固定收益专题报告：债券投资税收如何影响机构行为？

敬请参阅最后一页特别声明换信用仓位，2023年至2024年末，农商行的政府债投资占比升高至63.6%。二、资管：税后收益匹配负债端成本不易弥补下沉策略税后收益-业绩基准缺口。此该项优惠政策无疑利好基金交易盘。数据统计测算误差，税收政策变化超预期 往来的利息收入免征增值税。一、银行自营：重仓免税券种三、公募基金：节税效应几何？化。风险提示 敬请参阅最后一页特别声明内容目录一、银行自营：重仓免税券种......................................................................41、债券投资税收的一般规定..................................................................42、税收对银行投债偏好影响..................................................................53、银行自营参与交易盘的效益................................................................8二、资管：税后收益匹配负债端成本不易...........................................................101、资管债券投资的税收优惠.................................................................102、债券税后收益与资管负债端成本匹配度.....................................................12三、公募基金：节税效应几何？...................................................................151、公募基金债券投资的税收优惠.............................................................152、基金的税收优势测算.....................................................................15四、风险提示...................................................................................18图表目录图表1：债券投资所得税、增值税征收规定.........................................................4图表2：一般金融机构投资债券税率（%）..........................................................5图表3：商业银行对国债及地方债持仓比例超过70%..................................................5图表4：截至25年5月末，超长地方债及AA-中短票拥有税后超额收益.................................6图表5：截至22年底，AA(2)城投债及超长二级债税后收益也在10年国债之上..........................6图表6：银行自营投资债券的静态税后收益与实际收益（%）..........................................7图表7：23年下半年以来，农商行政府债投资占比持续升高...........................................7图表8：银行自营对存单的持仓比例基本在6.5%以上.................................................8图表9：银行自营对短融托管规模一度压降至4千亿以下.............................................8图表10：银行自营持有同业存单实际收益高于同期限AA-中短票.......................................8图表11：24年以来，二级资本债实际收益降至负区间................................................9图表12：24年12月及25年3-4月，银行自营对二级资本债出现不少正项净买入........................9图表13：3年/5年大行二级资本债年度累计税后综合收益可达3.8%、5.3%.............................10图表14：资管产品及基金投资债券所得税、增值税征收及估值规定...................................11图表15：资管投资债券税率（%）................................................................11图表16：公募基金投资债券税率（%）............................................................12图表17：资管产品投资债券的静态税后收益（%）..................................................12图表18：保险切换信用仓位至利率部分...........................................................13图表19：近期调整区间，保险行为与理财赎回潮时不同.............................................13 敬请参阅最后一页特别声明图表20：资管投资超长信用债较长端二级债具有超额票息...........................................13图表21：资管投资10年长债的税后收益普遍不足1.9%..............................................14图表22：24年，大中型保险公司综合负债成本约为2.16%...........................................14图表23：理财净买入与债券收益率转为正相关关系.................................................14图表24：24年以来，理财对中短端信用债净买入与收益率变动特征...................................15图表25：公募基金投资债券的静态税后收益（%）..................................................15图表26：22-25年5月公募基金较资管年度累计节税收益（%）.......................................16图表27：股份行基金投资规模可达3万亿元.......................................................16图表28：股份行及城商行的基金投资比重较高.....................................................16图表29：22-25年5月公募基金较资管年度累计节税收益（%）.......................................17图表30：23年，城投短端下沉与久期策略组合节税收益相近.........................................17图表31：24年产业超长型策略组合全年节税约3.3%................................................17 敬请参阅最后一页特别声明一、银行自营：重仓免税券种1、债券投资税收的一般规定对于银行、保险自营在内的一般金融部门，投资债券过程中主要征收两类税项：增值税和所得税。2007年起，《中华人民共和国企业所得税法》中明确企业所得税税率为25%，且应纳税金额包括转让收入和利息收入，其中国债利息收入免税。2011年后，财政部、税务局相继发布通知，对铁道债利息收入减半征收，地方政府债利息收入免税。增值税的类型及优惠券种与所得税有所差异。根据2016年发布的《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》，增值税税率为6%，债券投资涉及的应税金额包括：1）金融商品持有期间的利息收入、2）转让有价证券收入，对于转让时出现正负差的，按照盈亏相抵后余额作为销售额，相抵后出现负差，则结转后与年内下一纳税期销售额相抵。其中，国债、地方政府债及金融同业往来的利息收入免征增值税，基于后续发布的补充通知，同业往来包含金融债、同业存单等资产。同时，增值税属于价外税，6%对应的销售额需为不含税价，而对于含税的债券价格，调整后税率为6%/（1+6%），即5.66%。除此之外，缴纳增值税时还需纳入三类附加税，分别是城市维护建设税（市区纳税人税率7%）、教育费附加（3%）和地方教育附加（2%），并且附加税均以增值税税额为计税依据，增值税及附加合计税率为5.66%*（1+12%），即6.34%。图表1：债券投资所得税、增值税征收规定文件《中华人民共和国企业所得税法》1）企业所得税的税率为25%，应纳税所得额包括转让财产收入、利息收入等。2）国债利息收入为免税收入。《关于铁路建设债券利息收入企业所得税政策的通知》对企业持有2011—2013年发行的中国铁路建设债券取得的利息收入，减半征收企业所得税。《关于地方政府债券利息免征所得税问题的通知》对企业和个人取得的2012年及以后年度发行的地方政府债券利息收入，免征企业所得税和个人所得税。《关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》1）纳税人发生应税行为（销售服务、无形资产或者不动产），税率为6％，金融商品持有期间利息收入、转让有价证券收入均需缴纳增值税。转让金融商品出现的正负差，按盈亏相抵后的余额为销售额。若相抵后出现负差，可结转下一纳税期与下期转让金融商品销售额相抵，但年末时仍出现负差的，不得转入下一个会计年度。2）国债、地方政府债、金融同业往来的利息收入免征增值税。《关于金融机构同业往来等增值税政策的补充通知》免征利息收入增值税的金融同业往来业务包括：同业存款、同业借款、同业代付、买断式买入返售金融商品、持有金融债券、同业存单。《关于铁路债券利息收入所得税政策的公告》对企业投资者持有2024—2027年发行的铁路债券取得的利息收入，减半征收企业所得税。铁路债券是指以中国国家铁路集团有限公司为发行和偿还主体的债券，包括中国铁路建设债券、中期票据、短期融资券等债务融资工具。来源：国务院，财政部，国金证券研究所数据说明：2014年、2016年及2019年同样发布铁道债利息收入所得税减半征收优惠政策，上表中省略。 相关内容 敬请参阅最后一页特别声明数据说明：1）增值税考虑价外税、附加税的调整，调整后增值税率=增值税率/（1+增值税率）*（1+附加税税率），附加税税率取为12%；2）总税率=1-（1-调整后增值税税率）*（1-所得税税率）。2、税收对银行投债偏好影响国债及地方债免税政策赋予其超额票息优势。出于较低的风险偏好以及节税因素，银行自营部门重仓地方债及国债，截至2025年4月，两者配置比例达到44%、27%。如果仅考虑票息收益税收，2025年5月末，10年及以上地方债、AA-中短票税后收益高于10年国债，10年以上地方债超额收益约45bp，而3-5年AA-中票超额在40-70bp左右。反观2022年年末，AA(2)城投债、5年以上二级资本债静态税后收益同样优于10年国债。图表3：商业银行对国债及地方债持仓比例超过70%来