国内黄金龙头，资源优势突出

山东黄金(600547)[Table_Industry]金属，采矿，制品/原材料 本报告导读： 山东黄金作为国内黄金龙头，依托胶东世界级黄金资源基地，资源优势突出，随着重点项目放量及金价中枢抬升，业绩增长确定性较强。 投资要点： 强化资源及项目支撑，助力业绩稳步增长。公司坚持自主勘探与资源并购双向发力，夯实资源家底。2025全年累计完成探矿投入8.1亿元，实现探矿新增金资源量81吨。同时加速推进重点项目建设与矿区整合，以卡蒂诺、焦家、新城等重大项目为“项目支撑”，打通资源向产能转化的通道。公司2025年归母净利润达47.39亿元，同比增长60.57%，资源与项目的协同效应正逐步显现。 量价齐升，经营稳健向好。公司自产金销量48.38吨，同比增长6.95%。2025年，黄金价格呈现大幅上涨走势，国际金价全年涨幅突破60%。受益于国际金价大幅上涨及公司产能持续释放，黄金销售价格与销量同步提升，黄金行业毛利率同比提升4.43个百分点。ROE达15.59%，同比提升4.74个百分点，盈利能力和运营质量显著增强。 科技赋能转型，发展动能持续释放。公司高度重视科技创新驱动作用，全年研发投入10.25亿元，同比增长18.69%。围绕深部资源开发与绿色矿山建设，依托行业领先的研发体系，重点突破超深竖井、难选冶、膏体充填、尾矿减量化等关键技术。在智能化转型方面，公司加速推进“人工智能+”行动，建成38个智能化典型应用场景。截至2025年末，公司有效专利总数达1242项，创新成果加速涌现。 风险提示：黄金价格下跌风险、在建项目进度不及预期风险、安全环保管理风险。 财务预测表 盈利预测与估值 我们预计2026-2028年公司自产金和外购金销量分别为49/54/58吨、49.5/60/60吨。我们预计未来三年随着国际金价中枢继续抬升，黄金产品价格将维持高位运行，综合考虑下，我们预计2026-2028年公司金价分别为980/1100/1150元/克。 公司是境内矿山产金龙头，业绩有望随着金价高位运行及产能持续释放而稳步增长。我们预计公司2026-2028年的净利润分别为83.61/117.83/141.98亿元，同比+76.4%/40.9%/20.5%，对应EPS分别为1.81/2.56/3.08元。 根据公司所属行业特征及业务布局，我们选取山金国际、中金黄金、赤峰黄金、招金黄金这四家主营业务与山东黄金相近的黄金矿业公司作为可比公司，采用PE估值法，参考2026年行业平均估值为18.31XPE，考虑到公司资源禀赋优异，同时卡蒂诺、焦家、新城等重大项目建设稳步推进，未来三年产量有望持续释放，业绩增长确定性较强，谨慎考虑给予公司2026年18XPE的估值，对应目标价为32.58元，首次覆盖给予“增持”评级。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所