保险行业资本约束与经营分化：2025Q4保险业偿付能力系列报告

西部证券研发中心2026年5月3日 分析师|孙寅S0800524120007 sunyin@xbmail.com.cn联系人|许冰洁xubingjie@xbmail.com.cn 核核心心结结论论 p2025Q4寿险、财险行业盈利同比显著修复，但权益波动加剧投资收益分化，叠加业务资本耗用提升，行业整体偿付能力边际承压、内部分化持续加剧。 p寿险方面：71家样本公司偿付能力环比走弱态势较为明显，超六成企业核心、综合偿付能力较三季度回落。行业盈利景气度持续上行，当期合计净利润同比大幅走高，多数险企盈利同比改善、扭亏减亏成效显著，头部公司盈利优势持续凸显。当期账面投资收益整体稳健，绝大多数公司单季录得正收益；受权益估值波动影响，行业综合投资收益率同比大面积承压，浮盈变动对险企实际回报扰动加大。 p财险方面：84家样本呈现结构性分化特征，过半企业核心偿付能力环比上行，但超半数主体综合偿付能力环比下滑，资本消耗压力有所抬升。承保端基本面依旧偏弱，行业综合成本率处于高位区间，近半数以上企业承保亏损，赔付与费用双重走高持续挤压承保利润空间。行业整体净利润同比稳步改善，盈利改善主要由投资收益对冲承保亏损实现；同时市场波动下绝大多数公司综合投资收益率同比下行，投资端盈利支撑持续性有待观察。 p整体来看，2025年四季度保险业利润同比高增，但业绩高度依赖短期投资收益兑现。权益市场震荡加大导致全行业综合收益普遍承压，叠加利率环境、业务结构转型多重影响，寿险与财险综合偿付能力下行家数占比偏高，行业长期资产收益稳定性、资本补充需求及资产负债匹配管理仍面临持续挑战。 风险提示：利率下行风险、权益市场波动风险、久期错配风险、自然灾害频发风险。 01寿险公司经营效果分析—基于偿付能力报告视角 财险公司经营效果分析—基于偿付能力报告视角02 CONTENTS目录CONTENTS目录 2025年以来，保险公司的舆情事件及政策发文03 11、、经经营营情情况况总总结结 Ø我们选取了目前已披露25Q4偿付能力报告的71家寿险公司作为样本分析，从数据看： ②综合偿付能力充足率：与25Q3末相比，25家公司提升，46家公司下降。 ③净利润：共61家公司实现盈利，10家亏损，合计实现净利润4867.60亿元，同比+52.5%。其中62家利润增长/扭亏为盈/亏幅收窄，9家利润下降/由盈转亏/亏幅扩大。25Q4单季度净利润最高的是中国人寿，净利润1506.3亿元，同比增长51.31亿元；亏损最严重的为长生人寿，净利润为-5.12亿元，亏幅扩大。 ④投资收益率（当季）：68家公司均实现了正投资收益，其平均投资收益率为0.94%。其中21家公司同比抬升，50家公司同比下滑。其中海保人寿同比增幅最高，同比+1.09PCT。 ⑤综合投资收益率：53家公司实现正综合投资收益，其平均综合投资收益率为0.70%。其中5家公司同比抬升，66家公司同比下滑。其中太保寿险增幅最高，同比+3.41PCT。 11..11、、净净利利润润：：2255QQ44经经营营亏亏损损的的寿寿险险公公司司数数量量同同比比、、环环比比均均降降低低，，盈盈利利整整体体改改善善 Ø寿险公司的净利润整体改善：大型龙头企业利润增长对行业贡献突出，但部分小型企业仍面临盈利压力。25Q4单季，披露的71家寿险公司中共有61家实现盈利、10家出现亏损。71家寿险公司合计实现净利润4867.6亿元。 Ø各公司分化加剧：25Q4单季，62家寿险公司的净利润同比增长/扭亏为盈/亏幅收窄，9家寿险公司的净利润同比下降/由盈转亏/亏幅扩大。其中亏损最严重的为长生人寿，连续两年亏损，25Q4净亏损为5.12亿元，亏损幅度显著扩大，主要系公司的经营模式长期不成熟（公司自2016年以来，九年间仅2016年和2021年微利，其余七年都处于亏损状态）。 