大类资产策略6月报

大 类 资 产 策 略6月 报 赵 复 初2 0 2 6年5月31日 摘要 大类资产配置：关注美国非农就业表现（赵复初，期货从业资格号：F03107639；期货交易咨询资格号：Z0021469） 1.海外宏观：滞胀交易重新升温 (1)美国滞胀交易或将重新升温：能源价格加速推升物价压力，并侵蚀美国经济增长动能。一季度GDP增速显著下修，4月实际消费支出仅微增0.1%，储蓄率降至2.6%，个 人收入环比持平，实际可支配收入连续第三个月下滑，均指向美国经济动能走弱，市场对滞胀风险的担忧升温，也强化了美联储维持紧缩政策的必要性。(2)沃什6月会议面临关键抉择：6月FOMC会议将迎来新任主席沃什的“压力测试”首秀，其核心挑战在于弥合内部分歧。当前通胀高企、FOMC鹰派势力强硬，而白宫 持续施压降息，沃什面临“按兵不动”以稳市场或转鹰对抗通胀的两难抉择。市场预计6月将维持利率不变，但若点阵图暗示年内无降息甚至加息可能，可能引发市场剧烈重估，加剧债市与科技股波动。(3)欧美货币政策路径明显分化：美联储方面，新任主席沃什面临鹰派压力，市场主流预期2026年全年或不降息，12月加息概率升至50%以上。欧洲央行则正从观望转向紧 缩，4月会议纪要显示部分官员倾向加息，市场定价6月加息概率约91%，年内预计加息2-3次，能源冲击的“第二轮效应”是其主要关切点。整体来看，美欧均趋于鹰派，但美联储所面临的局面更加复杂，既不能过度紧缩压制经济成长，也不能长期宽松放任通胀。需警惕全球资本市场在利率差、资本流动和避险情绪下的共振传导可能性。2.大类资产表现：月内中东局势反复扰动，但油价大幅回落利好风险偏好回暖，海外股市在AI科技板块领涨下反弹，美债收益率高位震荡；美元指数先抑后扬，商品表现震荡分 化。 (1)债市方面，长端美债承受抛压，月中收益率大幅攀升，30年期美债一度突破5.11%，创2007年以来新高，但月末波动率已降至低位，收益率出现了阶段性回落。本月美债的核心驱动在于通胀超预期加速上行，叠加经济数据强劲与AI投资带动的实际利率上行，市场对美联储加息预期明显升温。同时，财政赤字扩大带来的供给压力进一步加剧了市场承压。展望后市，短端压力或有所缓解，但长端承压结构未变，收益率曲线趋于陡峭化，后续需重点关注美伊局势演变以及新任主席沃什在6月FOMC上的政策信号。国内方面，5月份国内债市逐步褪去上涨动能，利率重回平稳运行状态，长端利率更是形成低位窄幅震荡格局，市场波动空间持续收窄。综合多维度因素判断，短期国内债市仍将延续区间震荡走势，10年期国债收益率核心运行区间锁定在1.70%-1.90%。当前债券绝对收益率处于历史低位，政策、资金、基本面三方相互制衡，市场上下行空间均受到约束，趋势性行情短期难以出现。操作层面建议秉持区间波段交易思路，耐心等待市场出现明确的趋势信号。(2)汇率方面，美元指数月度上涨0.86%，收于98.9529。美联储加息预期升温，叠加欧日债券抛售风险激增背景下，资金避险需求支撑美元指数偏强运行。而人民币在“强 美元”中逆势升破6.78创三年新高。展望后市，美伊局势仍是最大变量，若霍尔木兹海峡重开，滞胀预期转弱预期下，美元或面临阶段性回调压力。(3)股指方面，本月海外股指市场普遍收涨，市场对于美伊达成谅解备忘录框架预期强化，使得地缘风险溢价大幅回落，叠加AI产业链与半导体板块业绩超预期强劲，欧美 科技成长风格全面占优。而受美债利率上行及地缘反复拖累，亚洲股指表现有所承压。展望后市，AI产业景气仍是主支撑，但估值高位及流动性预期收紧或加剧波动，科技内部轮动料将加快。 (4)原油方面，市场整体表现宽幅震荡下行，地缘冲突虽有反复，但市场对美伊和谈预期较强，供给担忧对价格底部支撑作用转弱。此外，美联储加息预期反复及需求转弱前景削弱油价上涨动能。短期内原油市场仍将收到美伊谈判与需求前景扰动，维持高位震荡可能较高。贵金属方面，市场整体承压偏弱震荡，金价一度创两个月新低。