李宁(2331.HK)公司首次覆盖报告：李宁，奥运东风再起，专业驱动新生

证券研究报告 公司研究 2026年5月11日 报告内容摘要: 李宁公司是中国运动品牌持续成长与转型升级的典型代表，坚持“单品牌、多品类、多渠道”战略。李宁公司是中国运动品牌持续成长与转型升级的典型代表。自1990年创立以来，李宁始终站在国产运动品牌发展的前沿。站在2026年时点，我们认为公司已度过调整期，正迎来新一轮增长窗口：回顾2022-2025年，公司净利润经历了下滑，但是下滑幅度逐渐收窄，这一阶段为品牌从爆发式增长进入平稳调整期；展望未来几年，李宁将依托奥运资源，在科技创新、渠道店型突破和效率提升持续发力，力争在新周期中实现新一轮突破。公司股权结构集中，创始人李宁及家族成员合计持股比例高，控制权稳固；联席CEO钱炜凭借优衣库供应链及零售管理经验，推动运营效率持续提升。 行业景气：运动服饰是服装行业中表现最好的类别。2024年中国户外运动服饰行业规模4123.7亿元，2025-2029年CAGR接近5%，远高于其他品类。其中户外服装/鞋履2024-2029年五年CAGR预计分别达9.6%和9.2%。2024年行业CR5为64.3%，国产品牌份额持续提升，龙头企业通过持续加大研发投入构建护城河，马太效应强化。 收盘价（港元）19.4452周内股价波动区间(港元)23.42-14.42最近一月涨跌幅(％)-10.50%总股本(亿股)25.85流通H股比例(％)100%总市值(亿人民币)439.49资料来源：聚源，信达证券研发中心 李宁公司核心竞争力，公司有望实现超越行业的增长： 产品力硬核：公司重研发投入，近十年累计研发投入超41.5亿元，“䨻科技平台”六年内完成四次重大突破。公司聚焦跑步、篮球等六大核心品类，跑鞋品类表现突出，2025年零售流水同比增长10%，占比31%成为第一大品类，专业跑鞋销量突破2600万双。 品牌势能再提升：2025年公司重返中国奥委会官方合作伙伴（2025-2028年），深度绑定跳水、乒乓、射击三支“金牌梦之队“。构建覆盖国家队、CBA、顶级运动员的全方位营销矩阵，通过签约肖战为全球代言人、跨界联名等多元化手段触达年轻客群，品牌溢价能力强。 渠道精细化管理：战略重心从规模扩张转向质量优先，截至2025年底门店总数7609家。大店1455家，九代店超1834家，平均月店效约30万元。奥莱渠道持续推进，创新店型“龙店”与“户外店”成为新增长极。 供应链升级：完成全国五大智慧物流中心布局和升级，总仓储面积45万平方米，年订单处理能力2亿单。柔性供应实现快速上新，保证销售新品占比以及库存周转天数维持领先水平。 信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 盈利预测与评级：预计公司2026-2028年归母净利润为32.24/36.07/40.47亿元，对应PE分别为13.53X、12.09X、10.78X。综合PE与PEG双重估值维度，李宁目前PE估值高于行业源于奥运红利独占、科技壁垒深厚及增长 确定性，PEG估值低于行业平均及主要可比公司，估值与成长性匹配度较优。我们认为李宁处奥运投入期和红利期，中长期业绩增速具备优势。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：下游需求疲软风险；渠道优化不及预期风险；行业竞争加剧风险；库存管理风险。 目录 1.曲折发展，迎来新生.............................................................................................................................61.1公司概览：国产运动品牌的持续成长.................................................................................................61.2财务分析：盈利曲折向上稳健，产品与渠道共振...............................................................................81.3公司治理：股权结构稳健，员工激励充分........................................................................................102.运动行业方兴未艾...............................................................................................................................112.1户外运动：产品驱动景气成长.........................................................................................................112.2运动行业集中度高，国产品牌持续提升份额....................................................................................123.产品力和品牌力强势，构成核心竞争力...............................................................................................133.1产品：立足专业运动，聚焦核心品类...............................................................................................143.2品牌：重回中国奥委会，品牌提升正当时........................................................................................184.渠道升级与供应链建设共振.................................................................................................................204.1渠道创新与精细化管理并行..............................................................................................................204.2以业务需求为导向的供应链管理......................................................................................................245盈利预测与投资评级...........................................................................................................................255.1盈利预测..........................................................................................................................................255.2投资评级..........................................................................................................................................276.风险提示.............................................................................................................................................28 图目录 图1：李宁发展与行业发展..........................................................................................................................6图2：李宁近20年收入及增速....................................................................................................................8图3：李宁近20年利润及增速....................................................................................................................8图4：李宁近20年毛利率和净利率变动.....................................................................................................9图5：李宁按品类增长情况（单位：百万元；yoy右轴）............................................................................9图6：李宁按渠道增长情况（单位：百万元；yoy右轴）............................................................................9图7：李宁公司净利润和经营净现金流状况（单位：亿元）.....................................................................10图8：李宁近年来分红有所提升................................................................................................................10图9：李宁主要股东持股情况....................................................................................................................10图10：部分董事及高管信息......................................................................................................................10图11：中国运动服饰行业规模及增速........................................................................................................11图12：中国运动服饰各细分品类预计增速，户外服装扩容最快（单位：亿元）.......................................11图13：中国运动鞋各品类增速，户外鞋扩容最快（单位：亿元）....