2026年可转债中期策略：波动收敛后的精耕细作期

波动收敛后的精耕细作期 glmszqdatemark2026年06月03日 2026年上半年，可转债市场经历了"春季躁动—外部扰动—政策催化—关税缓和"四段截然不同的行情演化，整体呈现出"先扬后抑再反弹"的N型走势特征。 下半年可转债策略的核心判断是：市场仍有结构性机会，但收益来源需要从“估值扩张”切换到“正股驱动、债底赔率和条款增强”。当前可转债估值或进入区间震荡阶段，核心约束来自“上有估值压力、下有权益预期支撑”。 分析师徐亮执业证书：S0590525110037邮箱：xliang@glms.com.cn分析师林浩睿 估值高位会对增量资金进一步配置转债形成约束，尤其是低平价高溢价和高价高溢价品种，若权益市场阶段性波动，估值压缩风险可能促使投资者调整持仓结构。但我们认为转债估值也不具备明显单边下修的基础。原因在于，权益市场预期仍有支撑，且引导中长期资金进入股市的政策方向较为清晰。 执业证书：S0590525110039邮箱：linhaorui@glms.com.cn 研究助理黄涵静执业证书：S0590125110075邮箱：huanghanjing@glms.com.cn 我们判断，转债估值上方受到高分位和减仓压力约束，下方则受到股票市场预期、政策呵护和长期资金入市支撑。下半年更可能呈现区间震荡而非趋势性扩张或系统性杀估值，后续可关注平价驱动、债底赔率和条款增强等方面。 下半年若中小盘风格延续走强，可能对以中小盘正股为主的转债资产形成一定支撑。核心逻辑在于，可转债市场的正股结构天然偏中小市值、偏制造业和成长行业，转债弹性往往不是由大盘蓝筹贝塔驱动，而更多来自中证1000、中证2000、国证2000等中小盘指数的风险偏好修复。当前转债估值整体处于较高水平，单纯依赖溢价率扩张的空间有限，因此正股平价上行是消化估值压力的重要条件。若中小盘股票继续走强，一方面可能带动改善转债转换价值，推动中高平价转债跟随上涨；另一方面也可能改善低平价转债的下修预期和信用预期，使部分低价转债获得“正股修复+债底修复”的双重支撑。 相关研究 1．固收量化专题：历年机构债券投资行为演变-2026/05/202．流动性跟踪与地方债策略专题：历史上输入型通胀的流动性与货币政策启示-2026/05/203．信用债周策略20260518：今年以来什么信用策略占优-2026/05/184．国泰海通砂之船商业不动产REIT价值分析：运营成熟奥莱资产，消费动能充沛-2026/05/185．海外利率周报20260518：能源通胀外溢压制债市，市场重新交易高利率-2026/05/18 随着权益市场结构性上涨，高平价券数量增加，强赎扰动可能成为高价转债的重要风险。对价格高、平价高、溢价率仍未压缩的品种，我们认为值得投资者关注的因素包括公司的历史赎回态度、不强赎保护期截止日及剩余余额。 下修方面，下修策略的重点在于判断发行人是否“有必要、有能力、有意愿”下修。 不强赎保护期内的高平价券具备一定交易价值。若个券处于不强赎保护期，短期赎回风险下降，转债可更充分分享正股上涨。但保护期结束前，市场往往提前定价强赎风险，因此保护期临近结束时，高溢价敞口面临的风险可能上升。 风险提示：转债估值压缩风险，个股业绩波动风险。 目录 1 26年上半年可转债及权益市场复盘..........................................................................................................................32下半年转债投资策略................................................................................................................................................52.1转债估值预计维持区间震荡的走势................................................................................................................................................52.2下半年中小盘风格延续强势利好转债资产....................................................................................................................................72.3条款博弈对转债投资的影响愈发明显............................................................................................................................................83风险提示..............................................................................................................................................................10插图目录..................................................................................................................................................................11 126年上半年可转债及权益市场复盘 2026年上半年，可转债市场经历了"春季躁动—外部扰动—政策催化—关税缓和"四段截然不同的行情演化，整体呈现出"先扬后抑再反弹"的N型走势特征。