大摩闭门会：中国生物医药“登月”系列报告，国内线下调研反馈及ASCO重点预览-20260522

关键词 恒瑞临床数据国际化市场空间催化剂科伦博泰PFS数据PDLone非小细胞肺癌胰腺癌oralGHIDpenricepancarrotscollinspecificrace肺癌安全性OS双抗胃癌药明康德 全文摘要 摩根士丹利即将举行的新经济板块在线直播活动仅向机构客户和财务顾问开放，会议内容可能被录音。活动将由Alexa及其团队成员LawrenceJack和Clinton主持，聚焦三个主题：中国生物医药的Moonshot系列报告、上海线下调研反馈以及亚洲时间发布的ESCO摘要预览。特别讨论了恒瑞医药在生物医药领域的潜力、管线资产及国际化前景，同时分析了药明康德、康龙化成、国药控股等药企和CDMO公司的市场表现与未来展望。投资者关注的新药研发、销售代表新规影响以及器械公司海外扩张等议题也将被深入探讨，提供了对市场和公司未来发展的见解。 章节速览 ●00:00摩根士丹利新经济板块热点前瞻直播 本次直播面向摩根士丹利的机构客户及财务顾问，不对媒体开放，会议内容可能被录音。主要内容包括：1)推出中国生物医药moonship系列报告的初衷与方式；2)上海线下调研的投资人反馈；3)分享覆盖股票相关的escoupset基本预览及后续关注点。 ●01:41恒瑞医药RS靶点药物研发分析报告 报告聚焦于中国药企恒瑞医药的RS靶点药物管线，详细分析了其在胰腺癌等适应症上的全球竞争力。恒瑞在RS领域布局全面，包括G22D的bus、口服terra、拍mas等产品，其中GD作为全球首创产品，在临床效果与速度上领先。报告结合海外团队研究与KOL反馈，评估了恒瑞RS靶点药物的国际化潜力。 ●05:46恒瑞医药管线改良与全球市场潜力分析 对话讨论了恒瑞医药在PARS和PanK Rus法典领域的管线特色及全球临床进展，强调了PK profile改良以减轻皮肤毒性，以及解决胃肠道吸收挑战的策略。提及恒瑞针对KRSG22D靶点的注射剂与口服产品布局，分析了全球市场销售峰值预测，预计中美两国2035年未经调整的峰值销售可达38亿美元，展现了恒瑞产品国际化后的市场潜力与估值提升。 ●09:26恒瑞医药RS平台价值评估与未来催化剂分析 报告详细评估了恒瑞医药RS平台在胰腺癌、pen rice及非小细胞肺癌等领域的价值，基于不同PE倍数给出36亿至120亿美元的估值范围，认为市场低估了其平台型价值。未来12-18个月，恒瑞将受益于密集的数据读出，包括4642一线胰腺癌成熟数据、K22D及三代G12D等项目进展，以及与国际药企合作带来的认可度提升。 ●15:06ASCO摘要亮点：科伦、三生、食药等药企临床数据解读 对话聚焦于ASCO摘要中关键临床试验数据，包括科伦的POADCCTMT在非小细胞肺癌的一线治疗中的进展，三生的双抗药物后续跟进，食药B7H3ADC的临床数据首次公布，以及复兴与富翁翰林PDRYADCHLX43在非小细胞肺癌的数据更新。这些数据展示了药物在不同癌种中的有效性和安全性，预示着潜在的国际竞争力和市场前景。 ●19:07上海投资之旅回顾与行业洞察 对话围绕上海投资之旅展开，讨论了CDMO行业特别是小分子CDMO的强劲增长趋势，以及药明康德等公司在市场中的表现和前景。同时，提到了大分子CDMO和分销领域的更新，包括无锡、康龙和国药控股的业绩情况。此外，还分析了行业面临的挑战，如医保控费、反腐政策和集采对毛利率的影响，以及投资者对防御型公司的兴趣。 ●26:16中国医药行业观察与SINA数据催化剂分析 对话聚焦于中国医药行业在脱脂交流上的反馈，以及SINA数据对股价的潜在催化作用。投资者关注成长故事清晰、近期数据催化及创新主题支撑的公司，对小核酸药物及AI在药物研发中的应用等新兴方向表现出兴趣。 ●28:30中国医疗行业投资摘要：双抗药物及创新疗法进展 摘要讨论了中国医疗行业近期在双抗药物及创新疗法方面的关键进展，包括信达生物的IBI363在非小细胞肺癌中的表现，以及UC单抗在小细胞肺癌中的疗效。