全球半导体与半导体资本设备：如何看待盈利超级周期？

全球半导体及半导体设备——如何看待一场盈利超级周期？ 这一年半决赛真是个了不得！SOX在过去的5个月内飙升了惊人的66%，同比增长达到162%，远远超过了S&P和纳斯达克指数的回报。陈列品1）而且，这次回报的大多数都是最近才实现的，自3月份以来该行业上涨了近50%。展览品2)，在经历了某些大幅波动后，业绩季正式启动。 Stacy A. Rasgon, 博士+1 213 559 5917 stacy.rasgon@bernsteinsg.com +1 213 559 5917 stacy.rasgon@bernsteinsg.com李马克+852 2123 2645 mark.li@bernsteinsg.com 收益超级周期？通常，股票市场的大幅快速变动是由于估值倍数大幅上升，而盈利增长并不总是那么快。但这次却不一样。今天，SOX指数处于约28倍的水平，这并不一定是我们所说的“便宜”，但也不接近峰值（陈列3而不是，显著的收入增长到目前为止一直是股价波动的驱动因素（展品4) 自3月初以来，收入增长基本上推动了SOX指数的100%变动（展示5). Qingyuan Lin，博士+852 2123 2654 qingyuan.lin@bernsteinsg.com戴大卫，CFA+852 2918 5704 david.dai@bernsteinsg.com电话：+852 2918 5704邮箱：david.dai@bernsteinsg.com 事实上，半导体倍数实际上在下降...尽管自年初以来SOX混合NTM收益预估上涨约69%，但SOX市盈率/未来每股收益倍数实际上略有下降（约2%）。因此，盈利增长解释了至今为止该行业动力的100%以上。展品6，展品7 69%的收益增长实际上并不超出我们之前周期所看到的水平，尽管我们达到这个水平比正常情况要快得多；随着我们度过今年剩余的时间，我们怀疑还会有更多增长。但争议可能更应该在收益的可持续性而不是估值上。 亚历山大·彼得科+33 1 57 29 45 25 aleksander.peterc@bernsteinsg.com +33 1 57 29 45 25 Aleksander.Peterc@bernsteinsg.com阿尔里克·肖+1 917 344 8454 alrick.shaw@bernsteinsg.com阿帕德·冯·内梅斯+1 917 344 8461 arpad.vonnemes@bernsteinsg.com+1 917 344 8461 阿尔帕德·沃纳梅斯 @ 伯恩斯坦格邮件.com 不管你在该领域的哪个位置进行投资（你可以拥有几乎任何一种资产都能过得很好），回报总体上都是积极的。然而，某些行业获得的回报要高于其他行业。一方面，GPU/ASIC和半导体股票的估值扩张相对于其收益增长较为温和（暗示可能还有更多追赶空间）。另一方面，模拟和CPU股票的估值扩张在年内相对于其收益扩张更为激进（暗示更多预期已经体现在价格中）。而内存股票表现极端（平均股价较年内增长超过3倍）并主导了行业走势，尽管估值下降，但随着投资者对峰值担忧，业绩预期却大幅提升（几乎是翻五倍！）。展品 8). 爱德华·侯，CFA+852 2123 2623 edward.hou@bernsteinsg.com +852 2123 2623 爱德华·侯@bernsteinsg.com蔡一平，CFA+852 2123 2669 yipin.cai@bernsteinsg.com 贸易限制继续吗？人工智能需求现在正带动一切；年初由内存开始，接着是半导体，然后是光学，然后是模拟，最近则是CPU（陈列品9 GPU/ASIC的名称（NVDA、AVGO等）仍然是（相对）落后者，因为投资者更倾向于那些具有更强动力的行业和名称。话虽如此，回报之间的差异越来越有趣（如果加速器提供商不成功，子组件行业长期来看也不可能成功！），我们看到了差距正常化的机会。 +852 2123 2669 yipin.cai@bernsteinsg.com弗朗西斯·马+852 2123 2626 francis.ma@bernsteinsg.com+852-2123-2626 francis.ma@bernsteinsg.com郑翠 +852 2123 2694 zheng.cui@bernsteinsg.com 胡浩汉+852 2123 2632 juho.hwang@bernsteinsg.com+852 2123 2694 zheng.cui@bernsteinsg.com 在我们对美国市场的报道中，我们仍然是NVDA、AVGO和Semicap的粉丝，最近也对AMD产生了好感。在“真实”的数字下，NVDA和AVGO都筛选出便宜的股票（可能是在现实CY27 EPS下的十几岁的P/FE），并继续支撑AI需求。目前行业中的每一个驱动因素都转化为对更高WFE的需求；我们保持对半导体的看涨态度。此外，我们对AMD在CPU需求以及更广泛的AI加速器机会上也有所看好，并认为2028年实现20美元的EPS是可能的。我们给予NVDA、AVGO、AMAT、KLAC、LRCX和AMD“买入”评级，对ADI、NXPI、TXN、QCOM和INTC给予“中性”评级。（续下页） Carmine Milano, CFA+44 20 7762 1857 carmine.milano@bernsteinsg.com 针对亚洲半决赛和全球记忆覆盖，我们是建设性的。MediaTek反弹，但我们仍然在22倍市盈率相对盈利（P/FE）中找到了有意义的上行空间。报告投资者需关注周期性，但Memory的短期动力强于预期，我们对有DRAM业务的公司的长期前景持乐观态度。台积电是一家优质的复合型公司，也是投资者应持有的核心持股。 伯恩斯坦股票行情表 投资影响 ADI（市场表现，375美元）：ADI在周期性和特有驱动因素的作用下表现良好，尽管股票仍然昂贵。 