截至2026年5月19日： 2026年上半年，A股主要指数整体呈现震荡上行格局，结构性分化显著。科技成长方向（科创50、创业板）大幅跑赢大盘蓝筹（沪深300），中小盘（中证1000）表现亦十分突出。转债市场整体跟随权益上涨，但受高溢价率约束，弹性略弱于正股。 第一阶段：春季躁动+科技主题催化（2026-01-05至2026-01-28） 元旦节后，A股延续2025年末强势，春季躁动行情如期而至。科技板块（AI商业化落地预期升温、半导体相关产品涨价）叠加有色金属（黄金、白银）双主题驱动，权益市场持续走强。两融余额快速扩张，转债ETF持续获得大额净申购，公募基金显著增持转债，为估值提供充裕流动性支撑。 1月初，台积电、腾讯在AI商业化方向积极表态，推动半导体产业链升温；1月中旬，证监会预告2026年创业板改革；监管层提高融资保证金比例，小幅缓解股市过热情绪，但未改变春季躁动方向；1月28日，第一阶段行情告一段落，转债平均溢价率达47.1%。 第二阶段：外部扰动+估值消化（2026-01-29至2026-02-27） 2月初，业绩预告密集披露，市场从"情绪+估值"驱动转向业绩验证。春节后，上海地产管控政策放松叠加两会前政策预期，两融余额快速扩张，权益市场维持积极风偏。 2月9日再融资新规出台，转债发行端有所升级；2月26-27日，转债出现独立回调，情绪降温+高估值压缩，转债平均溢价率压缩至42.87%。 第三阶段：地缘冲击+强赎拖累（2026-03-01至2026-03-31） 2月28日美以空袭伊朗，中东地区冲突加剧，全球市场避险情绪急剧上升。3月初两会政策落地，春季行情逐步进入尾声。3月18-23日，转债出现回调窗口，但整体跌幅低于权益市场，显示一定韧性。3月30日，亿纬转债宣布超预期强赎，高价及短剩余期限品种承压。3月31日，转债指数整体回落至年初水平，Q1最终以负收益收尾。 第四阶段：关税缓和+政策催化下股市走强（2026-04-01至今） 4月初中东地缘格局有所缓和，全球风险偏好明显回升。4月8日A股全线大涨，沪指精准收于3995.00点。4月10日，证监会正式发布《关于深化创业板改革更好服务新质生产力发展的意见》，推出储架发行制度和再融资简易流程，有助于优化成长板块的融资环境。 2下半年转债投资策略 2.1转债估值预计维持区间震荡的走势 下半年可转债策略的核心判断是：市场仍有结构性机会，但收益来源需要从“估值扩张”切换到“正股驱动、债底赔率和条款增强”。当前可转债估值或进入区间震荡阶段，核心约束来自“上有估值压力、下有权益预期支撑”。截至2026年5月15日，全市场转股溢价率中位数为35.56%；纯债溢价率中位数为28.90%；百元溢价率达到39.40%。成交层面，市场成交额为520.46亿元，处于约89.0%分位，说明当前高估值并非冷清市场中的被动失真，而是在交易活跃背景下形成的较高定价。 分平价区间看，60-70、70-80、80-90、90-100、100-120平价区间的转股溢价率历史分位大多在96%以上，对应价格分位也多在97%以上，低平价和中平价券的“债性保护”在当前估值中已反映较高溢价。个券层面，截至5月19日，样本券收盘价中位数为137.54元，价格低于115元的个券仅26只，价格高于130元的个券达到225只，具有防御能力的低价转债资产供给相对有限，而高价转债占比较高，但高价转债存在一定的转股溢价率，相对正股的性价比又较弱。估值高位会对增量资金进一步配置转债形成约束，尤其是低平价高溢价和高价高溢价品种，若权益市场阶段性波动，估值压缩风险可能促使投资者调整持仓结构。 但我们认为转债估值也不具备明显单边下修的基础。原因在于，权益市场预期仍有支撑，且引导中长期资金进入股市的政策方向较为清晰。2026年政府工作报告提出稳住楼市股市，并强调打通中长期资金入市卡点堵点；中长期资金入市相关实施方案明确提出提升商业保险资金A股投资比例与稳定性、引导全国社保基金和基本养老保险基金加大权益类资产投资力度、提高企（职）业年金基金市场化投资运作水平。 我们判断，转债估值上方受到高分位和减仓压力约束，下方则受到股票市场预期、政策呵护和长期资金入市支撑。下半年更可能呈现区间震荡而非趋势性扩张或系统性杀估值，后续可关注平价驱动、债底赔率和条款增强等方面。 资料来源：ifind，国联民生证券研究所（最新数据截至2026年5月15日） 资料来源：ifind，国联民生证券研究所 2.2下半年中小盘风格延续强势利好转债资产 下半年若中小盘风格延续走强，可能对以中小盘正股为主的转债资产形成一定支撑。核心逻辑在于，可转债市场的正股结构天然偏中小市值、偏制造业和成长行业，转债弹性往往不是由大盘蓝筹贝塔驱动，而更多来自中证1000、中证2000、国证2000等中小盘指数的风险偏好修复。当前转债估值整体处于较高水平，单纯依赖溢价率扩张的空间有限，因此正股平价上行是消化估值压力的重要条件。 从历史经验看，中小盘占优阶段通常也是转债获取超额收益的重要窗口。2024年“9·24”政策组合后，市场先经历大盘权重修复，随后交易扩散至中小盘和题材成长，转债中双低、低研究覆盖度、基金低配等偏非拥挤方向明显受益。 2026年初至5月15日，低研究覆盖度组合上涨8.16%，基金增配组合上涨5.12%，均明显跑赢中证转债的1.96%。这些策略背后并不完全是大市值核心资产逻辑，而与中小盘扩散、低关注度修复及风险偏好提升等因素相关。 从宏观和政策环境看，中小盘继续占优也有一定支撑。国家统计局数据显示，2026年1-4月高技术制造业增加值同比增长12.6%，装备制造业增长8.7%，明显强于整体工业增速，这些方向与转债正股中的电子、机械、电力设备、汽车零部件、医药等