新能源品种：周期定位，估值重塑

国泰君安期货研究所·张航，新能源高级分析师，CFA，FRM 投资咨询从业资格号：Z0018008 日期：2026年6月4日 主要观点：光伏高增后步入中继期，储能则迎新一轮高增长 ➢新能源行业周期中，储能与光伏行业相辅相成，相互接替发展。2026年，光伏板块在连续性高增后出现增长瓶颈，而储能则接替光伏成为下一个高增速行业，并为光伏未来的新一轮发展奠定基础。 ➢碳酸锂：下游需求旺盛，支撑平衡表5-6月去库。进入三季度，伴随着江西矿山复产、津巴矿陆续到港等，供需转为累库格局，但四季度受电池抢出口带动，供需平衡再次转去库。盘面底部受供需紧张支撑托底，推荐回调逢低布局多单，预计下半年碳酸锂盘面运行区间或在16.0-20.0万元/吨区间左右。 ➢多晶硅：需求端出口需求回落，国内电站需求小幅起色，带动下游5月排产环增。但上游多晶硅环节工厂仍有复产，下游原料备货接近3个月，进入6月丰水期供需仍有累库预期，此对现货价格亦构成利空拖累。因此，供需弱势会限制盘面上方空间，预计PS2609合约运行区间或在33,000-42,000元/吨左右，上方空间仍会受到上游工厂套保的压力限制。 ➢工业硅：短期受焦煤影响，盘面具备上行驱动，但仍需关注到随着盘面的持续上涨，西北工厂及西南工厂套保单可能逐步增加。后续进入丰水期，供应端西南及西北工厂仍有复产预期，需求侧多晶硅环节产量增加，有机硅板块开工维持，整体工业硅供需步入累库周期。因此后续供需偏弱，但短期考虑到煤价等成本涨价传导的影响，预计工业硅盘面运行区间上移，SI2609价格或在8,400-9,000元/吨左右。 ➢风险点：1）“反内卷”进度不及预期；2）需求侧超预期走弱；3）宏观商品情绪超预期回落等； CONTENTS 01 光储行业周期定位 中国：近些年，国内光伏新增装机逐年递增，整体数据较为亮眼 ➢国内光伏装机很大程度上受政策影响，2021年以来在“双碳”战略的背景下，新增装机体量持续攀升。光伏新增装机自2020年的48.2GW抬升至2025年的317GW，年度平均增速达55%。不过，2025年伴随“136号文”政策公布，后续装机积极性明显降低。 ➢2026年上半年，国内市场延续了“136号文”政策上的利空，无论是集中式装机还是分布式装机均表现疲软，累计增速有所下滑。按照国家能源局统计，2026年1-4月光伏累计新增装机50.9GW，同比增速减少51%。其中一季度，集中式新增装机19.6GW，同比减少16%，分布式新增装机21.5GW，同比减少41%。 中国：光伏高增速后，亦使得国内弃光率水平偏高 ➢按照国家能源局的统计，目前我国光伏累计装机约1242.7GW，在发电能源结构中装机占比达到31%，光伏渗透率亦不断抬升。而事实上，由于光伏装机的持续超预期，国内电网消纳能力亦出现瓶颈，光伏弃光率逐年增加。 ➢根据消纳监测中心统计，2025年我国光伏弃光率处于同期高位，约在5%-7%的区间范围，进入26年依旧处于相对高位。此外，我国光伏发电设备的利用小时数也逐年降低，据统计2025年利用小时数均处于同期低位水平。 ➢不过，从2026年累计弃光率来看，3月起全国累计弃光率有所边际递减，且主要体现在内蒙、甘肃、宁夏等地，部分原因与当地储能装机起量提高消纳能力等因素有关。 中国：国内储能补贴政策陆续出台，中期维度上解决消纳问题 ➢2025年以来，国内储能市场的驱动逻辑已发生根本性转变。过去主要依赖强制配储政策推动，而随着电力市场化机制不断完善，叠加容量电价补偿政策的落地，独立储能在多个省份的经济性显著提升，正逐步接替配储需求，成为推动国内储能市场发展的核心动力。 中国：储能将于中期维度上解决光伏消纳等问题 ➢假设中长期，储能平抑了峰谷电价的差异，抬升午间时段光伏的上网电价，按此逻辑测算光伏装机收益率，假设现货上网电价抬升0.1元/度，预计将会提升整体IRR约2-3%左右的体量，此将会带动装机新一轮爆发。