历年机构债券投资行为演变

历年机构债券投资行为演变 glmszqdatemark2026年05月20日 历年机构债券投资行为全景图：从各个机构净买入情况来看：2022-2024年：农商行和基金是主要推动力量，交易盘特征明显，净买入量波动较大、斜率较陡。2022年：理财赎回冲击叠加基金大规模净买入，城商行/股份行净卖压集中在7-8月和10月；农商行、货基是重要买入力量。2023年：市场整体均衡，各机构净卖压稳定，基金全年净买入约3.5万亿排名第一。2024年：债市全面牛市，机构换仓加剧；股份行净卖出规模升至约8万亿元，城商行约5.6万亿元；保险超长端买入跃升至约1.2万亿元。2025年市场分化加剧，保险净买入约3.5万亿元创区间历史峰值，农商行净买入约100亿几近中性。2026年Q1保险净买入约6000亿元，斜率最陡。 分析师徐亮执业证书：S0590525110037邮箱：xliang@glms.com.cn 期限偏好演变：2022年：短端净卖出明显（1年及以下净卖出约1250亿元，1-3年净卖出约700亿元），中长端净买入（7-10年净买入约200亿元，5-7年净买入约100亿元），反映"资产荒"下机构拉长久期的初期特征。2023年：短端净卖出进一步扩大（1年及以下净卖出约3000亿元），但3-5年也转为大幅净卖出（净卖出约300亿元），长端仅7-10年净卖出约90亿元。降息周期中机构对长端更加谨慎。2024年是中国债市机构行为的分水岭。利率极致下行推动机构行为从"温和配置"变为"积极增配"——保险公司20-30年配置量一年翻了2.5倍，其他产品类从2023年的0.9万亿元左右跃升至2024年的3.3万亿左右，所有券种的买卖双方规模升至2023年的约124%。2025年债市进入低利率高波动的新阶段，机构行为分化，保险公司选择拉长久期，2025年对超长期配置20-30年净买入约1.6万亿元。 相关研究 1．流动性跟踪与地方债策略专题：历史上输入型通胀的流动性与货币政策启示-2026/05/202．信用债周策略20260518：今年以来什么信用策略占优-2026/05/183．国泰海通砂之船商业不动产REIT价值分析：运营成熟奥莱资产，消费动能充沛-2026/05/184．海外利率周报20260518：能源通胀外溢压制债市，市场重新交易高利率-2026/05/185．固收量化周报20260518：券商和基金承接超长端-2026/05/18 机构行为逻辑与配置逻辑：2022年11月理财赎回潮是全年核心的事件，赎回压力下交易盘和部分银行释放流动性资产，而配置盘和流动性账户在调整后承接短端和高流动性利率品种。2023年债券市场经历了经济修复预期与现实的反复拉锯，年内10Y国债收益率在2.5%-2.9%区间波动。机构行为呈现银行和券商卖出的格局，农商行、基金、理财和保险均为净买入。卖盘仍偏1年及以下，同时20-30年和5-7年需求稳定，反映收益率下行环境下机构既做票息，也逐步增加久期。从数据来看：基金公司全年净买入约3.5万亿元居首，净买入中期票据约3000亿元——降息周期中信用利差压缩，基金持续"追信用"策略。2025年：低利率震荡行情下机构行为分化。2026年初10年期国债在1.7%-1.9%区间震荡，低利率震荡格局延续。央行恢复国债买卖操作，机构行为趋于理性分化。 机构行为演变的规律总结：配置主体从"基金、农商行主导"向"保险主导"切换。2022-2023年公募基金是最大净买方，2024年农商行是最大净买方，但2025年保险以约3.4万亿元超越前者，标志着纯配置盘（保险负债端）逐步接棒交易盘（基金、农商行）成为市场“压舱石”。期限策略从"短端交易"到"超长端配置"。基金的1-3年短端配置逐步让位于保险的20-30年超长端增配，超长端成为保险配置的核心领域，与银行超长端减持形成鲜明对冲。券种交易偏好从"利率债"转向"信用"。早期机构净买卖以国债为主，近年切换至中期票据、其他等，反映资产荒背景下机构对票息的追逐从利率品扩散至全谱系。保险公司：超长期配置需求或将持续强化。随着保费收入稳定增长和到期再投资压力加大，保险公司对20-30年期地方政府债和国债的配置需求有望继续上升。 风险提示：数据不完整及统计存在偏差，历史规律未必代表未来。 目录 1历年机构债券投资行为全景图..................................................................................................................................3 1.1近年来债券投资行为梳理.................................................................................................................................................................31.2从券种视角分析资金流向.................................................................................................................................................................5 2.1全市场期限结构演变特征.................................................................................................................................................................72.2主要机构期限偏好演变.....................................................................................................................................................................7 