宏观经济点评：经济回调的原因与结构性亮点

经济回调的原因与结构性亮点 宏观研究团队 ——宏观经济点评 何宁（分析师）hening@kysec.cn证书编号：S0790522110002 沈美辰（分析师）shenmeichen@kysec.cn证书编号：S0790524110002 生产端：增速边际回落，高技术制造业保持强势 生产端的回落，内含中东地缘冲突的阶段性影响以及经济结构性问题的体现。中东对中上游供给造成影响，油气、化工、运输设备制造等中上游回落幅度更为显著。亮点在于高技术制造业的突围，也是当前新动能加速转换的积极信号。1、工业生产增速回落，高技术制造业稳中有升。4月份，规模以上工业增加值同比增长4.1%。1-4月高技术制造业增加值增长12.6%，较前值提高0.1百分点。4月产销率为97.1%，略低于2025年同期水平，供需缺口边际走阔。 2、服务业生产边际放缓。4月服务业生产同比为4.3%，较前值下降0.7个百分点。信息软件技术、金融业生产有支撑，租赁商务业生产边际放缓。 固投端：财政资金有待接续 1、固投三大分项全线走弱。地缘事件对中游制造业利润带来挤压。基建投资更多是由于前期财政力度弱化，资金“接续不足”，以及高收益项目的储备有待增加，更多为阶段性冲击。后续政策性金融工具开启叠加专项债提速，有望平滑基建投资的波动。 2、制造业投资增速回落。4月制造业同比下滑9.2个百分点至-4.4%。设备更新增速回落但仍在高位。电气机械、计算机通信、医药制造等投资增速平稳，分别较前值变动了+2.1、0、-0.1个百分点。新能源与科技产业体现出较强韧性。 相关研究报告 《美国通胀继续回升，但离联储加息还 较 远—美 国4月CPI点 评 》-2026.5.13 3、基建投资再度转负。4月广义基建当月同比下降了10.2个百分点至-3.1%。基建资金边际收敛，实物工作量放缓。3-4月专项债发行强度较2025年同期减弱，一季度财政前置，财政力度逐渐平滑后需增量资金接力。政策性金融工具后续启动投放，基建投资增速有待改善。 《总量审慎，结构发力—央行Q1货币政策执行报告学习》-2026.5.12 4、地产：投资降幅扩大，价格企稳。4月房地产投资累计同比下降至-13.7%，降幅走阔。4月二手房成交韧性持续，新房量仍待企稳。70大中城市价格指数显示，一、二线城市房价同比降幅不再走阔。一线城市环比涨幅维持在正区间。前期核心城市限购及房贷政策优化已初见成效，但全国销售端的彻底企稳依然需要时间。 《油价上涨影响在4月PPI集中体现—宏观经济点评》-2026.5.11 消费：政策加紧释放服务消费潜力 1、4月社零当月同比下降1.5个百分点至0.2%，累计同比下行0.5个百分点至1.9%。通讯、汽车、石油、家电等分项对消费的拖累较重。 2、服务与商品零售剪刀差进一步走阔。4月服务零售累计同比增长5.6%，增速较前值提高1个百分点。政策加紧释放服务消费潜力。4月政治局会议强调“深入实施服务业扩能提质行动”，《国务院关于推进服务业扩能提质的意见》正式发布。随着服务业供给不断优化，消费结构将逐步从商品向服务转型。 需求端亟待修复，新动能蓄力提速4月经济的放缓有地缘冲突、财政平滑等阶段性因素的冲击，也有经济中长期结 构性问题的凸显（需求端的疲软可结合4月金融数据理解）。向后看，阶段性因素对经济的扰动有望减弱，需求端的修复或要等待政策发力见效。短期回调下依然强劲的新动能韧性值得关注，标志着结构转型正在加快。 风险提示：政策变化超预期；美国经济超预期衰退。 目录 1、生产端：增速边际回落，高技术制造业保持强势.................................................................................................................32、固投端：财政资金有待接续，固投增速放缓.........................................................................................................................33、消费：政策加紧释放服务消费潜力........................................................................................................................................64、需求端亟待修复，新动能蓄力提速........................................................................................................................................75、风险提示....................................................................................................................................................................................7 图表目录 