盈利水平提升明显，分红比例维持高位
核心观点与关键数据：
- 业绩表现： 2025年公司实现营收88.15亿元（同比-36.54%），归母净利润11.03亿元（同比+9.22%），扣非归母净利润10.62亿元（同比+7.52%）。2026Q1实现营收/归母净利润分别同比-26.90%/+16.38%，利润端展现出较强的盈利韧性。
- 分红政策： 公司近年保持高分红，2025年度拟每10股派发现金股利6.5元（含税），叠加半年度分红，累计每10股派发现金股利9元（含税），现金分红总额9.77亿元，占当年归母净利润的比例达88.55%。2022-2024年分红比例分别为60%/78%/102%。
- 业务结构：
- 线下： 2025年加盟业务收入38.94亿元（同比-57.62%），自营线下业务收入18.87亿元（同比+8.24%）。公司主动关闭部分低效加盟门店，推进“周大生×国家宝藏”、“周大生经典”等子品牌门店开设。截至2025年末，终端门店数量4479家（净减少529家），其中加盟/自营分别为4081/398家（同比分别-574/+45家）。
- 线上： 2025年电商业务收入28.57亿元（同比+2.22%），收入占比提升至32.41%。
- 盈利能力： 2025年毛利率同比+10.55pct至31.35%，净利率同比+5.29pct至12.50%，主因金价上行、产品结构优化、品牌矩阵效应显现等。费用率方面，销售费用率同比+3.80pct至12.20%。
- 品牌使用费上调： 2026年4月上调克重黄金品牌使用费至24元/克，有望增厚利润。
- 盈利预测与评级： 调整后预计2026-2028年EPS分别为1.14/1.26/1.40元/股，对应2026年PE分别为12/10/9倍。考虑到金价走高对终端销售的压制，下调评级至“增持”。
风险因素：
- 宏观经济恢复不及预期风险、行业竞争加剧风险、原材料价格大幅波动风险。
相对评级：
- 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%以上；
- 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10%至-10%之间；
- 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10%以上；
- 买入：未来6个月内公司相对大盘涨幅15%以上；
- 增持：未来6个月内公司相对大盘涨幅5%至15%；
- 观望：未来6个月内公司相对大盘涨幅-5%至5%；
- 卖出：未来6个月内公司相对大盘跌幅5%以上。
