液化石油气月报：供应端矛盾仍存，市场结构性分化延续

市场分析 LPG期货市场表现：5月份LPG盘面呈现震荡下跌态势，市场在交易美伊达成谅解备忘录、霍尔木兹海峡重新开放的预期。但现实来看双方暂未签署协议，分歧依然较大，海峡通行油轮数量维持低位。PG主力合约月度跌幅录得7.86%。 成本端：5月份原油价格呈现震荡下跌态势，市场波动较为剧烈，主要矛盾依然在于中东地缘政治层面。5月下旬美伊双方有意向达成一份谅解备忘录，驱动原油地缘溢价大幅回落。根据媒体报道这份协议有效期60天，经双方同意可延长。在60天期限内，霍尔木兹海峡将开放且不收取通行费，伊朗同意清除其在海峡中部署的水雷，以允许船只自由通行。作为交换，美国将解除对伊朗港口的封锁，并发布一些制裁豁免，允许伊朗自由出售石油。然而截至目前双方尚未签署最终协议，对于资金解冻、海峡管理权、浓缩铀等问题分歧依然明显。从现实来看海峡通行油轮数量还在低位，需要警惕乐观预期被证伪后的反向波动。沙特CP价格方面，丙、丁烷均较5月上调。丙烷为760美元/吨，较上月上调10美元/吨，丁烷为820美元/吨，较上月上调20美元/吨。丙丁烷到岸成本维持高位。 供应方面：当前LPG供应最大的变量来自于霍尔木兹海峡的通航情况。从体量上看，中东是全球LPG供应的两大主要来源之一。参考Kpler口径，2025年伊朗LPG月均发货量在95.8万吨，大部分出口到我国。波斯湾地区LPG月均发货量估计在385.3万吨，占全球LPG发货量的30%。目前来看通过海峡的LPG船数量仍维持低位。参考船期数据，中东5月LPG发货量预计在103万吨，环比减少27万吨，同比下降295万吨。中东6月份截至目前的发货量预计在138万吨，实际有效的供应量依然取决于海峡的通航情况。此外，伊朗5月发货量预计在58万吨，环比减少17万吨，同比下降54万吨。美国的封锁对伊朗油轮通行造成巨大阻碍。为了补充中东的缺口，亚洲下游客户需要从美国等地进口替代货源。3月份美国因终端不可抗力因素出口不及预期，4、5月份则出现显著反弹。参考船期数据，美国5月份发货量预计为715万吨，环比增加40万吨，同比增加128万吨。在新的出口终端项目投产后，美国LPG出口能力进一步增加，上限或达到800万吨/月。在中东地区供应受到地缘因素阻碍的背景下，美国将成为LPG市场最主要的边际增量来源，但难以完全对冲中东减量，且美国货进口到国内还有额外10%的关税成本存在。国内方面，由于开工率走低，5月份国内炼厂商品量呈现下滑态势，目前降至低位。进口方面，5月份我国LPG到港量从低位回升，但依然低于战前水平。参考船期数据，我国5月份LPG进口量预计在198万吨，环比增加66万吨，同比减少87万吨。5月份美国货到港量或达到117万吨，为去年5月份以来的最高水平。往前看，目前中东供应减量较为显著，但美国出口的增加弥补了一部分缺口。如果美伊能够达成协议，霍尔木兹海峡恢复通航，中东LPG供应有望逐渐增加。但考虑到前期沙特NGL装置、伊朗南帕斯气田、卡塔尔天然气装置等基础设施的损坏，预计供应短期难以恢复到战前水平。 需求方面：当前国内LPG需求整体偏弱，近期局部边际改善但缺乏反转信号。一方面，随着国内气温逐步上升，LPG下游燃烧端需求逐步进入淡季，表现缺乏亮点。化工需求方面，由于中东LPG出口受阻，国内下游化工企业逐渐面临原料不足的矛盾。进入4月份原料端短缺矛盾凸显，前期低价原料库存消耗后丙烷制丙烯利润进入深度亏损状态，装置减产兑现，PDH装置开工率一度降至50%以下。近两周随着部分装置复产，PDH开工率回升至62%左右，但丙烷制丙烯装置利润仍处于深度亏损状态，抑制下游需求恢复。碳四方面，国内调油需求表现疲软，烷基化开工率降 至低位，醚后碳四价格与民用气、丙烷价格显著倒挂。近期烷基化装置开工率从底部回升，但缺乏持续性上升的条件。目前来看，LPG化工需求整体仍受到原料端紧张、装置利润低迷等因素的抑制，如果霍尔木兹海峡恢复通航、LPG进口成本大幅回落，则下游装置利润或迎来修复，开工率与采购需求有望边际改善。 库存方面：参考隆众资讯数据口径，截至5月底国内LPG港口库存录得193.36万吨，环比一个月前增加6.81%；截至5月底国内LPG厂内库存录得18.12万吨，环比一个月前增加3.19%。 整体观点：近期市场在反复交易美伊达成协议、海峡恢复通航的预期，但双方分歧较大，尚未签署协议，局势依然不明朗。从现实基本面来看，在海峡通航受阻、中东LPG供应显著收紧的背景下，供应端依然紧张。美国货成为重要的增量来源，但增长空间受制于出口终端产能，难以完全填补缺口，市场再平衡需要通过需求端的负反馈来实现。国内以PDH为代表的化工装置开工率降至低位，近期出现边际改善，但要进一步修复需要原料端矛盾缓解。回到预期层面，如果美伊协议能够最终达成，中东地区供应回升，虽然难以在短期完全恢复至战前水平，但考虑到美国近期的出口增量，LPG整体供应缺口将显著缓解，但同样需要注意乐观预期被证伪后的反向波动。 