核心驱动来自滞胀预期强化，市场对美联储年内加息的预期升温，带动美债收益率与美元走强，持续压制零息资产黄金的表现。此外，美伊谈判消息反复扰动避险情绪，同时部分央行售金行为也削弱了需求支撑。短期来看吗，市场对加息的定价将继续压制金价，但若美国经济出现超预期衰退信号，可能会强化黄金避险属性并超预期反弹。。3.下周关注重点：海外关注美国非农就业数据 大类资产配置策略 目录 1、海外市场热点追踪2、大类资产走势分析3、下周重点关注事件 1.1中东局势变化反复扰动市场 资料来源：EIA，光大期货研究所 资料来源：公开新闻整理，光大期货研究所 ➢霍尔木兹承担全球约2000万桶/日海运原油（占全球海运30%）-海湾产油国储油仅够22–25天，满溢后必须强制关井（否则设备/管线憋爆）-替代管道仅650万桶/日，远补不上缺口。并且在数月停产后，产能仅能恢复到80%–95%，5%–20%永久消失成为长期缺口。即使后期油价回落，但价格底部仍可能远高于封锁前水平。 1.2美国第一季度GDP下修至1.6% 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美国滞胀交易或重新升温：一季度美国实际GDP年化增速下修至1.6%，较初值2.0%下调0.4个百分点。此次下修主要反映居民消费与企业投资动能减弱，AI相关设备投资与知识产权投资仍保持高速增长，住宅投资降幅走阔，净出口对GDP形成1.3个百分点的拖累。同期PCE物价指数年化增速飙升至4.5%，核心PCE达4.4%，呈现“增长放缓、通胀高企”的滞胀特征，市场正在回归滞胀定价阶段。 1.3进口价格压力加速与服务消费转弱 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢消费方面，美国燃料进口价格暴涨16.3%，石油及石油产品飙升19%。剔除燃料后，核心进口价格环比仍上涨0.7%，显示通胀压力正向更广泛领域蔓延。消费端方面，经通胀调整后的4月实际个人消费支出仅微增0.1%，显著低于前值，消费动能明显转弱。上游进口价格加速攀升强化了通胀粘性，而实际消费已显露疲态，两者叠加进一步加剧了市场对滞胀风险的担忧。 1.4制造业与服务业终端需求转弱初现 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢投资方面，虽然美国制造业与私营部门活动延续温和扩张，但制造业强势主要受中东冲突下企业预防性囤货推动，而非终端需求实质性改善。更值得关注的是，投入成本涨幅创2022年底以来新高，售价通胀同步攀升至近四年高位。整体来看，美国经济呈现“滞胀”特征——增长动能趋弱而通胀压力抬头，市场对二季度GDP增速预期已降至1%左右。 1.5制造与消费价格压力加速上升 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢4月通胀全面超预期上行：CPI同比上涨3.8%，核心CPI同比上涨2.8%，PPI同比飙升6.0%，核心PPI同比达5.2%，均远超市场预期。能源价格是主要推手，成本压力正通过运输与物流向更广泛领域传导，住房分项“补涨”扰动也有所升温。整体来看，上游PPI大幅攀升预示着未来数月CPI仍有上行风险，市场已开始定价年内加息可能，美联储降息预期基本消退。 1.6消费端收入支出压力激增 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢滞胀风险的担忧升温：美国4月PCE物价指数同比上涨3.8%，核心PCE同比上涨3.3%，能源价格是主要推手。并且这部分压力正在加速传导至消费端，经通胀调整后的4月实际消费支出仅微增0.1%，储蓄率降至2.6%，创2022年以来新低；个人收入环比持平，实际可支配收入连续第三个月下滑。整体来看，通胀加速叠加拿大消费动能走弱，市场对滞胀风险的担忧升温，也强化了美联储维持紧缩政策的必要性。 