美债利率飙升压制风险偏好，国内LPR保持稳定

国贸期货宏观金融研究中心2026-05-25 郑建鑫从业资格证号：F3014717投资咨询证号：Z0013223 主要观点 PART ONE 宏 观：美 债 利 率 飙 升 压 制 风 险 偏 好 ， 国 内L P R保 持 稳 定 海外形势分析 PARTTWO 1、 地 缘 政 治 ： 美 伊 谈 判 或 进 入“ 最 终 阶 段 ” ◼当地时间5月20日，伊朗外交部发言人巴加埃表态强调伊朗将在“强烈不信任美国”的情况下继续推进谈判，同时坚决维护国家利益。美国总统特朗普则表示“与伊朗的谈判已进入最后阶段，接下来请拭目以待”。同日，沙特消息称，伊朗和美国将在5月底伊斯兰教朝觐季结束后于巴基斯坦首都伊斯兰堡举行新一轮谈判。 ◼当地时间5月17日，美国总统特朗普发文称，如果伊朗不迅速行动“将一无所有”。次日，伊朗回应威胁称“知道如何应付”，同日提交了最新的谈判文本。5月19日，特朗普称不考虑向伊朗作任何让步，后突然推迟袭击伊朗的计划。但仍保持威胁随时准备发起大规模全面军事打击。伊朗回应已准备好应对任何军事侵略。5月20日，美国副总统万斯称美伊谈判取得“很大进展”。伊朗称将在“强烈不信任美国”的情况下继续推进谈判。同日，沙特消息称，伊朗和美国将在5月底伊斯兰教朝觐季结束后于巴基斯坦首都伊斯兰堡举行新一轮谈判。特朗普在此轮美伊博弈中延续了他一贯的谈判风格，即极限施压与临阵退缩。本轮表态在伊朗18日宣布成立“波斯湾海峡管理局”两天后，伊朗试图将霍尔木兹海峡的事实管控制度化。特朗普选择此时释放“最终阶段”信号，既是向伊朗施压，也是向市场传递美国仍在掌控局势节奏的信息。“最终阶段”宣言更多反映国内压力，通胀超出预期、中期选举临近和党内分歧加深。市场将其视为积极的缓和信号，5月20日，美股收涨逾1%，WIT原油大跌5.5%，美债收益率下行。但探究双方根本利益，核心分歧并未消失，核计划存废、制裁解除节奏、霍尔木兹海峡管理权等核心议题双方并未达成一致。后续需关注美国是否推迟“最终阶段”与谈判的具体进展，中东地缘政治不确定性仍然高企。 2、 美 国 ： 美 债 收 益 率 全 线 上 行 ， 通 胀 预 期 主 导 走 势 ◼当地时间5月19日，纽约尾盘显示，美国10年期基准国债收益率上涨7.88个基点，报4.6663%，日 内 交 投 于4.5864%-4.6853%区 间。两 年 期 美 债 收 益 率 涨7.44个 基 点，报4.1182%，日内交投于4.0438%-4.1373%区间，全天处于上涨状态。 ◼本次美债长短端收益率同步大涨，是地缘冲突、通胀反弹、美联储政策预期逆转及债市大宗抛售多重因素共振的结果，资产重定价进程加速。从债市交易层面看，当日美债遭遇投降式大宗抛售，10年期、5年期国债期货交易量远超均值，空头头寸急剧扩张，多头集中平仓进一步放大收益率上行斜率，市场看空情绪升至三个多月高位。从基本面来看，中东地缘局势持续紧张成为核心导火索，能源供应冲击叠加美国内需“过热”信号，重燃市场通胀反弹担忧。在此背景下，市场对美联储货币政策路径定价有所转向，从5月初的零加息预期，快速切换至年底前高达85%的加息概率，鹰派再定价直接支撑美债收益率走高。从期限结构来看，长端收益率涨幅更为突出，30年期美债收益率攀升至5.18%，触及2007年金融危机前夕以来峰值，或反映出市场对长期通胀粘性、财政供给压力的担忧。 ◼当前10年期美债收益率单月涨幅已逼近40个基点临界点，股债负相关性跌至90年代以来极值，高利率对权益市场的压制效应快速显现。资产传导层面，美债收益率飙升引发全球市场连锁反应。美股呈现明显分化，对利率敏感的小盘罗素2000指数大幅走弱，而AI大型科技股依托资金抄底有所抗跌，但纳指、标普500仍连续收跌。后续来看，中东局势演变、通胀数据走势及美联储政策表态，将决定美债收益率上行能否收敛。 