网络连接芯片优势明显，XPU业务开始加速

博通(AVGO US)的业绩指引超预期，但市场可能因AI产业链预期上升而失望。核心观点如下：

业绩指引
FY2Q26收入222亿美元超预期，EBITDA利润率69%亦超预期。管理层指引FY3Q26营收294亿美元，半导体/软件收入分别为205/89亿美元，AI相关半导体160亿美元。Non-GAAP毛利率74%（环比下降），主因半导体业务占比上升，但各项业务毛利率基本稳定。Non-GAAP经营利润率67%（环比持平），得益于较强经营杠杆。EBITDA利润率68%。

AI业务展望
FY1H26 AI相关半导体收入约192亿美元，管理层指引FY2H26 AI相关收入翻番。FY2Q26在手订单数300亿美元，交付108亿美元。预测FY26 AI相关收入576亿美元。光互联芯片领域保持行业领先，交换机Tomahawk 6已上市超一年，Tomahawk 7预计2027年上市。1.6T DSP芯片、CPO封装、CW及EML光芯片亦领先业界。FY2Q26 AI收入中约40%来自网络连接，但XPU业务下半年加速后比例可能回落。管理层重申2027年AI收入1000亿美元指引，并披露与Apollo和黑石共建20GW AI XPV平台（一期价值约350亿美元）。

市场预期与关注点
尽管业绩超预期，但市场可能因软件收入上升、非AI传统半导体业务回升导致AI收入增速相对暗淡而失望。与CPU、存储器、光通信厂商上调2027/28年预测不同，博通维持FY27 AI收入1000亿美元不变，或令部分投资者失望。投资者关注点包括：

1. Agentic AI时代企业端部署：博通ASIC芯片如何提升市场份额。
2. CPU使用比例上升：博通如何获取增量市场，客户广度不及英伟达（甚至AMD），需关注云服务商出货增长与AI基建TAM增长的平衡。
3. 毛利率变化：XPU占比上升后毛利率变化情况，预测FY26E/27E/28E毛利率分别为74.9%/73.3%/72.6%，综合经营利润率保持稳定。
4. 网络连接通信上行空间：博通在光通信、电芯片、交换机芯片领域相对二线竞对有一到二代技术领先，若需求大幅上修，仍是主要受益者。当前网络连接收入占AI收入比例不降反升，体现产品竞争力。

研究结论
博通股票估值合理，FY27E收入确定性强，目标价500美元对应26倍FY27E市盈率，股价下跌或创造买入机会。