2026年一季报点评：全面拥抱AI浪潮，业绩弹性持续释放

[ T able_StockInfo]2026年05月08日证 券研究报告•2026年 一季报点评生益科技（600183）电 子 全面拥抱AI浪潮，业绩弹性持续释放 投资要点 西 南证券研究院 分析师：王书龙执业证号：S1250523070003电话：023-63786049邮箱：wsl@swsc.com.cn 全面拥抱AI浪潮机遇，高附加值产品快速放量，盈利能力显著提升。公司2026年第一季度毛利率达28.10%，较上年同期24.60%提升3.50pp；归母净利率达14.23%，较上年同期10.04%提升4.19pp。盈利能力提升主要得益于：1）覆铜板受益于AI服务器需求增长，公司积极调整产品销售结构并推动产能释放，高附加值产品占比显著提升，带动毛利率快速提升。2）子公司生益电子深耕PCB领域，过去几年持续推动AI端的产品布局及客户积累，当前爆发的AI需求已转化为实质性的订单，带动PCB业务实现爆发式增长。 覆铜板与PCB业务双轮驱动，高端化趋势明确。公司两大主营业务板块在报告期内均表现良好。1）覆铜板业务：受益于下游高端需求增长、产品结构优化及价格策略调整，覆铜板销量、售价及盈利能力均实现同比提升；公司全球刚性覆铜板销售总额保持第二，龙头地位稳固。2）PCB业务：公司PCB业务主要由控股子公司生益电子经营，生益电子26Q1延续高增长，预计主要系AI服务器、800G交换机等高端业务高速放量。此外，生益电子26Q1存货为19.05亿，环比继续增加3.79亿，预计主要系海外AI服务器客户需求旺盛提前备货所致；公司持续优化产品结构，提升高附加值产品占比，高端化趋势明确。 数据来源：聚源数据 高端产品持续突破，盈利能力不断强化。公司业绩增长的核心驱动力来自产品结构优化和高端市场突破。1）覆铜板和PCB：受益于AI服务器、数据中心和高速网络设备需求增长，高速低损耗CCL需求旺盛，公司向高端封装基材方向持续开发应用，未来高端CCL和PCB有望持续高增。2）价格传导能力：2025年玻璃布、铜箔等主要原材料价格上涨，公司精细策划并有效落地多轮价格调整方案，向下游传导部分成本压力，保障盈利水平。 相 关研究 盈利预测与投资建议：我们预计2026-2028年EPS分别为2.30元、3.36元、4.75元，对应动态PE分别为36倍、24倍、17倍。公司全面拥抱AI浪潮，业绩弹性持续释放，给予公司2026年45倍PE估值，对应目标价103.50元，首次覆盖，予以“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧、AI需求不及预期、客户导入不及预期等风险。 1公司概况：CCL行业龙头，充分受益AI浪潮 生益科技创始于1985年，是集研发、生产、销售、服务为一体的全球电子电路基材核心供应商。公司主要从事覆铜板、粘结片和印制线路板的设计、生产与销售，可自主生产覆铜板、半固化片、绝缘层压板、金属基覆铜箔板、涂树脂铜箔、覆盖膜类等高端电子材料。公司产品主要用于制作单、双面线路板及高多层线路板，广泛应用于高算力、AI服务器、5G天线、新一代通讯基站、大型计算机、高端服务器、航空航天、芯片封装、汽车电子、智能家居、工控医疗设备、家电及消费类终端等领域。 CCL行业领军企业，下游客户资源积累深厚。公司技术积累深厚，客户资源和管理能力优势突出。经过近40年发展，公司已成长为CCL行业领军企业，根据美国Prismark调研机构对于全球刚性覆铜板的统计和排名，2013年至2024年，生益科技刚性覆铜板销售总额保持全球第二，2024年全球市场占有率达到13.7%。历经多年研发投入，公司通过ISO 9001质量管理体系认证、IATF 16949汽车行业质量管理体系等认证。公司长期与下游先进终端客户开展技术合作，前瞻性推进产品技术规划，多个自主研发产品已取得先进终端客户认证，并获得各行业领先制造商认可。 数据来源：公司公告，西南证券整理 公 司业务包括：覆铜板和粘结片、印制线路板、房地产、废弃资源综合利用等。 从营收结构来看，2025年公司把握AI服务器和数据中心爆发式增长的发展机遇，全年实现营业总收入284.3亿元，同比增长39.5%。具体来看，覆铜板和粘结片实现营业收入177.7亿元，同比增长20.2%，占公司营业收入比重为62.5%，是公司主要营收来源。印制线路板实现营业收入91.4亿元，同比增长103.9%，占公司营业收入比重为32.2%；废弃资源综合利用实现营业收入8.6亿元，同比增长20.5%，占公司营业收入比重为3.0%；房地产业务实现营业收入0.9亿元，占比0.3%；其他业务收入5.6亿元，占公司收入比重约2.0%。 从毛利结构来看，2025年公司整体毛利率为26.5%，毛利总额75.3亿元，同比增长67.5%。分业务来看，覆铜板和粘结片毛利率23.9%（同比+2.4PP），贡献毛利42.5亿元，占比56.5%；印制线路板业务毛利率28.6%（同比+9.2PP），贡献毛利26.2亿元，占比34.8%；废弃资源综合利用业务毛利率14.9%（同比+6.7PP），贡献毛利1.3亿元，占比1.7%；其他业务贡献毛利约5.3亿元，占比7.1% 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 AI需求爆发式增长，业绩弹性加速释放。2020-2025年公司营业收入由146.9亿元增至284.3亿元，年化复合增速达14.1%。其中2025年公司营业收入达284.3亿元，同比增长39.5%。从利润端来看，2025年公司归母净利润为33.3亿元，同比增长91.8%。2026年第一季度，公司营收达81.4亿元，同比增长45.1%；归母净利润为11.6亿元，同比增长105.5%，业绩延续高增态势。 