所波动》2026-06-01 关注2：保险踏空后，开始小幅增持超长国债。4月利率下行，保险踏空后观点变化，5月开始增持超长国债。后续关注《保险公司资产负债管理办法》是否在7月初正式落地，可能推动部分中小险企加速配债以满足久期缺口要求。 关注3：券商开启了年内最强的一波做多。5月券商对所有券种的整体净买入低于季节性，但超季节性买入10y以上国债。券商在4月被“逼空”后主观观点开始变化，从5月第二周开始买入超长国债，持仓久期整体拉长。 关注4：基金增持低于季节性，但久期偏好显著修复。5月基金整体买入规模边际下降，但仍然超季节性买入超长国债和地方债，同时超季节性买入短久期利率，持仓久期上行、组合弹性增加，利率流畅下行环境中票息策略优先度下降，信用买盘出现收缩。如果后续基金负债端维持扩张，超长债可能仍然是主要的增持品种，有望推动超长行情进一步延续。 关注5：其他类全面做多，拉久期行为显著。5月其他类资金流入不及4月，但仍保持增持趋势，兼顾久期弹性与票息策略。继续积极参与超长行情、超季节性买入超长利率，同时超季节性买入非金信用债获取票息补偿。其他类机构也以广义基金为主，其行为特征与公募基金有一定相似性，但负债端波动相对较低，因此后续的关键也是负债端增量情况。 ❖风险提示：政策理解可能存在偏误，宏观经济超预期，海外风险事件超预期。 内容目录 1关注1：银行对超长仍以卖出为主............................................................................................................41.1大行：对10y以下利率债买盘显著扩大................................................................................................41.2中小行：超长端行为偏向波段操作........................................................................................................72关注2：保险踏空后，开始小幅增持超长国债........................................................................................93关注3：券商开启了年内最强的一波做多..............................................................................................114关注4：基金增持低于季节性，但久期偏好显著修复..........................................................................125关注5：其他类全面做多，拉久期行为显著..........................................................................................146风险提示.....................................................................................................................................................16 图表目录 图1:大型银行净买入国债季节性................................................................................................................4图2:中小型银行净买入国债季节性............................................................................................................4图3:票据利率季节性....................................................................................................................................4图4: 5月大行资金净融出保持高位..............................................................................................................4图5:大型银行净买入10y以上国债季节性................................................................................................6图6:大型银行净买入7-10y国债债季节性.................................................................................................6图7:大型银行净买入5y以内国债季节性..................................................................................................6图8:大型银行净买入10y以内地方债季节性............................................................................................6图9:大型银行净买入10y以内政金债季节性............................................................................................7图10:大型银行净买入1-5y二永债季节性.................................................................................................7图11:中小银行净买入10y以上国债季节性 ...............................................................................................8图12:中小银行净买入10y以上地方债季节性..........................................................................................8图13:中小银行净买入5y以内国债季节性................................................................................................9图14:中小银行净买入5-10y政金债季节性...............................................................................................9图15:保险净买入10y以上国债季节性....................................................................................................10图16:保险净买入10y以上地方债季节性................................................................................................10图17:保险净买入10y以上二永债季节性................................................................................................11图18:保险净买入20y以上地方债季节性................................................................................................11图19:券商自营净买入10y以上国债季节性............................................................................................12图20:券商自营净买入10y以上地方债季节性........................................................................................12图21:券商自营净买入5y以内政金债季节性..........................................................................................12 图22:券商自营净买入CD季节性.............................................................................................................12图23:纯债基金总申赎季节性.....................................................