上市保险公司投资分析（2025年&2026Q1）

证券分析师：孙婷（非银金融行业首席分析师）执业证书编号：S0600524120001 二零二六年六月七日 核心要点 ➢2025年7家上市险企归母净利润合计同比+26.5%，除太平外，国寿、新华分别增长44%、38%，领先同业，主要是由于其股票投资规模/比例较高，且大部分划分为FVTPL。我们认为，2025年股市走强是大部分上市险企归母净利润大幅增长的主要原因。2026Q1上市险企归母净利润合计同比-17%，我们认为主要受股市短期波动影响。 ➢投资资产：2026Q1末保险行业资金运用余额为39.4万亿元，较年初+2.5%。1）2025年7家上市险企投资资产规模同比增长12.8%，其中人保增速最高（+15.8%）。截至2026Q1末，5家上市险企投资资产规模合计较年初+1.1%，其中太保增速最快为+2.8%。2）上市险企第三方资产管理规模表现分化。太保、人保实现规模正增长，阳光同比降幅较大。3）上市险企第三方资产管理规模占比均有下降。 ➢投资收益率：净投资收益率继续下降，股市走强带动总投资收益率提升。1）受长端利率持续低位影响，7家上市险企2025年净投资收益率普遍下降，平均同比下降0.3pct。其中，国寿、阳光同比降幅最大，均达0.5pct；平安下行幅度最为平缓（-0.1pct）。2026Q1上市险企净投资收益率继续下滑，平安、太保（均未年化）分别为0.8%、0.7%，均同比-0.1pct。2）受益于2025年权益市场大涨，上市险企总投资收益率整体同比提升。2025年上市险企平均总投资收益率为5.4%，其中新华保险最高为6.6%，且同比增幅最大达0.8pct；太平则同比下滑0.5pct。2026Q1各公司则均有不同程度同比下降，其中新华同比-3.6pct降幅最大。我们认为主要是受股市短期波动导致TPL权益公允价值减少，以及部分公司基数较高等因素影响。3）综合投资收益率方面，2025年平安、太保分别同比提升0.5pct、0.1pct至6.3%和6.1%，阳光同比-0.4pct至6.1%。受FVOCI债券浮亏影响，新华和太平综合投资收益率分别同比-3.5pct和-8.6pct；剔除该部分后的综合投资收益率分别为6.9%和4.3%，分别同比+0.7pct、-0.7pct。 ➢投资资产结构：上市险企全面增配核心权益，债券占比有所分化。1）债券配置出现分化，2025年除太保、太平外其余险企均选择减配债券，其中平安减配最多（-7.2pct）。2）2025年，7家上市险企全线增配核心权益资产（股票+基金）。其中，新华（21.1%）核心权益占比位列首位，平安（+9.2pct）同比增幅领跑同业。3）2025年末，各险企债券资产中FVOCI占比均为最高，AC和FVTPL占比有差异。4）2025年，上市险企股票会计占比变化有所分化，其中国寿FVOCI占比提升幅度最大（+15.8pct）；平安、人保、太平、阳光较年初下降，平安下降幅度最大（-3.7pct）。阳光、平安FVOCI占比分别为68.1%、56.5%，仍然高于同业，新华保险最低仅为17.8%。 ➢2026年险企投资端如何应对复杂投资环境？1）国债发行规模有望继续扩大，十年期国债收益率或迎触底回升机遇。长久期地方债仍是险资配置的重要方向，同时通过择时和择券增厚收益。2）I9下险企应更加重视平衡股票资产的会计分类以达到平滑上市公司净利润的目的。3）建议多关注优质非标、核心商业地方投资机会。4）继续缩短资产负债久期缺口，加强资产和负债联动。 ➢风险提示：1）长端利率持续趋势性下行；2）权益市场波动风险；3）现金流错配风险；4）非标资产风险。 目录 1. 2025年上市险企延续盈利增长态势，2026Q1盈利承压 2.投资资产稳步增长，第三方资管规模、占比有所分化 3.净投资收益率下降，股市走强带动总投资收益率提升 4.上市险企全面增配核心权益，债券占比有所分化 5.2026年险企投资端如何应对复杂投资环境？ 