3、 英 国 ： 通 胀 超 预 期 明 显 回 落 ， 政 策 加 息 预 期 大 幅 降 温 ◼当地时间5月20日，英国国家统计局公布英国4月CPI同比为2.8%，预期为3%，前值为3.3%，4月核心CPI同比为2.5%，预期2.6%，前值为3.1%。英国4月整体CPI与核心CPI均回落，且低于市场预期，叠加前期公布的就业数据走弱，通胀、就业双疲软格局成型。 ◼本次通胀回落主要由于英国4月落地的能源价格上限政策，能源资费下调，英国家庭电价同比降8.4%、天然气降4.4%，同时水费、排污费、道路税涨幅较去年收窄，叠加食品、旅游服务价格走低，共同拉动整体物价下行；仅燃油、服饰价格小幅上涨，对冲效果有限。通胀超预期降温或重塑英国央行货币政策定价，市场对6月议息会议加息概率从前期50%左右骤降至20%以下。受政策预期提振，英国国债迎来上涨行情，两年期英债收益率下行8至10个基点，回落至4.41%-4.43%区间；英镑兑美元短线小幅承压回落0.1%。然而本轮通胀回落具备较强暂时性，后续仍存反弹隐忧。一方面，中东地缘冲突持续推升国际能源价格，作为能源净进口国，英国后续能源成本压力将逐步传导，7月能源价格上限调整或重新推高物价。另一方面，劳动力市场边际走弱，4月英国带薪员工环比减少10万人、职位空缺创五年新低，1-3月失业率升至5.0%，常规薪资增速放缓至3.4%；但薪资粘性仍存，1–3月总薪资同比增4.1%、公共部门薪资增速达4.8%，实际薪资转正，服务通胀顽固。 ◼整体来看，当前英国经济陷入通胀韧性、增长乏力、就业走弱的三重格局，英国央行短期将进入观望窗口期，6月大概率维持利率不变，政策维持高利率观望的概率大幅提升。后续需重点跟踪中东能源价格走势、薪资增速以及英国财政政策落地节奏。 4、 日 本 ： 单 季 数 据 超 预 期 ， 中 长 期 前 景 隐 忧 凸 显 ◼当地时间5月19日，日本内阁府公布2026年一季度GDP季环比初值0.5%，预期为0.4%，前值修正后为0.2%。当前中东地缘冲突持续扰动全球能源格局，油价上行对高度依赖中东能源进口的日本经济持续施压，整体呈现一季数据亮眼、后续前景承压的分化格局。 ◼日本一季度GDP环比、年化增速双双超预期，分别为0.5%和2.1%，且较上季度增速显著抬升，经济连续两个季度维持正增长，但该数据或存在滞后性，尚未充分消化中东战争冲击，传导压力将集中显现在后续季度。从增长驱动力来看，3月日本出口同比大增11.5%，半导体设备出货量大幅跃升29.3%，依托全球IT与AI产业链需求回暖成为核心拉动项；私人消费稳步修复，外出就餐、住宿及服饰支出回暖，叠加企业设备投资温和扩张，共同托底经济增速。尽管如此，中东冲突推高原油价格，直接推升日本能源与商品成本，挤压企业经营利润与居民实际收入，3月日本通胀时隔五个月再度加速上行，输入性通胀压力升温。日本央行已将2026财年经济增长预测从1%腰斩至0.5%，同时大幅上调核心通胀预期至2.8%，增长下修与通胀上行形成鲜明对冲；日本政府已着手研究增发新增国债、编制补充预算，通过补贴能源账单缓冲外部冲击，财政扩张预期升温。市场层面，短期超预期GDP数据强化日本央行货币政策正常化预期，市场对年内加息定价有所升温，但高能源成本、通胀高企与内需修复后劲不足相互交织，居民实际收入承压或逐步侵蚀消费动能。 ◼总体来看，日本一季度经济亮眼表现更多是短期需求回暖与前期低基数共同作用的结果，地缘能源冲击、输入性通胀上行、工资传导滞后等多重风险交织，经济复苏持续性存疑，后续或将陷入低增长、高通胀的类滞胀格局，也令日本央行在加息抗通胀与稳增长之间的政策抉择更为谨慎。 国内形势分析 PART THREE 1、L P R连 续 一 年 持 稳 ， 精 准 施 策 持 续 发 力 ◼5月20日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布5月贷款市场报价利率。1年期LPR为3.0%，5年期以上LPR为3.5%。两个期限LPR均与上月持平。 ◼LPR连续持稳国内主要受三方面因素支撑：第一，政策利率保持稳定，作为LPR定价锚的7天期逆回购利率自2025年5月下调至1.40%后持续未变，使得LPR缺乏单独调整的基础；第二，银行息差压力依然显著，2026年一季度末，商业银行净息差为1.40%，较去年四季度下降2个基点，报价行主动下调加点的动力不足；第三，融资成本已处于历史较低水平。2026年4月企业新发放贷款和个人住房贷款加权平均利率为3.1%，说明信贷供给充裕，实体经济融资需求得到较好满足，降低了短期全面降息的紧迫性。 ◼从外部因素看，近期中东地缘冲突推升国际油价，输入性通胀对国内物价形成推升，同时美联储4月会议纪要放鹰，年内降息可能进一步下降，外部因素对LPR下降形成一定掣肘。结合4月28日中共中央政治局会议“增强货币政策前瞻性灵活性针对性”与5月11日央行《一季度货币政策执行报告》中不再直接提及“降准降息”字样，本次持稳主要在于巩固此前降息效果，并为货币政策与财政政策协同发力预留空间，体现了货币政策的前瞻性与灵活性。 ◼总的来看，年内降准降息的可能性依然存在，后续政策调整空间充裕，预计央行将更加注重精准发力，通过结构性工具对重点领域精准滴灌，并加强与财政政策协同配合。 2、 财 政 收 入 持 续 增 长 ， 土 地 财 政 压 力 仍 存 ◼5月20日，财政部公布4月收支运行情况。1-4月，全国一般公共预算收入83404亿元，同比增速较一季度扩大至3.5%；全国一般公共预算支出94809亿元，同比增速较一季度收窄至1.3%。证券交易印花税935亿元，同比增长74.8%。 ◼1-4月，全国一般公共预算收入同比增速为3.5%，已实现2026年预算收入的37.79%，收入进度快于去年同期1.12个百分点；全国一般公共预算支出同比增速为1.3%，完成2026年预算支出进度的31.59%，快于去年同期0.08个百分点。收入方面，税收收入累计值同比增长约3.9%，累计增幅扩大1.7个百分点，主要得益于PPI回升、企业利润改善带来的增值税、企业所得税增长，以及外需景气支撑下的出口退税增加。证券交易印花税连续四个月保持70%以上增速，显示资本市场交易活跃。然而受房地产市场低迷影响，房地产相关税收出现下滑。1-4月契税同比下降15.3%，土地增值税同比下降15.6%。支出方面，十大支出项中仅社会保障和就业、卫生健康、债务付息支出为正增长。农林水、城乡社区等4月降速明显，清缴欠款类政策加码对传统基建支出有所拖累。但同期，科学技术支出增速降幅收窄1.9个百分点至-1.8%。政府性基金预算方面，全国政府性基金预算收入10208亿元，同比下降18.9%，降幅较前3月扩大2.7个百分点。国有土地使用权出让收入6801亿元，下降27.2%，降幅较前3月扩大2.8个百分点。卖地收入降幅扩大，或受到楼市持续低迷的影响。全国政府性基金预算支出25431亿元，同比由上升转为下降2.7%，其中国有土地使用权出让收入相关支出11702亿元，同比下降14.3%，降幅相比一季度扩大。总体来看，1-4月财政收入保持平稳增长，财政支出结构有所优化，卖地收入仍然是地方土地财政的拖累项。4月超长期特别国债启动发行，财政资金加速落地，有望快速转化为实物工作量，托底基建投资、缓解土地财政压力。当前内需修复仍存不确定性，若复苏节奏不及预期，下半年财政仍有再度加码发力的政策空间。 2、 政 策 跟 踪 ： ◼稳岗扩容提质政策出台，产业升级与就业扩容并举。5月18日，国务院发布《稳岗扩容提质行动方案》，主要包含三方面内容：一是全力稳定重点行业用工，聚焦制造业、建筑业、住宿餐饮业等劳动密集型行业，通过实施制造业重点产业链高质量发展行动、培育现代化建筑产业链、引导住宿行业特色化发展等措施稳定就业岗位；二是全力挖掘各渠道各领域就业潜力，拓展消费领域、投资项目建设、新质生产力发展、民生服务、区域协调发展等领域的就业空间；三是全力提升就业质量，推动职业技能提升、优化就业服务供给、保障劳动者权益、转变就业观念。此