资料来源：13精，中保新知，西部证券研发中心经济与金融研究院整理 11..11、、净净利利润润：：部部分分公公司司净净利利润润受受投投资资收收益益承承压压影影响响 Ø2025Q4，9家寿险公司的净利润同比下降/由盈转亏/亏幅扩大，主要原因为投资收益承压导致。 11..22、、RROOEE：：部部分分公公司司净净利利润润承承压压导导致致RROOEE为为负负 Ø2025Q4，71家寿险公司中，12家公司的ROE为负（占比17%），主要是中小保险公司，其中9家公司在2024Q4和2025Q4的ROE皆为负。 11..33、、投投资资收收益益率率和和综综合合投投资资收收益益率率均均降降低低 Ø投资收益率：2025Q4正值公司较多，但多数处于0.5%以下，仅个别公司如爱心人寿、友邦人寿和信美人寿等收益率高于1.5%；Ø综合投资收益率：大部分公司集中在–1%至1%之间。主要原因为：2025年10年期国债利率上行（年初的1.61%到年末的1.85%），导致债的公允价值下跌，部分公司在计算综合投资收益率时纳入FVOCI债券资产的公允价值变动，导致综合收益率差异较大。 资料来源：13精，第一财经，西部证券研发中心经济与金融研究院整理 11..44..11、、核核心心偿偿付付能能力力充充足足率率：：增增配配股股票票等等权权益益资资产产导导致致阶阶段段性性下下行行 Ø25Q4样本寿险公司的平均核心偿付能力充足率为150.63%，环比-2.54PCT。核心偿付能力充足率略有降低，主要系增配权益资产拉高最低资本：2025年险资持续增配股票等权益类资产，权益风险因子较高，最低资本占用上升。（剔除了人保养老（业务形态更偏向养老金管理和长期资金管理），新华养老（业务形态更偏向养老金管理和长期资金管理），华汇人寿（业务停滞），恒安标准养老（业务小资本占用轻））Ø样本中寿险公司的核心偿付能力充足率均高于50%。 11..44..11、、核核心心偿偿付付能能力力充充足足率率：：增增配配股股票票等等权权益益资资产产导导致致阶阶段段性性下下行行 Ø截止2025Q4，寿险资金运用余额达到34.7万亿元，同比增长4.71万亿元，其中，股票投资达3.5万亿元，同比增加了1.24万亿元。 最低资本提升 Ø偿二代二期政策逐步落实带来资本质量更严、监管要求更细，市场约束机制更规范，监管明确规定规则Ⅱ会夯实资本质量、完善计量方式，行业平均核心与综合偿付能力充足率在规则的切换过程中出现不同程度下降。 Ø业务规模扩张、产品结构调整造成资本消耗。新单保费增长和保障型产品占比提升需要计提更多准备金，业务扩张带来的最低资本也相应增加，消耗部分资本金。 11..44..33、、核核心心偿偿付付能能力力充充足足率率：：利利率率下下行行叠叠加加资资本本结结构构问问题题导导致致偿偿付付能能力力承承压压 Ø长生人寿：25Q4公司的核心偿付能力充足率环比+25.9PCT至64.8%（Q3跌破监管红线），但仍处于同业最低水平。 Ø光大永明：25Q4公司的核心偿付能力充足率环比-23.03PCT至73.85%，略高于监管红线，但仍处于较低水平。 Ø2025年寿险行业整体面临资产端受利率波动冲击、负债端因750日国债曲线继续下行而增提准备金、权益配置提升又增加最低资本占用的三重压力。其中，中小寿险普遍存在规模效应不足、负债成本偏高、资负匹配能力较弱、内生资本积累不足的问题，在行业下行周期中更容易成为尾部。 11..44..44、、核核心心偿偿付付能能力力充充足足率率：：利利率率下下行行叠叠加加资资本本结结构构问问题题导导致致偿偿付付能能力力承承压压 Ø中银三星：核心偿付能力充足率降至113.78%，比Q3的166.92%下降53.14个百分点。其主要原因为：一是实际资本大幅下降，由于净资产、未来盈余以及监管规定的其他调整项目减少；二是最低资本增加，主要受市场风险上行影响。实际资本下降和最低资本上升共同压缩了核心偿付能力。 