3.1 2022年：理财赎回潮的冲击之年，防御性配置主导..................................................................................................................93.2 2023年：修复与震荡，机构博弈加剧...........................................................................................................................................93.3 2024年：资产荒极致演绎，机构分化逆转................................................................................................................................103.4 2025年：低利率震荡行情下机构行为分化................................................................................................................................103.5 2026年Q1：新格局初现...............................................................................................................................................................10 插图目录..................................................................................................................................................................14 1历年机构债券投资行为全景图 中国债券市场规模持续扩张，近年来机构化特征越来越明显，债券市场已不是单纯的融资市场，而是银行、理财、基金、保险、券商等多类资金共同参与定价、配置和交易的核心资产市场。研究机构行为，本质上是研究债券市场的“边际定价力量”，识别哪些机构在买、买什么品种、配置多长久期，有助于辅助判断识别债市后续行情。鉴于此，本文梳理2022年-2026年Q1各类机构的配债行为，以期能够理解债市机构行为特征。 1.1近年来债券投资行为梳理 2022年市场整体净卖出合计约1600亿元，呈小幅净卖出，机构行为经历了由上半年温和配置、到下半年集中减仓的明显逆转；结构上体现为短端累计净买入快速转负，而中长端在全年大部分时间里仍维持净增配。2022年11月，受资金面收紧和稳增长政策预期影响，债市大幅调整，10年期国债收益率从2.66%快速上行至2.88%，理财产品大面积破净，触发大规模赎回，基金和理财大幅卖出，农商行成为赎回潮中的核心"接盘"力量（Q4净买入1万亿元左右，11月单月6600亿元左右）。 资料来源：wind，国联民生证券研究所注：1年及以下为短端，7-10年及以上为长端 2023年市场整体净卖出合计约5000亿元，是样本期内净卖出量较多的年份，累计净卖出从年初即快速扩大，并在全年持续加深；短端构成主要流出来源，只有少数长端资产持弱势承接。6月和8月，央行两次下调OMO和MLF利率各10-15bp，降息周期正式开启，机构行为呈现"降息前抢配、降息后消化"的特征。 资料来源：wind，国联民生证券研究所注：1年及以下为短端，7-10年及以上为长端 2024年机构整体未再进行大规模方向判断，市场没有形成持续性的买债或卖债共识，累计净买入量变化几乎停滞，市场进入“钝化期”。这一转折性变化的核心驱动是"924行情"，2024年9月24日，央行宣布降准0.5个百分点、降息20bp、下调存量房贷利率等一揽子政策，9月26日中央政治局会议进一步加码稳增长，债市先涨后跌，出现"政策底"博弈，机构行为出现显著分化，全年市场整体净卖出合计约5.5亿元，买卖力量趋于均衡。 2025年延续了2024年近乎均衡的格局。在"适度宽松"货币政策基调下，10年期国债下破1.6%创2015年来低，信用利差极致压缩，债市进入"极致低利率"时代，"利率债受追捧、信用债遭止盈"成为新特征，市场整体净卖出合计约30亿元。 2026年Q1，市场面临美伊冲突升级、GDP实现5%开局、MLF连续加量后首次缩量、超长期特别国债供给启动等新变量，机构行为出现多个结构性变化。机构行为呈现"边走边看"的观望模式，累计净买入量几乎不变，市场仍在等待主线。 从各个机构净买入情况来看：2022-2024年：农商行和基金是主要推动力量，交易盘特征明显，净买入量波动较大、斜率较陡。2022年：理财赎回冲击叠加基金大规模净买入，城商行/股份行净卖压集中在7-8月和10月；农商行、货基是重要买入力量。2023年：市场整体均衡，各机构净卖压稳定，基金全年净买入约3.5万亿排名第一。2024年：债市全面牛市，机构换仓加剧；股份行净卖出规模升至约8万亿元，城商行约5.6万亿元；保险超长端买入跃升至约1.2万亿元。2025年市场分化加剧，保险净买入约3万亿元创区间历