6.风险提示 1. 2025年上市险企延续盈利增长态势，2026Q1盈利承压 1. 2025年上市险企延续盈利增长态势，2026Q1盈利承压 ➢2025年7家上市险企归母净利润合计同比+26.5%，均实现同比正增长。分主体来看，国寿（1541亿元）、平安（1348亿元）归母净利润规模领跑同业，分别同比+44.1%、+6.5%；太平实现归母净利润248亿元，同比+223%，盈利增速领跑行业；太保、新华、人保、阳光分别实现归母净利润535亿元、363亿元、466亿元、63亿元，分别同比+19.0%、+38.3%、+8.8%、+15.7%。 1. 2025年上市险企延续盈利增长态势，2026Q1盈利承压 ➢2026Q1上市险企归母净利润合计同比-17%，主要受股市短期波动影响。2026Q1新华、太保归母净利润分别同比+10.5%、+4.3%，其他险企普遍有不同程度同比下降。我们认为主要是受股市短期波动，以及部分公司高基数影响，不影响公司实际价值。 1. 2025年上市险企延续盈利增长态势，2026Q1盈利承压 ➢我们认为，2025年上市险企盈利端持续保持向好态势，核心驱动因素为权益市场持续向好带动投资收益提升，叠加经营端正向因素共同作用。 ➢2025年7家上市险企总投资收益均实现正增长，合计同比+19.1%。分主体来看，国寿以3877亿元的总投资收益领跑行业，同比增长25.8%；新华保险以30.9%的同比增幅位居行业第一；阳光（27.1%）增速同样显著高于行业平均水平；平安、太保、人保分别同比+13.5%、+17.6%、+12.4%；太平同比增速仅0.4%落后同业。 1. 2025年上市险企延续盈利增长态势，2026Q1盈利承压 ➢2025年7家上市险企总投资收益对归母净利润占比保持相对稳定。分主体来看，阳光该占比高达400%，位列行业首位，且同比进一步提升36pct；新华、太保、国寿、太平占比处于200%-300%区间，分别为288%、265%、252%和247%，其中太平占比同比-542pct；人保、平安占比相对较低，分别为198%和174%。 注：以上比例为总投资收益与归母净利润简单相除，未考虑税收等因素。 2.投资资产稳步增长，第三方资管规模、占比有所分化 2.投资资产稳步增长，第三方资管规模、占比有所分化 ➢保险行业与上市险企投资资产规模同步实现稳步扩张，为投资收益增长筑牢了规模基础。 1）行业层面，截至2026Q1末，保险行业资金运用余额达39.4万亿元，较年初+2.5%。2）上市险企方面，2025年7家上市险企投资资产合计同比+12.8%。国寿以7.4万亿元的投资资产规模稳居行业第一，同比增长12.3%；平安紧随其后，投资资产达6.5万亿元，同比增长13.2%；太保、人保、新华投资资产分别为3.0万亿元、1.9万亿元、1.8万亿元，同比增长11.2%、15.8%、13.0%；太平投资资产为1.7万亿港元，同比增长11.6%；阳光资产扩张速度最快，投资资产达0.6万亿元，同比大幅增长16.7%。截至2026Q1末，5家上市险企投资资产规模合计较年初+1.1%，其中太保增速最快为+2.8%。 2.投资资产稳步增长，第三方资管规模、占比有所分化 ➢上市险企第三方资产管理规模表现分化。截至2025年，太保、人保、太平、阳光第三方管理资产规模分别达到8510亿元、1.14万亿元、1.02万亿港元、2259亿元；分别同比+5.3%、+2.6%、持平、-15.7%。其中，人保第三方资管规模位列所列主体首位；太保实现稳健增长，增速领跑同业；太平业务规模保持稳定；阳光管理规模同比有所回落。 ➢上市险企第三方资产管理规模占比均有下降，人保、太平占比高于同业。2025年太保、人保、太平、阳光第三方资产管理规模占集团管理资产规模比例分别为21.9%、37.5%、37.0%、26.1%；分别同比-4.1pct、-7.1pct、-2.6pct、-6.7pct。