固收深度报告：从短债基金超额收益来源探究何种策略更擅“防守”？

从短债基金超额收益来源探究何种策略更擅“防守”？ 2026年05月18日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师徐津晶 执业证书：S0600523110001xujj@dwzq.com.cn ◼2025年信用债策略主线偏“防守”： 1）回溯2025年债市整体走势，可以发现在资金面、机构行为、宏观基本面等内外因素交织共振的环境下，以10年期国债收益率为例，2025年4个季度的债券行情呈现鲜明的走势特征，其中Q1为幅度约20BP的上行趋势行情，Q2为围绕1.65%中枢位置上下波动的低位震荡行情，Q3为幅度约22BP的上行趋势行情，Q4为围绕1.83%中枢位置上下波动的高位震荡行情。 相关研究 《弱复苏和资金面收紧担忧，谁占上风？（2026年第18期）》2026-05-17 2）鉴于2025年4个季度的债市走势主要包括上行趋势或震荡行情，下行趋势行情有限，因此债市机构投资者相对更倾向于建立以中短端信用债品种为核心底仓配置、搭配流动性较好的利率债品种或二永债品种捕捉短期交易机会的策略，换言之，2025年的信用债策略主线或更偏“防守”，以票息收益安全垫提供“抗跌”韧性。 《转债配置关注成长主线下的平衡型品种》2026-05-17 3）因此，我们聚焦短期纯债型基金在2025年各季度期间的久期管理、杠杆使用和信用下沉的指标表现，通过建立量化回归模型来测算久期策略、杠杆策略和信用下沉策略三者可为基金取得超额收益的贡献程度，以期在当前中短端品种因震荡行情而受到热捧，致使信用利差已极致压缩，继续收窄阻力较大、反弹走阔概率放大的形势下，从短债基金超额收益的来源来尝试探究，若布局“防守”方向，中短端品种采取何种策略效果最佳。 ◼基于各季度短债基金多维归因模型结果及取得超额收益的短债基金的策略选择进行超额收益策略归因： 1）久期策略、杠杆策略和信用下沉策略均可在“防守”的主线思路下助力短期纯债型基金增厚收益，甚至获得较其他同类型基金更高的超额收益，但在以10年期国债收益率走势为导向的债市走弱或债市震荡期间，机构投资者或可通过动态调整该三种策略的侧重顺序来进一步优化产品的回报率，即增加超额收益。 2）在债市走弱行情主导期间，采取信用下沉策略对于提升短债基金收益率的有效性更佳，拉长久期策略则有效性一般，且适度加大信用下沉力度对于助力产品取得超额收益的贡献程度优于缩短久期，而杠杆策略是否有效则存在一定的不确定性，一方面取决于加杠杆的幅度，另一方面取决于资金面的宽松程度，以及若债市波动幅度较大、收益率上行斜率较陡，亦可能削弱杠杆策略对取得超额收益的贡献，或更多起到辅助作用。 3）在债市震荡行情主导期间，采取久期策略和杠杆策略对于提升短债基金收益率的有效性均较好，信用下沉策略则有效性一般，且适度拉长久期及增加杠杆率对于助力产品取得超额收益的贡献程度优于减少信用下沉力度，同时该贡献程度差异在低位震荡期间较高位震荡期间相对更为显著，换言之，若债市表现为低位震荡，则机构投资者或可进一步抬升久期策略和杠杆策略的优先级。 ◼风险提示：数据统计偏差；债券供给放量超预期；债市调整幅度超预期。 内容目录 1. 2025年信用债策略主线偏“防守”......................................................................................................42. 2025年各季度短债基金多维归因模型构建..........................................................................................62.1.样本选取与变量确定....................................................................................................................62.2.各季度回归模型结果....................................................................................................................72.2.1. 2025年一季度......................................................................................................................72.2.2. 2025年二季度......................................................................................................................82.2.3. 2025年三季度......................................................................................................................92.2.4. 2025年四季度....................................................................................................................103.基于取得超额收益的短债基金的策略选择进行超额收益策略归因................................................113.1.各季度取得超额收益的短债基金样本分析..............................................................................123.1.1. 2025年一季度....................................................................................................................123.1.2. 2025年二季度....................................................................................................................143.1.3. 2025年三季度....................................................................................................................163.1.4. 2025年四季度....................................................................................................................184.风险提示................................................................................................................................................21 图表目录 图1：2025Q1期间10年期国债收益率走势（单位：%）...............................................................4图2：2025Q2期间10年期国债收益率走势（单位：%）...............................................................5图3：2025Q3期间10年期国债收益率走势（单位：%）...............................................................5图4：2025Q4期间10年期国债收益率走势（单位：%）...............................................................6图5：2025Q1短债基金季度收益率多维归因模型拟合效果图（单位：%）.................................8图6：2025Q2短债基金季度收益率多维归因模型拟合效果图（单位：%）.................................9图7：2025Q3短债基金季度收益率多维归因模型拟合效果图（单位：%）...............................10图8：2025Q4短债基金季度收益率多维归因模型拟合效果图（单位：%）...............................11表1：2025Q1-4短债基金季度收益率多维归因模型汇总...............................................................11表2：2025Q1超额收益样本中各自变量指标高/低于全样本中位数水平的基金数量（单位：只）..........................................................................................................................................................12表3：2025Q1超额收益排名前30的短债基金（单位：年；%；BP）........................................13表4：2025Q2超额收益样本中各自变量指标高/低于全样本中位数水平的基金数量（单位：只）..........................................................................................................................................................14表5：2025Q2超额收益排名前30的短债基金（单位：年；%；BP）........................................15表6：2025Q3超额收益样本中各自变量指标高/低于全样本中位数水平的基金数量（单位：只）..........................................................................................................................................................17表7：2025Q3超额收益排名前30的短债基金（单位：年；%；BP）........................................17表8：2025Q4超额收益样本中各自变量指标高/低于全样本中位数水平的基金数量（单位：只）............................................................................................................................