算力业务大幅增长，转型“Token”工厂

润建股份(002929) 股票投资评级 增持|维持 算力业务大幅增长，转型“Token”工厂 事件 公司发布2025年年报及2026Q1季报。2025年全年，公司实现营收103.49亿元，同比+12.50%；归母净利润3791.62万元，同比大幅下降84.62%；扣非归母净利润6484万元，同比下降71.94%。净利润大幅下滑主要受两大因素压制：①计提资产减值损失1.54亿元（同比+37.68%），直接侵蚀利润；②股份支付费用高达2.42亿元（2025年），若剔除股份支付影响，2025年净利润约2.80亿元，实际同比增长13.66%，反映公司真实经营仍保持增长。2026Q1，公司实现营收18.20亿元，同比-23.49%；归母净利润1260.19万元，同比大幅下降81.82%；剔除股份支付影响后的净利润4477万元，同比下降40.2%。 算电协同驱动发展，在手订单充裕 2025年全年，分业务板块收入上，算力网络业务和能源网络业务快速增长，算电协同趋势明显，其中算力网络实现营收8.1亿元，同比+53.24%，能源网络实现营收31.14亿元，同比+88.27%；通信网络业务基本稳定，实现营收44.44亿元，同比微降2.76%；数字网络业务由于部分产品和客户调整，收入有所下降；海外区域重点拓展算力网络、能源网络业务，取得快速增长。公司业务全面向AI发展，品牌和规模效应逐步显现，市场地位持续增强，截止至26Q1底在手订单约230亿元，可保障未来持续发展。 最新收盘价（元）78.23总股本/流通股本（亿股）2.84 / 2.12总市值/流通市值（亿元）222 / 16652周内最高/最低价78.23 / 38.27资产负债率(%)69.4%市盈率558.79第一大股东李建国 算租由“裸金属”向“按token计费”升级，公司升级为“token工厂”抢占先机 我们认为，随着Token消耗量指数级增长，算力租赁市场的商业模式有望从当前主流的、以“裸金属”服务器租赁时长为基础的按月固定租金模式，升级为按实际Token消耗量计费的模式，从而使算力租赁服务商充分受益于Token需求的持续膨胀，带来收入与利润的可持续增长。润建股份正加快探索“Token工厂”产业新范式，将五象云谷智算中心向该方向升级。公司推出“星算云池”产品，联合互联网大厂等生态伙伴，为开发者提供高性能智算云服务，并依托算力池化技术提供普惠算力与开发平台，从而发挥自身在算力服务领域的技术优势，推动业务服务模式升级。 研究所 分析师:李佩京SAC登记编号:S1340525080003Email:lipeijing@cnpsec.com分析师:王思 SAC登记编号:S1340525080002Email:wangsi1@cnpsec.com 盈利预测与投资建议 我们认为，润建股份凭借其在广西及东南亚地区前瞻性部署的算力基础设施与运维能力，已成为面向东盟的核心算力节点。随着全球AI大模型加速落地，以Token为计量单位的推理与训练需求呈指数级膨胀，公司有望打开长期增长空间。我们预测，公司2026-2028年预计实现营收124.52、153.68、184.85亿元，同比+20.32%、23.42%、20.28%；实现归母净利润3.93、6.94、10.16亿元，同比+936.46%、76.48%、46.50%。 风险提示： 算力卡供应链风险；客户合作不及预期风险；大模型、Agent技术迭代不及预期风险；市场竞争加剧风险等。 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，中邮证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券签约客户使用，若您非中邮证券签约客户，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为签约客户。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 公司简介 中邮证券有限责任公司于2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，公司注册资本61.68亿元人民币，是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。 公司经营范围包括:证券经纪，证券自营，证券投资咨询，证券资产管理，融资融券，证券投资基金销售，证券承销与保荐，代理销售金融产品，与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问，具备展业的各项资格。截至2025年10月底，公司在全国设有58家分支机构(含29家分公司、29家营业部)，1家资产管理分公司和1家另类投资子公司。 中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力，通过强化“自营+协同”发展模式，实现快速发展，当前服务的经纪客户已超过260万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地位的特色精品券商。 中邮证券研究所 北京邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市丰台区北甲地路2号院6甲1号，玺萌大厦南塔邮编：100050 上海邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000 深圳邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048