沪铜周报：美联储沃什冲击，铜牛故事新阶段

研究员：肖艳丽投资咨询号：Z0016612日期：2026-05-22中辉期货有限公司交易咨询业务资格证监许可[2015]75号 观点摘要宏观经济供需分析总结展望 目录 C o n t e n t s 【核心观点】美联储新主席沃什冲击来临，美债收益率飙升，市场流动性收紧，铜高位震荡，中长期对铜依旧看好 【策略展望】 Ø美联储新主席沃什冲击来临，美债收益率飙升，市场流动性收紧，中东局势反复，NACHO交易代替TACO交易，原油价格飙升，黄金股市有色板块均承压回落，宏观环境由“宽松预期”转向“紧缩现实”，美元走强与通胀预期抬升导致金融属性承压，但矿端供应硬缺口与AI驱动的结构性需求又支撑基本面。铜关注下方20/30日均线支撑，建议回调逢低试多，不要盲目追涨杀跌，中长期看，铜矿紧张和绿色铜需求爆发逻辑仍在，长期对铜依旧看好。 Ø沪铜关注区间【101500，108500】元/吨，伦铜关注区间【13500，14500】美元/吨 Ø风险提示：中东局势，需求不足，中美关系 美债收益率飙升，美债危机历史重现？ Ø截至5月21日，10年期美债收益率4.57%，30年期长端美债收益率录得5.1%，5月19日，更是录得5.18%，长短期美债利率同步走强，创下2007年以来新高。 Ø本轮美债收益率快速上行存在多重核心驱动因素，首先是美国通胀数据再度超市场预期，本周公布的CPI与PPI数据全线走高，其中PPI同比录得6.0%、环比上涨1.4%，大幅偏离市场此前4.8%与0.5%的一致预期，市场通胀上行预期再度升温，压制货币政策宽松空间。其次美联储高层人事更迭落地在即，新任主席沃什即将正式履职，叠加当前通胀持续抬升的宏观环境，美联储后续货币政策走向不确定性显著增加，市场对于美联储维持紧缩货币政策的预期持续强化。目前的高收益率主要由地缘政治（NACHO交易）和通胀预期驱动，但如果长期维持高位，将大幅推高全球融资成本，增加企业和消费者的债务负担，这与2008年危机前的宏观环境有相似之处。 美债收益率飙升，美债危机历史重现？ Ø历史上，美债收益率（尤其是10年期）的持续飙升往往是全球金融危机的“导火索”或伴随现象。每当长端利率上行触及关键压力位，全球市场往往会风云突变： Ø1994年：美联储激进加息，美债收益率破顶，引发拉美经济危机。Ø2000年：收益率高企刺破了互联网泡沫。 Ø2006-2007年：美联储维持高利率，30年期美债收益率突破5.3%，直接刺破了美国房地产泡沫，最终引爆了2008年全球次贷危机。 美债收益率飙升，美债危机历史重现？ Ø截至最新，根据美国财政部公布的最新数据（截至2026年3月），中国、日本和英国持有的美国国债规模如下： Ø日本：持仓约1.19万亿美元（仍是美债最大海外持有国，3月减持约477亿美元）Ø英国：持仓约9269亿美元（3月逆势增持约297亿美元）Ø中国：持仓约6523亿美元（3月减持约410亿美元，创下2008年以来的最低水平）Ø中国央行自2015年起开始分阶段持续增持黄金，减持美债，核心围绕着“8·11汇改”，这不仅是人民币汇率形成机制的重大变革，也直接触发了后续外汇储备结构的调整，人民币汇率不再只涨不跌，而是根据市场供求和一揽子货币的变化，呈现出有涨有跌的双向波动常态，更好地发挥了汇率调节宏观经济的“自动稳定器”功能。数据来源：SMM，同花顺，中辉期货研究院 NACHO交易代替TACO交易，中东局势或长期反复 ØNACHO交易是近期华尔街诞生的新热词，全称为“Not A Chance Hormuz Opens”（霍尔木兹海峡根本没机会重开）。它的出现，标志着市场交易逻辑从之前的“TACO交易”发生了根本性转变：ØTACO交易（旧逻辑）：谐音墨西哥卷饼（Taco），全称是“Trump Always Chickens Out”（特朗普总会临阵退缩）。此前市场认为，特朗普在地缘政治上的强硬表态最终都会妥协，因此投资者倾向于在市场恐慌下跌时抄底，押注局势修复。