此外，还提到了ABSK061在胃癌治疗中的早期积极信号，以及荣昌生物RC4848在HER2表达未来一线治疗中的持续性与安全性。市场对双抗药物的兴趣持续，但投资者更加选择性，关注数据催化与新技术主题。 ●36:27医药与器械行业新动态及海外扩张策略 对话围绕医药和器械行业的新规影响、海外业务拓展及产品管线进展展开。医药行业讨论了销售代表管理新规对创新药销售的有限影响，以及海外BD环境的积极态势。器械行业聚焦联影海外市场的快速扩张与微创医疗机器人业务的增长潜力，强调海外拓展与产品创新对业绩的推动作用。 思维导图 问答回顾 发言人问：本次新经济会议主要有哪些议题？你们近期新推出的报告系列主要关注什么内容？ 发言人答：本次新经济会议主要有三个议题：首先，介绍了我们推出的中国生物医药moonship系列报告，分享了该系列报告的初衷和研究方式；其次，讨论了上周团队在上海进行的一周线下调研中获得的各子板块的主要投资人反馈；最后，详细解读了亚洲时间已发布的ESCO会议重点，并对相关覆盖股票的重要预览及后续关注点进行了分享。我们最近推出的一个报告系列专注于分析中国药企的管线布局，特别是那些具有全球竞争力和国际化潜力的资产。这个系列的首篇报告深度分析了恒瑞的restfranchise，重点关注了该靶点的进展和中国企业在该领域的布局情况。 发言人问：恒瑞在RS领域有哪些布局？ 发言人答：恒瑞在RS领域有非常全面的布局，其管线中包含多个针对RS靶点的在临床阶段的产品，例如G22D的bus、输入型第一代产品已进入中国三期临床，并且在一线胰腺癌方面有亮眼数据公布。此外，恒瑞还有口服的terra、G22D等产品在临床试验中，以及拍mas等其他新的活性物质在不同阶段的研发。 发言人问：对于恒瑞已取得临床数据的rest管线，报告有何详细分析？ 发言人答：报告对恒瑞已取得临床数据的rest管线进行了详尽的数据分析，特别是在一线胰腺癌适应症上，显示恒瑞的KUSstreetd在临床效果和速度上均处于领先地位。 发言人问：恒瑞管线设计特色及其针对全球市场的机会是什么？关于恒瑞核心临床阶段资产的市值预测情况如何？ 发言人答：恒瑞管线设计特色体现在针对现有药物结构进行改良以减轻不良反应和改善组织分布。比如在KRAS方面注重PKprofile改良以减少皮肤毒性；而在panKars或cancervaccine等领域，注重胃肠道吸收问题的改善。对于国际市场机会，我们量化分析了恒瑞rass portfolio成功国际化后在全球市场的峰值销售额及其对恒瑞估值提升的贡献。我们预计到2035年，中美两国加起来未经调整的峰值销售大约为38亿美元。其中，G12D在胰腺癌领域（尤其是二线PDAC）将占据重要位置，同时也会考虑其在二线 胰腺癌市场的潜在贡献；另外，我们将penrice和penkrace放在一起预测，因其理论上可以覆盖所有或部分KRASmutation的tumors，有望带来巨大的市场空间。 发言人问：对于恒瑞的RS平台，你们的basecase估值是多少，以及对应的股价上浮空间是多少？ 发言人答：我们对恒瑞的RS平台在basecase的估值是36亿美金，对应现在股价大约有7点左右的上浮空间。 发言人问：在更乐观的情况下，你们给予恒瑞的估值是多少，以及这对应了怎样的市值提升空间？发言人答：在更乐观的情况下，我们预测其全球化进程顺利推进，估值可以达到120亿美金，相应的市值提升空间大约是20percent。 发言人问：对于未来催化剂方面，有哪些关键的数据读出点？ 发言人答：未来在2026年会有很多密集的数据读出，特别关注恒瑞这边的4642一线胰腺癌更成熟的数据更新，尤其是PSIPFS数据；同时关注下一代产品K22D及一期的rest项目，在未来6到12个月内有望看到早期数据。 发言人问：在国际层面上，有哪些重要的关注点？ 