1.7美国劳动力市场延续弱平衡 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢非农就业增长连续超预期与失业率维持不变为美联储维持利率不变提供了底气，但劳动参与率走低叠加薪资增速放缓，也制约了进一步加息的紧迫性。市场关注6月5日发布的5月非农报告，预期新增就业约9.5万人，若最终数据不及预期或强化市场滞胀交易。 1.8通胀压制正在侵蚀劳动参与意愿 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美国劳动参与率降至61.8%，劳动力人口持续收缩，反映出部分劳动者正退出就业市场。薪资方面，BLS数据显示平均时薪环比仅增0.2%、同比增3.6%，均低于预期，并且剔除通胀后的实际平均时薪环比下降0.6%，表明高物价正在侵蚀劳动者的实际购买力。整体来看，高物价压力正在强化劳动力参与意愿低迷与薪资增长放缓。 1.9高油价强化通胀预期脱锚的风险 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢受中东冲突持续推高能源价格影响，美国消费者信心急剧恶化，密歇根大学5月消费者信心指数终值降至44.8，创1952年以来新低。与此同时，通胀预期同步攀升——未来一年通胀预期升至4.8%，长期预期从3.5%跳升至3.9%，均显著高于冲突前水平。整体来看，高油价通过推高生活成本直接打击了消费者情绪，并强化了通胀预期锚定的风险，增加了美联储维持紧缩政策的必要性。 1.10美债供需结构性分化加速 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 1.11沃什vs.鲍威尔：货币政策框架对比表 1.12欧美日三大央行困境如何联动？ 1.13欧美央行降息路径 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢沃什面临关键抉择：6月FOMC会议将迎来新任主席沃什的“压力测试”首秀，其核心挑战在于弥合内部分歧。当前通胀高企、FOMC鹰派势力强硬，而白宫持续施压降息，沃什面临“按兵不动”以稳市场或转鹰对抗通胀的两难抉择。 ➢欧美货币政策路径明显分化：美联储方面，市场主流预期2026年全年或不降息，12月加息概率升至50%以上。欧洲央行则正从观望转向紧缩，4月会议纪要显示部分官员倾向加息，市场定价6月加息概率约91%，年内预计加息2-3次，能源冲击的“第二轮效应”是其主要关切点。需警惕全球资本市场在利率差、资本流动和避险情绪下的共振传导可能性。 2.1全球股市 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢本月海外股指市场普遍收涨，市场对于美伊达成谅解备忘录框架预期强化，使得地缘风险溢价大幅回落，叠加AI产业链与半导体板块业绩超预期强劲，欧美科技成长风格全面占优。而受美债利率上行及地缘反复拖累，亚洲股指表现有所承压。展望后市，AI产业景气仍是主支撑，但估值高位及流动性预期收紧或加剧波动，科技内部轮动料将加快。MSCI世界领先以及MSCI世界指数月度涨跌幅分别为5.35%和5.19%，MSCI发达国家指数为5.06%，MSCI新兴市场指数为6.57%。 注：MSCI世界领先指数=MSCI世界指数+MSCI新兴市场指数+MSCI前沿市场指数；MSCI世界指数=美国+MSCI发达市场指数（SmallCapIndex）；MSCI指数覆盖每个市场约85%的自由流通市值。详情请参考：MSCIACWIIndexmarketallocation 2.2全球债券市场 资料来源：iFinD，光大期货研究所 资料来源：iFinD，光大期货研究所 ➢美债方面，长端美债承受抛压，月中收益率大幅攀升，30年期美债一度突破5.11%，创2007年以来新高，但月末波动率已降至低位，收益率出现了阶段性回落。本月美债的核心驱动在于通胀超预期加速上行，叠加经济数据强劲与AI投资带动的实际利率上行，市场对美联储加息预期明显升温。同时，