NACHO交易（新逻辑）：谐音墨西哥玉米片（Nacho）。由于美伊谈判陷入僵局、霍尔木兹海峡封锁持续（进入第11周），市场对局势快速缓和失去信心。投资者开始放弃幻想，转而交易“高油价与高通胀长期化”的结构性固化逻辑。 Ø近期伊朗成立了“波斯湾海峡管理局”将管控制度化，同时特朗普也暂缓了原定的军事打击，双方谈判传出取得进展的消息。但这更多是双方将军事施压转化为外交博弈的务实调整，霍尔木兹海峡的通行问题仍未有彻底解决方案，市场对“NACHO”成为新常态的担忧依然存在。 Ø本周特朗普下令推迟原定于19日对伊朗的军事打击，称希望体面结束战争，美伊谈判出现缓和窗口。伊朗革命卫队海军表示，霍尔木兹海峡通行状况好转，过去24小时内有多艘油轮和商船顺利通行。以色列总理内塔尼亚胡对美伊谈判表现出“极度焦虑”，希望恢复军事行动，但目前美方倾向于通过谈判解决问题。特朗普政府已开始制定对古巴的军事行动方案，美军“尼米兹”号航母战斗群已进入加勒比海。 Ø如果NACHO持续，原油飙升至150-200美元，黄金作为无息资产，在高实际利率环境下会失去吸引力。近期美债收益率飙升时，黄金价格已经出现了明显的承压回落。但是铜价不仅受宏观金融属性影响，也受供需基本面主导。数据来源：SMM，同花顺，中辉期货研究院 美联储新主席沃什上任，缩表+降息政策打压市场流动性 美联储新主席沃什上任，缩表+降息政策打压市场流动性 Ø美国4月PPI同比录得6.0%、环比上涨1.4%，大幅偏离市场此前4.8%与0.5%的一致预期，市场通胀上行预期再度升温，压制货币政策宽松空间。欧元区5月综合采购经理人指数（PMI）初值从4月的48.8降至47.5，创下2023年10月以来新低。制造业与服务业活动双双放缓，经济面临能源价格上涨和通胀压力的拖累。 Ø新任美联储主席凯文·沃什（Kevin Warsh）的核心政策主张确实引发了市场的深度关注：政策组合：沃什主张“降息+缩表”并行。他认为鲍威尔时代的政策逻辑存在矛盾，希望通过缩减资产负债表（抽走长期流动性）来抵消短端降息带来的宽松效果，让货币政策更“干净”。Ø流动性影响：这种组合确实会带来流动性紧缩的预期。降息是短期安抚，但缩表是长期的 “抽血”，可能导致长端美债收益率上行，进而压制成长股估值。 Ø沃什在听证会及近期表态中强调了以下几点：Ø抗通胀是核心：认为美联储过去几年让高通胀扎根是“致命的政策错误”，维持低通胀是央 行的“护身符”。保持独立性：多次承诺不会做总统的“提线木偶”，货币政策将独立于政治压力。降低透明度：主张减少美联储的前瞻性指引和官员公开发言频率，让市场自主定价，不再对市场进行“保姆式呵护”，反对鲍威尔的预期管理，预计取消点阵图。 Ø美联储会议纪要显示，多数与会者认为若通胀持续高于2%则需政策收紧，措辞之鹰远超市场预期。CME数据显示，市场押注美联储年底前加息25bp的概率已升至60%，2026年降息预期几近归零。 美联储新主席沃什上任，缩表+降息政策打压市场流动性 4月宏观数据表现分化，出口和CPI向好，社融不佳 4月宏观数据表现分化，出口和CPI向好，社融不佳 Ø国内4月份的宏观经济呈现出“外需强劲、物价回暖、金融结构优化”的鲜明特征。4月人民币贷款罕见负增100亿元，最近一次负增出现在2025年7月，负增500亿元。新增社融6207亿元，同比去年-5392亿元。居民中长贷-3408亿元，同比去年-2177亿元，企业中长贷同样负增4100亿元，同比去年-6600亿元，新增企业债券4535亿元，同比去年+2195亿元。银行端有明显的冲票据现象，4月新增12429亿元，同比去年+4088亿元。4月信贷脉冲延续下行趋势，转负至-3.2%。 Ø以人民币计，4月单月出口同比增长9.8%，增速较上月明显加快。全球AI投资热潮带动了高技术、高附加值产品的出口。集成电路、自动数据处理设备及其零部件出口金额同比大幅增长（集成电路出口金额同比增近100%）。 