其中，太平占比同比回落幅度最为平缓，人保、阳光受第三方业务规模增速不及集团整体资管规模扩张节奏影响，占比同比回落幅度相对较大。 3.净投资收益率下降，股市走强带动总投资收益率提升 3.1. 2025年股市表现亮眼，长端利率企稳上行 ➢2025年上半年权益市场波动较大，三季度迎来大幅上涨，市场主要指数全年涨幅高于2024年。1）2025年全年上证综指、万得全A、沪深300、上证50、创业板指分别累计+18.41%、+27.65%、+17.66%、+12.90%、+49.57%，除上证50外，其余指数表现均强于2024年。2）2025年一季度市场整体表现平淡；二季度初受关税战升级影响，市场一度出现波动，上证综指在4月7日触及全年低点，但随着市场信心快速修复，各指数均出现明显回暖；三季度科技行情爆发，创业板指单季+50.4%，明显强于2024年同期表现。 3.1. 2025年股市表现亮眼，长端利率企稳上行 ➢在债券市场方面，收益率宽幅震荡上行成为全年主线，债券价格呈现N型波动走势。受货币政策宽松力度不及预期、中美贸易摩擦反复、权益市场结构性行情分流资金等因素影响，2025年长债收益率结束了此前连续两年的单边下行趋势，债券市场从单边牛市转入高波动的区间震荡行情。 3.2. 2026Q1股市承压，长端利率保持稳定 ➢2026Q1股市受海外局势影响呈现承压态势，主要指数均出现下跌。 ➢在债券市场方面，收益率整体保持平稳。截至Q1末，十年期、三十年期、五十年期国债收益率分别较年初-3.02bps、+8.47bps、+4.75bps。 3.3.上市险企：净投资收益率继续下降，总投资收益率同比提升 ➢受低利率环境持续深化影响，固收类资产收益端持续面临下行压力，2025年上市险企净投资收益率延续同比下降态势，7家上市险企平均净投资收益率同比下行0.3pct；2026Q1上市险企净投资收益率继续下滑，平安、太保（均未年化）分别为0.8%、0.7%，均同比-0.1pct。1）2025年平安与阳光净投资收益率并列行业第一，均实现3.7%的净投资收益率；人保紧随其后，达到3.6%；太保、太平分别为3.4%和3.2%；国寿为3.0%；新华净投资收益率最低，为2.8%。2）同比变动方面，所有公司均出现不同程度下滑，国寿与阳光降幅最大，均同比下降0.5pct；太保、新华、太平、人保降幅在0.3-0.4pct之间；平安下行幅度最为平缓，仅同比下降0.1pct。3）从收益构成来看，净投资收益核心来源于债券利息、股息分红等确定性较强的息类收入，其表现与市场利率环境高度相关。近年来国债收益率中枢持续下行，导致上市险企新增配置固收资产的票息收益持续走低；同时，前期配置的高收益率非标项目进入集中到期周期，市场缺乏可匹配的高收益替代资产，再投资压力较大，多重因素共同导致行业净投资收益率持续承压。 注：以上数据采用公司披露口径，不同保险公司在投资收益率计算方法上存在差异，因此不建议直接横向比较。2026Q1为年化净投资收益。 3.3.上市险企：净投资收益率继续下降，总投资收益率同比提升 ➢受益于2025年权益市场走强，上市险企总投资收益率整体同比提升。2025年，新华以6.6%的总投资收益率位居行业首位；国寿紧随其后，达到6.1%；太保与人保并列第三，均为5.7%；阳光、平安分别为4.8%、4.6%；中国太平收益率最低，为4.0%。各公司间表现呈现显著分化：其中新华总投资收益率同比增幅最大，达0.8pct，我们判断核心原因在于公司股票+基金占比高于同业，且股票资产中TPL占比较高，在权益市场上涨背景下业绩弹性更强；国寿总投资收益率同比提升0.6pct，增幅仅次于新华；太平则成为7家上市险企中唯一一家总投资收益率同比下滑的公司，全年收益率同比回落0.5pct。 ➢2026Q1各公司均有不同程度同比下降，其中新华同比-3.6pct降幅最大。我们认为主要是受股市短期波动导致TPL权益公允价值减少，以及部分公