图1：工业生产增速回落，出口支撑力仍强................................................................................................................................3图2：固定资产投资中基建投资下滑幅度最大............................................................................................................................4图3：制造业投资下滑，设备更新增速回调................................................................................................................................4图4：电气机械、纺织业、医药制造、金属制品等投资增速改善............................................................................................4图5：基建投资增速波动下行.......................................................................................................................................................5图6：水利相关投资下滑幅度相对偏低.......................................................................................................................................5图7：商品房竣工面积增速降幅收窄...........................................................................................................................................5图8：一线城市房价环比保持正增长...........................................................................................................................................5图9：4月烟酒、餐饮、日用品等分项下滑相对缓慢.................................................................................................................6图10：餐饮收入增速下滑斜率相对缓慢.....................................................................................................................................7 事件：2026年4月工业增加值同比4.1%（预期5.6%），社零同比0.2%（预期2%），服务零售额累计同比5.6%，固定资产投资累计同比-1.6%（预期1.7%）。其中，广义基建、制造业、房地产投资分别为4.9%、1.2%、-13.7%，预期分别为8.2%、4.3%、-11.3%。 1、生产端：增速边际回落，高技术制造业保持强势 生产端的回落，内含中东地缘冲突的阶段性影响以及经济结构性问题的体现。中东对中上游供给造成影响，油气、化工、运输设备制造等中上游回落幅度更为显著。亮点在于高技术制造业的突围，也是当前新动能加速转换的积极信号。 工业生产增速回落，高技术制造业稳中有升。4月份，规模以上工业增加值同比增长4.1%，较前值下降了1.6个百分点。分行业看，采矿业、制造业累计同比较前值下滑0.5、0.6个百分点，公用事业生产增速上浮0.2个百分点。出口对工业生产的支撑力度仍较高。1-4月，装备制造业同比增长8.7%、高技术制造业增加值增长12.6%，分别较前值下降0.2百分点、提高0.1百分点。增速基本平稳。供需结构来看，4月产销率为97.1%，略低于2025年同期水平，供需缺口边际走阔。 服务业生产边际放缓。4月服务业生产同比为4.3%，较前值下降0.7个百分点。分行业来看，信息软件技术、金融业生产有支撑，租赁商务业生产边际放缓，为4月主要拖累。 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021年为两年复合增速 2、固投端：财政资金有待接续，固投增速放缓 4月固投三大分项全线走弱，同样阶段性和结构性因素并存。地缘事件对中游制造业利润带来挤压。基建投资更多是由于前期财政力度弱化，资金“接续不足”，以及高收益项目的储备有待增加，更多为阶段性冲击。后续政策性金融工具开启叠 加专项债提速，有望平滑基建投资的波动。 数据来源：Wind、开源证券研究所 (1)制造业投资增速回落：4月制造业同比下滑9.2个百分点至-4.4%，累计同比下滑2.9个百分点至1.2%。 设备更新增速回落但仍在高位。分行业来看，电气机械、计算机通信、医药制造等投资增速平稳，分别较前值变动了+2.1、0、-0.1个百分点。新旧能源切换、新旧动能转换的背景下，新能源与科技产业体现出较强韧性。有色金属、设备制造等下滑更明显，或反映阶段性事件冲击。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021年为两年复合增速 (2)基建投资再度转负。4月广义基建当月同比下降了10.2个百分点至-3.1%，累计同比降至4.9%。基建资金边际收敛，实物工作量速度放缓。3-4月专项债发行强度较2025年同期减弱，一季度财政前置，二季度财政力度逐渐平滑后需增量资金接 力。政策性金融工具后续启动投放，基建投资增速有待改善。分结构来看，水利管理投资下滑幅度最小，较前值下降0.7个百分点；交通运输相关投资走弱。 数据来源：Wind、开源证