电气设备/高低压设备 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 22 金杯电工（002533.SZ） 2021年09月10日 投资评级：买入（首次） 日期 2021/9/9 当前股价(元) 8.61 一年最高最低(元) 10.70/4.72 总市值(亿元) 63.21 流通市值(亿元) 51.49 总股本(亿股) 7.34 流通股本(亿股) 5.98 近3个月换手率(%) 318.61 股价走势图 数据来源：聚源 线缆龙头乘新能源东风，扁线变革助推行业金杯 ——公司首次覆盖报告 刘强（分析师） liuqiang@kysec.cn 证书编号：S0790520010001 ⚫ 低估值优势龙头公司，受益于新能源扁线变革 金杯电工是中部地区最大的电线电缆制造企业和国内领先的特高压输变电设备、高压电机、新能源汽车驱动电机用电磁线制造企业之一。公司坚持走收购兼并路线，先后收购了武汉二线、统力电工等业内优质公司，进一步确定了公司在电线电缆领域的龙头地位。随着特斯拉开始交付搭载国产电机的Model 3/Y车型，扁线替代圆线趋势已成，公司将受益于扁线电机渗透率的加速提升。我们预计公司2021-2023年归母净利润分别为3.62/5.06/5.94亿元，EPS分别为0.49/0.69/0.81元，当前股价对应P/E为17.5/12.5/10.6倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 渗透率提升逻辑：扁线电机优势突出，渗透率有望加速提升 现阶段扁线投资机会为行业红利，主要来自于扁线电机对于圆线电机的加速替代，继续看好行业β，我们预计2025年扁线电机渗透率将达到90%。全球电动化引领新能源汽车驱动电机向高性能、高效率、高功率密度发展，必然对驱动电机提出更高的要求。扁线电机未来是驱动电机首选，已是国内外各大主机厂共识。我们预计2025年全球扁线总需求量将达到近15.6万吨，扁线市场空间将超过120亿元。 ⚫ 成长性逻辑：短期竞争格局向好，长期技术领先企业优势凸显 2021年上半年，金杯电工电磁线业务营业收入达14.46亿，同比增长175.43%。短期看，高端电磁线厂商有限，扁线供不应求。新能源车驱动电机用扁线生产技术难度大且与客户高度绑定，随着下游扁线电机渗透率提升，扩产速度快、供应能力强的企业短期能够获得较大的市场份额。长期看，掌握核心技术的企业将有更大竞争优势。金杯电工采用上引法自产铜杆，且从法国引进国际最先进五工位精轧设备；此外，金杯电工拥有800V高压电机驱动绕组线解决方案，随着新能源车驱动平台往高压化发展，金杯电工竞争优势将更加明显。 ⚫ 风险提示：上游原材料价格波动；扁线电机渗透率不及预期；行业竞争加剧。 财务摘要和估值指标 指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入(百万元) 5,844 7,796 11,071 14,835 19,730 YOY(%) 23.3 33.4 42.0 34.0 33.0 归母净利润(百万元) 198 250 362 506 594 YOY(%) -49.0 26.5 44.7 40.0 17.4 毛利率(%) 15.4 14.3 14.9 14.6 14.7 净利率(%) 3.4 3.2 3.3 3.4 3.0 ROE(%) 8.1 7.2 6.6 6.5 7.2 EPS(摊薄/元) 0.27 0.34 0.49 0.69 0.81 P/E(倍) 32.0 25.3 17.5 12.5 10.6 P/B(倍) 2.5 1.9 1.1 0.8 0.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -30%0%30%60%90%120%2020-092021-012021-05金杯电工沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 22 目 录 1、 低估值优势龙头公司，受益于新能源扁线变革 ..................................................................................................................... 4 1.1、 积极探索，走收购兼并路线，寻求新能源转型升级 .................................................................................................. 4 1.2、 品牌协同，电线电缆业务稳定增长.............................................................................................................................. 5 1.3、 厚积薄发，管理层经验丰富，科研队伍持续壮大 ...................................................................................................... 7 2、 渗透率提升逻辑：扁线电机优势突出，渗透率有望加速提升 ........................................................................................... 10 2.1、 扁电磁线成为驱动电机首选，已是国内外各大主机厂共识 .................................................................................... 10 2.2、 扁线电机三大优势：功率密度高、热导性能好、成本低 ........................................................................................ 11 2.3、 长期来看，扁线电机趋势确定性强............................................................................................................................ 12 3、 成长性逻辑：短期竞争格局向好，长期技术领先企业优势凸显 ....................................................................................... 13 3.1、 电磁线行业壁垒高，高端产品供给不足 .................................................................................................................... 13 3.1.1、 资金、客户和技术共同构筑行业壁垒 ............................................................................................................. 13 3.1.2、 行业同质化严重，高端产能有限 ..................................................................................................................... 14 3.2、 金杯电工厚积薄发，逐步成为电磁线领域领军企业 ................................................................................................ 14 3.3、 新能源车销量超预期，高端扁线产能成为核心竞争力 ............................................................................................ 16 4、 盈利预测与投资建议 .............................................................................................................................................................. 18 5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 19 附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 20 图表目录 图1： 公司积极布局，向新能源产业转型升级............................................................................................................................ 4 图2： 预计2026年我国电线电缆行业需求规模有望达到1.8万亿元 ....................................................................................... 5 图3： 金杯电工深度布局六大线缆产业基地................................................................................................................................ 5 图4： 金杯电工各业务毛利率保持在15%左右 ........................................................................................................................... 6 图5： 金杯电工电线电缆业务营收增速较快................................................................................................................................ 6 图6： 金杯电工已成为拥有多家子公司的大型集团上市公司 .................................................................................................... 8 图7： 同行业中金杯电工研发人员数量较多（位） ................................................................