发言人答：国际上也会关注相关数据读出，如2VND二线PAC完整数据读出及其后可能的胰腺癌数据，以及A、B、K12conoff等领域在下半年会有密集的real周期。 发言人问：为什么恒瑞在布局最完整的中国药企中可能成为重要的核心受益者？发言人答：恒瑞因其全面的布局很可能成为在中国race领域受益最明显的公司。 发言人问：关于创新药出海的主题，市场上有哪些关注点？ 发言人答：市场上关注创新药企业如复兴和富士翰林的PDRYADCHLX43在非小细胞肺癌方面的数据更新，以及整个产业链从CDMO到创新药各环节的动态。 发言人问：在本次ASCO会议上有哪些主要看点？ 发言人答：主要看点包括科伦和子公司科伦博泰的POADCCTMT在一线PDL one阳性非小细胞肺癌中的数据读出，以及三生的B7H3ADC的中国临床研究后续跟进等。 发言人问：药明康德在小分子批文方面的表现如何，这是否与市场预期一致？ 发言人答：小分子批文在过去两三年持续增加，与市场对药明康德在该领域的预期有所不同。尽管市场可能预期二季度指引会提升，但小分子业务的强劲表现已经体现了其持续性。 发言人问：药明康德商业化订单的情况如何？对于药明康德未来CMO订单的展望是什么？ 发言人答：药明康德的商业化订单在一季度已达到89个项目，新增6个。过去FDPIP新药中，药明康德约拿到30%的份额，远高于行业平均水平。并且，大部分（大部分在19年以后）项目处于独占期，预计近期可保持20%左右的增长率。假设小分子业务维持50%的增长率，药明康德后续仍有较大可能性获取更多CMO订单。同时，加上美元贬值因素，大分子业务预计可额外增加约3个百分点的增长。 发言人问：商业化订单对药明康德下半年产能利用率的影响以及毛利率预期如何？ 发言人答：大家担心下半年药明康德会面临较大压力，尤其是新加坡产能利用率方面。目前观点认为上半年毛利率优于下半年，但若下半年有大型订单进入，有望提升产能利用率并减轻压力。 发言人问：康龙化成在早期funding及美国和中国业务方面的表现以及政策影响如何？ 发言人答：康龙化成早期funding有所改善，在美国和中国均有所提升。尽管美国国会提议禁止早期阶段PIND使用中国数据，但康龙化成因其海外资源和自有资产数据，认为这一政策对其行业影响有限，全年增长仍有望维持在12%至18%之间。 发言人问：国药控股在国内医院渠道方面的表现及面临的挑战是什么？ 发言人答：国药控股在国内面临医保控费、反腐持续进行以及医药代表新规等多重压力，导致业绩平稳，没有显著增长。同时，应收账款回款周期延长，工作资本压力增大。 发言人问：当前市场环境下，投资者对中国医药公司的关注点主要有哪些？ 发言人答：市场当前虽谨慎但仍关注具有成长故事、近期数据催化或创新主题支撑的公司。具体投资问题的关注点集中在即将公布的S数据能否成为股价催化剂，以及新兴创新方向如小核酸药物和人工智能在药物研发中的应用。 发言人问：在非小细胞肺癌的治疗中，信达生物的IBI363表现出怎样的效果？ 发言人答：信达生物的IBI363在二线免疫治疗后进展的非小细胞肺癌中，其poneltwo双抗的三号克剂量显示出了优异的效果。在饼状和非淋状患者中，中位OS分别达到了18和15个月，这一结果在竞争环境中表现突出，对后续注册性研究具有良好的支撑作用。 发言人问：UC单抗联合疗法在小细胞肺癌中的数据如何？ 发言人答：UC单抗与肢体自质体ETETD抗联合用于既往接受过化疗和免疫治疗后进展的小细胞肺癌，数据显示其客观缓解率接近62%，并且PFS达到9.8个月，远超二线小细胞肺癌的传统疗法。虽然目前OS数据尚未成熟，但初步看来安全性大致可控。 发言人问：合约医药的ABSK061在一线治疗FF22阳性的胃癌或GNGJKcancer中表现如何？ 发言人答：ABSK061在一线治疗此类癌症时，显示出高达90%的早期疗效信号，且三期或以上的不良毒性只有2.7%，展现了良好的安全性和与其他FGFR靶向药物的差