Ø国富人寿：核心偿付能力充足率低主要源于折现率下行导致的净资产减损，即长期利率下降需要对负债端未来现金流进行更低折现，增加了保险合同负债，压缩了净资产，使核心资本下降。折现率的下行导致公司实际资本下降，偿付能力承压。 资料来源：13精，中银三星和国富人寿2025Q4偿付能力报告，西部证券研发中心经济与金融研究院整理 11..55、、综综合合偿偿付付能能力力充充足足率率：：整整体体有有所所降降低低但但高高于于监监管管要要求求 Ø25Q4样本寿险公司的平均综合偿付能力充足率为206.43%，环比-4.64PCT，下降幅度高于核心偿付能力充足率。Ø样本寿险公司的综合偿付能力充足率除长生人寿外均高于100%。 11..55..11、、综综合合偿偿付付能能力力充充足足率率：：投投资资收收益益和和资资本本结结构构影影响响偿偿付付能能力力 Ø长生人寿：25Q4公司的综合偿付能力充足率环比+18.4PCT至79.7%，低于监管红线。公司偿付能力压力较大，主要受投资端的拖累，公司全年亏损5.12亿元。 Ø北大方正：25Q4公司的综合偿付能力充足率环比+7.62PCT至114.78%，有所回升，但仍处于低位。主要系实际资本降幅小于最低资本，实际资本环比-17.4%，最低资本环比-22.9%。 11..55..11、、综综合合偿偿付付能能力力充充足足率率：：最最低低资资本本要要求求增增加加与与实实际际资资本本下下降降影影响响偿偿付付能能力力 Ø中银三星：综合偿付能力充足率降至165.45%，比Q3的225.37%下降59.92个百分点。其主要原因为：一是实际资本大幅下降，由于净资产、未来盈余以及监管规定的其他调整项目减少；二是最低资本增加，主要受市场风险上行影响。实际资本下降和最低资本上升共同压缩了综合偿付能力。 Ø国富人寿：公司公告中表示综合偿付能力充足率低，主要源于折现率下行导致的净资产减损，即长期利率下降需要对负债端未来现金流进行更低折现，增加了保险合同负债，压缩了净资产，使核心资本下降。折现率的下行叠加导致公司实际资本下降，偿付能力承压。 11..66、、风风险险综综合合评评级级：：11家家未未达达标标，，2211家家未未披披露露 Ø从60家公司的风险综合评级结果来看，2025Q3华汇人寿偿付能力充足率不达标，另有21家险企未披露。 Ø华汇人寿（C）:公司25Q3和25Q2风险综合评级结果均为C，主要原因为公司治理相关问题整改工作尚未完成（拟任董事、监事及高级管理人员无法取得任职资格核准，具有任职资格的董事、监事人数未达到法定人数）。从偿付能力来看，核心偿付能力充足率2169.11%，综合偿付能力充足率2185.27%，但因治理问题，业务停滞仍被判定为偿付能力不达标。 11..77、、偿偿付付能能力力对对未未来来经经营营策策略略的的约约束束与与推推演演 Ø核心逻辑：接近监管约束位时，“发展权”转弱，经营目标由“规模优先”切换为“资本效率+风险稳定”。负债端：放缓高资本消耗业务扩张，强化产品结构与定价纪律（价值增长优先于保费规模）。资产端：久期匹配与波动约束优先，权益增配更强调节奏与风险资本占用。利润修复与留存优先；必要时通过增资/附属资本工具补充缓冲，提升战略主动权。 Ø当前行业最鲜明的特征是“盈利能力与资本实力并非同步、公司分化显著”；而未来行业主线将从单纯追求规模和短期利润，转向以资本效率、资负匹配、长期投资能力和产品定价纪律为核心的高质量发展。头部公司有望凭借更厚的资本缓冲、更强的投资能力和更优的产品结构获得持续优势，而尾部公司则可能在盈利承压与资本约束中继续出清。 财险公司经营效果分析—基于偿付能力报告视角02 CONTENTS目录CONTENTS目录 2025年以来，保险公司的舆情事件及政策发文03 22、、经经营营情情况况总总结结 Ø我们选取了目前已披露25Q4偿付能力报告的84家财险公司，从数据看： ①核心偿付能力充足率：与25Q3末相比，36家公司提升，48家公司下降。 ②综合偿付能力充足率：与25Q3末相比，41家公