AMD（优于预期，525美元）：预期依旧很高，但接触到人工智能的需求正推动CPU和GPU故事的双增长潜力 AVGO（超越，525）：2025年的AI发展轨迹似乎已经准备好加速进入2026年，得益于软件、现金投入以及卓越的盈利和自由现金流。 英特尔（市场表现，65美元）：服务器实力正帮助公司重振旗鼓，而叙述/标题可能暂时激发氛围。 NVDA（超越，$300）：数据中心的机会巨大，仍处于早期阶段，仍有实质性的上升空间。 NXPI（市场表现，270美元）：恢复速度是否继续仍存在争议。 QCOM（市场表现，140美元）：内存需求可能对智能手机生产造成压力，数量似乎较高；我们将看看数据中心梦想是否足以吸引买家。 TXN（市场表现，250美元）：TXN股价在当前环境中已经充分体现其价值。 AMAT（超越，425美元）：我们对世俗WFE的增长保持乐观态度，并看到了AMAT的多个驱动力，包括SAM增长、服务叙述的增加以及资本回报。 KLAC（优于预期，$1,875）：在积极的WFE趋势中，KLAC拥有结构性增长动力、强大且持久的竞争优势、较低的中国替代风险和纪律性的资本分配，值得获得溢价估值。 LRCX（超出表现，$325）：公司正受益于关键转折点（GAA、包装、HBM、NAND升级）以及CY26/27的评论似乎支持性较强。 三星电子：我们给予三星电子“优于预期”评级，目标股价为韩元225,000。 SK hynix：我们给予SK hynix“跑赢大盘”评级，目标股价为韩元115万。 微芯：我们对微芯给予“跑赢大盘”评级，目标股价为510.00美元。 KIOXIA：我们给予KIOXIA“表现不佳”评级，目标股价为17,000日元。 台积电：我们给予台积电“优于大盘”评级，目标价为新台币2,200元。 MediaTek：我们对MediaTek给予“跑赢大盘”评级，目标股价为438元新台币。 为日本半制品我们给予东京电子（TP=¥59,200）、迪斯科（TP=¥85,000）、莱塞特克（TP=¥50,000）和光洋（TP=¥8,620.00）优于市场预期评级，对Screen（TP=¥21,600）在日本的SPE覆盖范围内给予市场表现评级。 我们在欧洲SPE覆盖范围内将ASML（目标价=€1,700.00）和Besi（目标价=€280.00）评级为跑赢大盘。为了欧罗半程赛 为中国半决赛我们对人工智能、存储和本地化的上升潜力持乐观态度，对NAURA、AMEC、Piotech、SMIC、华虹、蒙泰、寒武纪、海光给予“优于市场表现”评级。 细节 请在此处添加详细文本。 来源：彭博社，伯恩斯坦分析 展品8：在各种子行业中，内存收益修订最为积极，而市盈率则有所下降；另一方面，GPU/ASIC和半导体行业收益增长强劲，估值扩张较为温和，而CPU和模拟行业则看到了市盈率的强劲扩张。 披露附录 I. 必需披露 在本次披露中，“Bernstein”或“公司”一词涉及以下实体：Bernstein Institutional Services LLC（自2024年4月1日起），Sanford C. Bernstein & Co., LLC（2024年4月1日之前），Bernstein Autonomous LLP，BSG France S.A.（自2024年4月1日起），Sanford C. Bernstein (Hong Kong) Limited 盛博香港有限公司，Sanford C. Bernstein (Canada) Limited，Sanford C. Bernstein (India) Private Limited（SEBI注册号INH000006378），Sanford C. Bernstein (Singapore) Private Limited，Sanford C. Bernstein Japan KK（サンフォード・C・バーンスタイン株式会社）以及受 Société Générale Africa Technologies & Services 雇佣、根据Bernstein与Société Générale之间签订的全球服务协议制作Bernstein研究报告的分析师。 贝林斯顿是法国兴业银行（SG）和AllianceBernstein, L.P.（AB）合资企业的一部分。除非特别说明，本披露文件中提到的贝林斯顿的“关联方”涉及SG、AB及其各自的关联方。 估值方法 本研究出版物涵盖了六家或更多公司。关于估值方法和公司其他披露信息：请访问：https://bernstein-autonomous.bluematrix.com/sellside/Disclosures.action。或者，您也可以写信给伯恩斯坦机构服务有限责任公司合规总监，地址：纽约州纽约市帕克大道245号，邮编10167。 风险 本研究出版物涵盖了六家或更多公司。关于风险和其他公司披露信息，请访问：https://bernstein-autonomous.bluematrix.com/sellside/Disclosures.action。或者，您也可以致信伯恩斯坦机构服务有限责任公司合规总监，地址：纽约市公园大道245号，纽约，纽约 10167。 评级定义，基准与分布 股权评级定义 贝尔斯坦品牌 The Bernstein brand evaluates stocks based on the forecasts of relative performance for the next 12 months compared with the S&P 500 for U.S. and Canadian stocks, versus the Bloomberg Europe Developed Markets Large and Mid Cap Price Return I