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 费用端相对平稳，利润端稳步提升。2020-2025年公司毛利率窄幅波动，2025年公司毛利率为26.5%，较2024年同期提升4.4pp；得益于毛利率提升，公司2025年净利率为13.7%，同比提升4.5pp。2026年第一季度，公司毛利率为28.1%，较去年同期提升3.5pp；净利率为16.4%，较去年同期提升5.1pp，盈利能力持续提升。 费用率方面：2025年公司销售费用率为1.9%，较上年基本稳定；管理费用率为3.8%，同比下降0.3pp；研发费用率为5.1%，同比下降0.6pp，但研发费用绝对额仍同比增长至14.5亿元。2026年第一季度，公司销售费用率为1.7%，较上年同期下降0.4pp；管理费用率为3.3%，同比下降1.0pp；研发费用率为4.9%，同比下降0.3pp。整体来看，公司收入快速扩大，规模效应逐步体现，费用率保持较好控制。 数据来源：Wind，西南证券整理 数据来源：Wind，西南证券整理 终端需求修复+回款管理加强，公司经营活动现金流回暖。2025年公司经营活动现金流净额达52.7亿元，同比增长262.2%，主要系销售商品、提供劳务收到的现金增加所致。2026年第一季度，公司经营活动现金流净额为5.7亿元，同比增长110.8%，现金流延续改善趋势。整体来看，伴随AI、高端服务器、汽车电子等终端需求修复及订单增长，公司经营质量持续优化，现金流表现明显好转。 数据来源：Wind，西南证券整理 2盈利预测与估值 关 键假设： 假设1：公司覆铜板与粘结片业务受益于需求复苏量价齐升，并且AI带动高端高速产品放 量， 整体产 品结 构持 续优化，毛 利率持 续提 升。 我们假 设公 司覆铜 板与 粘结 片业务2026-2028年收入增速分别为22.0%、19.0%、18.0%，毛利率分别为25.5%、28.0%、30.0%。 假设2：公司PCB业务受海外CSP自研服务器需求带动，高多层产品快速放量，稼动率与产品结构大幅优化，毛利率持续提升。我们假设印制电路板业务2026-2028年入增速分别为70.0%、40.0%、35.0%，毛利率分别为32.0%、36.0%、39.0%。 假设3：我们谨慎地预计废弃资源综合利用业务2026-2028年收入分别增长20.0%、15.0%、10.0%，毛利率均为15.0%。 假设4：我们谨慎地预计“其他业务”2026-2028年收入每年增长20.0%，毛利率均为60.0%。 我们预计公司2026-2028年营业收入分别为390.4亿元（+37.3%）、496.9亿元（+27.3%）和622.6亿元（+25.3%），归母净利润分别为55.9亿元（+67.6%）、81.6亿元（+46.0%）、115.3亿元（+41.3%），EPS分别为2.30元、3.36元、4.75元，对应动态PE分别为36倍、24倍、17倍。 综合考虑业务范围，我们选取了覆铜板领域业务相近的南亚新材、华正新材，并参考公司历史估值PE Band作为估值参考。 数据来源：Wind，西南证券整理 从PE角度看，2026年可比公司估值为55倍，公司过去十年历史PE Band估值中枢为28倍PE。考虑到AI浪潮带来的需求爆发，公司高端产品快速放量，业绩弹性持续释放，我们给予公司2026年45倍PE估值，对应目标价103.50元，首次覆盖，予以“买入”评级。 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，报告所采用的数据均来自合法合规渠道，分析逻辑基于分析师的职业理解，通过合理判断得出结论，独立、客观地出具本报告。分析师承诺不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿。 投资评级说明 报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，即：以报告发布日后6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 强于大市：未来6个月内，行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5%以上跟随大市：未来6个月内，行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5%与5%之间弱于大市：未来6个月内，行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5%以下 重要声明 西南证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格。 本公司与作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供本公司签约客户使用，若您并非本公司签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司也不会因接收人收到、阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户。本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。 本报告中的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告，本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果