不过，由于目前国内光伏累计装机体量较大，储能装机尚无法迅速匹配，因此短期内依靠储能收窄峰谷价差以支撑光伏装机新周期的逻辑较弱，但中期维度如2028年，此将会得到有效解决。 欧洲：补贴退坡背景下，预计年度增速仍将继续低迷 ➢REPowerEU计划提到，至2025年欧洲光伏累计装机将达320GW（交流侧），至2030年累计装机将达600GW（交流侧）。事实上，按照欧洲光伏协会数据统计，至2025年底欧洲累计装机已达321GW，已超过2025年制定的装机目标。后续，若按照2030年装机目标进行计算，2026-2030年年均新增装机仅需要69.6GW，此相比于之前的装机增速亦有降温。 ➢从欧洲市场来看，一方面整体经济表现疲软，政府对于光伏装机的补贴亦有退坡。如德国、法国等国家由于经济、财政等因素缩减补贴项目，装机增速有所拖累。另一方面电网承载能力亦限制了装机的空间，部分国家如西班牙面临着较弱的电网基础设施无法匹配新能源发电增速的困境，从而拖累光伏电站的建设进度。此外，与我国当前情况类似，在光伏装机激增的背景下，储能等措施尚无法明显配套，亦使得光伏上网电价低于平均零售电价，并降低装机收益率。 欧洲储能：大储延续高增，表后储能回暖 ➢2025年，欧洲电网不稳定性进一步加剧，西班牙大停电等事件频发，负电价时段显著增多，多项支持措施相继推出，政策驱动力度显著增强。 ➢此10月起，欧陆电力现货市场交易启用新机制，交易颗粒度从原来的1小时缩短至15分钟。该变化使得套利机会大幅增加，2小时储能设备的日均收入预计可提升约20%。 ➢综合政策支持与经济性双重驱动，预计欧洲大储市场将在2026年延续高增长态势，全年新增装机有望达到25GWh，同比增长54%。 全球光伏：高增后现平台期，但长期仍存潜在发展预期 ➢全球视角来看，主力装机大国均面临增速下降的困境，2026年约新增510GW，同比减少约12%，转入负增长通道。不过，伴随着后续储能装机的超预期，国内光伏消纳问题或得到明显改善，并将带动装机的再一次爆发。海外如美国市场AI算力的用电激增亦会带动远期稳定能源光伏+储能的再次发酵。 ➢国内市场，国内“136号文”政策所带来的边际利空效应逐步显现。集中式装机在各省份机制电价的托底下，考虑风光大基地二期的项目支撑，整体增速下降幅度或并不明显；而分布式装机在收益性下降的预期下，增速或有所走低。预计国内光伏新增装机220GW； ➢海外市场，欧洲经济走软光伏补贴或有退坡，部分国家亦出现消纳难题，美国市场在贸易壁垒、补贴取消等一系列因素扰动下，预计光伏装机表现亦转淡。预计2026年海外光伏新增装机289GW，同比增速+9%。 全球储能：内外需求共振，储能装机增速确定性高增 ➢展望2026年，国内需求预计进一步释放，美国市场短期承压，而欧洲及新兴市场的高增速有望延续。全球新增储能装机预计达到506GWh，同比增长58%。 ➢在终端需求维持高景气的情况下，备货系数大幅下调的可能性较低。备货系数预计维持2025年水平，此外，需考虑美国前期透支需求的影响，扣减约30GWh的备货需求。综合来看，电芯出货量预计为1004GWh，同比增长58%。 碳酸锂品种供需行情展望 非洲锂矿政策：津巴布韦锂矿出口禁令解除，关注6-7月到港情况 ➢2026年2月25日，津巴布韦矿业与矿业发展部发布关于禁止出口未加工矿产和锂精矿的新闻声明。4月中旬，津巴布韦出口禁令解除，并给予各家企业锂精矿出口半年配额，据悉5月初已开始发运，预计6月中下旬到港。 ➢按照中联金，2026年4月我国自津巴布韦锂矿进口依旧有13万吨左右，推测为3月南非德班港和莫桑比克贝拉港大概率正常发货并未中断，只有5月我国津巴锂矿到货可能出现明显减少，6月开始则陆续到港，整体影响小于市场此前预期。 ➢根据中国海关数据，2025年我国进口锂精矿620.9万吨，其中从津巴布韦进口119.1万吨，占比19.1%。