策略 单边：中性；局势完全明朗前观望为主，关注美伊协议达成与海峡通航情况跨品种：无跨期：无期现：无期权：无 风险 地缘冲突、油价大幅波动、宏观政策、关税政策、港口装船延迟、炼厂装置检修超预期、终端需求超预期等 图表 图1：沿江市场液化石油气(民用气)日度市场价单位：元/吨...............................................................................................4图2：东北市场民用气日度市场价单位：元/吨.....................................................................................................................4图3：山东市场液化石油气(民用气)日度市场价单位：元/吨...............................................................................................4图4：华东市场液化石油气(民用气)日度市场价单位：元/吨...............................................................................................4图5：华南市场液化石油气(民用气)日度市场价单位：元/吨...............................................................................................5图6：华北市场液化石油气(民用气)日度市场价单位：元/吨...............................................................................................5图7：东北市场醚后C4(醚后C4)日度市场价单位：元/吨.....................................................................................................5图8：西北市场醚后C4(高烯烃C4)日度市场价单位：元/吨.................................................................................................5图9：华东市场醚后C4(醚后C4)日度市场价单位：元/吨.....................................................................................................5图10：沿江市场醚后C4(醚后C4)日度市场价单位：元/吨...................................................................................................5图11：华东市场醚后C4(醚后C4)日度市场价单位：元/吨...................................................................................................6图12：山东市场醚后C4(醚后C4)日度市场价单位：元/吨...................................................................................................6图13：国内工业液化气商品量单位：万吨............................................................................................................................6图14：国内民用液化气商品量单位：万吨............................................................................................................................6图15：国内丙烷商品量单位：万吨........................................................................................................................................6图16：国内液化气商品量单位：万吨....................................................................................................................................6图17：液化气：厂内库存：中国（周）单位：万吨............................................................................................................7图18：液化气：港口库存：中国（周）单位：万吨............................................................................................................7表1：PG基差策略.......................................................................................................................................................................4 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：卓创资讯，华泰期货研究院 资料来源：钢联华泰期货研究院 资料来源：钢联华泰期货研究院 资料来源：钢联华泰期货研究院 资料来源：钢联华泰期货研