滨化股份：战略转型深化，A+H布局赋能长期成长
核心观点： 滨化股份是一家以科技创新与绿色低碳为核心驱动力的综合型化工集团，业务领域包括氯碱化学品、碳三碳四化学品及湿电子化学品三大核心板块。公司是中国最大的粒碱、食品级片碱等氯碱产品的生产商，且为第二大环氧丙烷生产商，亦是国内少数能制造用于先进半导体工艺的G5级电子级氢氟酸的生产商之一。公司推进A+H双平台布局，港股拟募资投向源网荷储项目、产业链下游高附加值产品的研发、阳信高端电子化学品项目以及海外市场的拓展，推动公司向“新能源+化工”转型。
氯碱化工： 烧碱行业周期底部有望迎反转，公司成本优势凸显。公司细分市场龙头地位稳固，现有烧碱总产能61万吨/年，其中粒碱产能居全国首位；产品品类丰富，可根据市场需求动态调整产出结构；一体化运营模式和绿电优势构筑成本护城河，单吨生产成本较行业平均低260元以上。环氧丙烷供需预计逐步向好，公司凭借产能规模、技改能力、一体化运营及优质客户资源，在环氧丙烷行业中构筑了坚实竞争壁垒。溴素依托资源和技术优势，布局氯碱下游产业链，现有产能5750吨/年，并规划万吨新型环保阻燃剂项目。
C3/C4化学品： 一体化突出成本优势，价格上行驱动盈利改善。公司以PDH及PO/MTBE装置为核心，构建“丙烷-丙烯-环氧丙烷/MTBE”完整产业链，C3/C4板块进入产能释放期。MTBE出口量持续攀升，价格重心上移，2025年国内MTBE累计出口量469.6万吨，同比+101.8%。
湿电子化学品： 国产替代攻坚，公司布局高端电子化学品。受半导体、光伏和显示面板三大领域驱动，高品质电子级氢氟酸的需求不断攀升，公司现有G5级电子级氢氟酸产能6000吨/年，同时推进1.7万吨阳信高端电子化学品项目，全面拓展湿电子化学品矩阵。
盈利预测： 在氯碱化学品景气底部回升、C3/C4一体化装置盈利持续改善以及湿电子化学品及新材料共同驱动下，公司盈利弹性充足，业绩有望进入上行通道。预计公司2026-2028年营业收入分别为154.6/163.2/171.5亿元，归母净利润分别为7.1/10.1/12.2亿元，对应当前股价PE分别为14.6x/10.3x/8.5x。
投资建议： 首次覆盖，给予“增持”评级。
风险提示： 需求不及预期风险、原材料价格大幅波动风险、行业竞争加剧风险、海外经营与贸易政策风险、信息更新不及时和第三方数据失真风险。