2026年根据我们的测算，津巴布韦将提供17.7万吨LCE，占全球资源的8.1%。 原料端：国内矿端近期表现偏紧，加工费短期边际抬升 矿端：宜春8宗锂资源矿权 ➢国务院发布固废十条，其中涉及到矿企源头减量行为；由于江西云母矿品位偏低，因此市场对其尾矿处理和消纳问题变得更为关注。 ➢5月22日，国轩环境影响评估书公示，其中提到严禁在距离水源地1公里范围内新(改、扩)建尾矿库，引发市场对江西其他矿山复产节奏的担忧。 ➢5月初，江西部分矿山因换证而关停，但由于提前开采等因素，使得整体对锂盐端产量影响不大。 澳矿供给释放仍需时间：短期虽有复产，但运至国内或需至四季度 ➢2024-2025年锂价持续低，锂辉石精矿价格从价格高点5000美元/吨下跌至600美元/吨。2024年10月，在锂辉石精矿价格下跌至800美元/吨时分，Finnish率先做出了停产决策。随后在2025年，Ngungaju、Bald Hill、Cattlin、Finnis等矿山相继停产，此时锂辉石精矿价格已然下跌至600美元/吨。以上四座锂辉石矿山的停产合计影响精矿产能约75万吨。 ➢Pilbara:目前工厂前期复产筹备工作已完成，为未来4个月内实现复产做好准备，相关复产决议预计将于2026年一季度提交董事会审议。Q1财报公告，提到与Canmax签订供应协议，提前公布复产时间为7月； ➢Finniss：3月18日公告，重启最终决策批准，四季度发运第一批锂精矿。 ➢Mineral:5月18日公告BaldHill重启，5月下旬启动，7月开始首批锂辉石生产。 ➢Cattlin：成本较高，目前停产中，重启成本高，需要开发新的矿脉，原有矿脉枯竭。 ➢Sigma锂业公司二期锂矿计划于下半年恢复建设，预计2027年上半年可全面投产。 正极材料：考虑铁锂新产能投产，5-6月铁锂排产环增 终端需求：内销增速逐步修复，电车出口仍有亮点 ➢按照海关总署统计，1-4月电车出口累计同比达120%，海外对电车需求边际递增。 动力需求：内需市场对全球电动车消费预期存在拖累 ➢内需：预计全年同比-6%至1299万辆，对全球增速有所拖累，但是主要拖累在近端，远端下负增速收敛，主要是因为前两年政策透支的需求在上半年最显著，而且能源危机或刺激电车经济性更好，下半年关注下沉市场消费力回暖带来的负增速收敛。 ➢全球：增速预计同比+5%至2179万辆，同比增量约为97万辆左右。中国电车出口预计同比增70%以上，外需仍然强势，主要增量驱动在欧洲和亚洲新兴地区。其中，欧洲和新兴地区均有望为全球带来100万辆，而中国内需和美国市场存在负向拖累。 动力需求：全球动力电池装机需求同比增长19%附近 从全球来看，预计电车同比增速收敛，主要受中国内需和美国市场的拖累，电池端受益于下沉市场释放不足，消费被动向高端切换，以及比亚迪等车企技术提升，单车带电量有望实现较大提升，导致全球动力电池装车需求增长19%。从动力电池产量来看，还要关注销量和装车的比值，以及产量和销量的比值，这反应了下游和上游积极做库存的意愿，2025年库存生产较多，主要是铁锂电芯，但目前由于电芯利润承压，下游电车增速下滑，若假设库存生产的意愿没有超过2025年，受基数效应，预计全球动力电池产量同比增长15%，主要增量在铁锂。 终端需求：国内储能需求确定性高增，暂未见到明显负反馈 ➢中国储能网统计，2026年1-4月国内储能新增装机18.5GW/49.0GWh，累计同比+108%/123%。按照咨询商统计，截至26年5月24日，国内储能招标体量为207.66GWh，累计同比达到85.32%。 储能项目IRR及价格敏感性理论测算 ➢假设电芯其他环节材料成本不变，EPC成本保持不变，电芯及EPC利润未被挤压，各省份峰谷价差保持不变，单纯测算碳酸锂价格变动对装机收益率的影响。考虑当前装机主体更多在民企，虽其对收益率的要求较为宽松，但低于4-5%则亦可能有隐忧。 碳酸锂月度供需平衡表Q2更新(2026.05.31)