ØM2（广义货币）：同比增长8.6%，保持平稳合理增长，反映出银行体系流动性保持充裕。M1（狭义货币）：同比增长5.0%，增速小幅回落。M2与M1“剪刀差”扩大：两者增速差扩大至3.6个百分点，表明资金活化程度偏低。部分资金在金融体系内空转或转为定期存款，企业和居民的投资、消费及购房意愿仍显谨慎。 ØCPI（居民消费价格指数）：同比上涨1.2%，环比由降转涨，上涨0.3%。主要受假期（清明、“五一”）带动的出行服务消费集中释放，以及国际原油价格上涨传导至国内能源价格的影响。PPI（工业生产者出厂价格指数）：同比上涨2.8%，环比上涨1.7%，涨幅明显扩大主要受国际大宗商品（如石油、有色金属）价格上涨的输入性影响，以及国内算力需求快速增长（带动光纤、存储设备涨价）和行业“反内卷”竞争秩序优化的推动。 数据来源：SMM，同花顺，中辉期货研究院 社消和固定资产转负，宏观窗口期等待更多政策发力 社消和固定资产转负，宏观窗口期等待更多政策发力 Ø4月社会消费品零售总额同比仅增长0.2%（3月为1.7%），大幅不及预期。其中商品零售额同比转负（-0.1%），是年内首次。去年同期受“以旧换新”等补贴政策带动，基数较高。今年政策效果减弱，导致家电（-15.1%）、汽车（-15.3%）等大宗消费降幅明显。房地产市场持续调整，直接拖累了家具（-10.4%）和建筑装潢材料（-13.8%）的消费。国际油价上涨带动国内成品油价格走高，不仅抑制了居民出行意愿，也直接导致石油制品零售额同比下降6.5%。居民消费信心依然偏弱，必需品（如粮油食品）和可选消费品（如金银珠宝、化妆品）的增速普遍下滑。 Ø1-4月全国固定资产投资累计同比下降1.6%（1-3月为增长1.7%），增速由正转负。核心拖累项依然是房地产开发投资（同比下降13.7%）。此外，前期政策支持的项目资金投放前置，在一定程度上透支了后续项目，导致基建和制造业投资增速也出现放缓。不过，高技术产业投资依然保持较快增长（+6.1%），显示出投资结构仍在优化。 Ø4月规模以上工业增加值同比增长4.1%（3月为5.7%），环比仅增长0.05%，生产动能明显减弱。5月LPR连续按兵不动，1年期报3%，5年期以上报3.5%，连续12个月保持不变。面对4月数据的阶段性压力，宏观政策可能从之前的“观察期”转向更具针对性的“响应期”。4月底政治局会议已布局“六张网”（如水网、电网、算力网等）建设，叠加政策性金融工具的投放，后续财政支出的节奏有望加快，以提振固定资产投资和内需。 Ø俄罗斯总统普京于5月19日至20日对中国进行国事访问。双方签署《中俄睦邻友好合作条约》继续延期，并共同签署经贸、能源、科技、教育等领域的40项合作文件。双方还同意将互免签证政策延长至2027年底。数据来源：SMM，同花顺，中辉期货研究院 Ø利多： 铜矿扰动增加，铜精矿加工费低位有色行业协会呼吁将铜精矿纳入收储系统海内外铜冶炼行业反内卷电力和新能源汽车维持韧性，中长期电力缺口刺激铜需求全球资源保护主义急速抬头，铜的国家安全溢价和稀缺溢价不断走高全球硫酸告急，中国硫酸禁止出口，海外湿法铜产能受影响 Ø利空：美联储新主席沃什表态鹰派，市场计价年内加息 中东局势反复拉扯，若战火重燃，市场恐慌情绪或飙升美国非农就业和通胀超预期，市场预计美联储难降息英国，日本，欧洲央行鹰声频传，抢跑加息国内社融数据不佳，贷款转负增长，经济压力较大若霍尔木兹海峡继续长时间封锁，全球经济前景堪忧，滞胀或逆转全球货币宽松预期 高铜价对需求抑制作用明显海内外库存累库超预期，全球铜显性库存处于历史高位 美债收益率飙升，铜价承压蓄势 ØCOMEX-LME价差：截至5月21日，COMEX铜录得634.5美分/磅，折合13984美元/吨，LME铜录得13610美元/吨，COMEX-LME铜两市价差为374美元/吨。 Ø海内外现货升贴水：LME铜现货（0-3）贴水59.64美元