核心观点与关键数据
- PX 与 PTA 供需双缩，产业链趋势降负：受原料供应不确定性增加和季节性检修影响，PX 和 PTA 两端先行降负减产，带动整条产业链趋势降负。4-5 月 PX 供需双缩，去库幅度较一季度边际走阔，月间评估去库 25-45 万吨。供应端，4-5 月 PX 检修计划集中，国内产量边际走低，进口供应缩量逐步被证实，总体供应相对一季度显著收窄。需求端，PTA 近期公布检修计划亦大幅增加，集中于 4 月下旬以及 5-6 月份，导致 PX 去库幅度较原预期略有收缩，但总体大方向依旧是加速去库，5 月内或兑现较为充分。
- 估值与强弱关系：3-4 月中旬，受地缘冲突影响，石脑油走势偏强，亚洲 PXN 压缩至 100-200 美元/吨。地缘冲突相对缓和的假设下，PX 进入现实去库状态，估值重心较前期上移，或维持 200-350 美元/吨。4-5 月 PTA 检修损失量调整增加，PTA 相对走强；近月合约偏强。
- PTA 平衡表修复：4 月中下旬见库存拐点，4-6 月内去库预期增加，月间去库评估约 30 万吨，平衡表相对一季度修复。
- PTA 供应端：近期公布检修计划大幅增加，集中于 4 月下旬以及 5-6 月份。截至 4 月中下旬，PTA 周度产能利用率降至 68% 附近，历史同期低位。4-6 月内 PTA 总体维持低开工。
- PTA 需求端：织造及终端需求欠佳，上游原料价格大幅走高，织造端承接有限，产生负反馈，多体现在织造原料备货相较往年再度走低，织造综合开机率低于往年同期等。3-4 月内聚酯环节累库情况较为严峻，产能利用率承压下行，4 月内相较去年同期偏低约 8%。5-6 月间，中上游减产仍在执行，叠加需求端走向淡季，聚酯开机预期边际走低。
- PTA 估值与加工费：3-4 月内 PTA 现货加工费均值收窄至 220 元/吨（1-2 月均值 370 元/吨），5-6 月内 PTA 相对 PX 边际走强，现货加工费存在修复预期；近月合约亦偏强。
研究结论
- PX：5 月国内开机下行空间较大，4-5 月国内 PX 去库加速，主要驱动在产量及进口供应收缩，供需两端维持双缩预期。若地缘方面相对缓和，PXN 或维持 200-350 美元/吨。
- PTA：5-6 月内检修损失量大幅调增，PTA 产能利用率下滑空间进一步走廓。4-5 月 PTA 供需格局改善，主要驱动在于 4 月开始主流装置检修损失量大幅增加，5 月内产能利用率依旧存在下行空间，在聚酯尚未大面积减产的背景下，PTA 库存去化。预计 5 月内 PTA 加工费存在修复空间，从现货加工费角度出发，100-400 元/吨区间运行。
- 聚酯：聚酯价格涨幅不低，利润显著修复，但产销欠佳，终端需求负反馈延续。聚酯端减产延续，与上游博弈仍在进行中，预估聚酯利润维持高位震荡，跌回地缘冲突前的可能性不大。涤丝库存均处于历史同期高位，高库存压力将继续抑制聚酯供给。瓶片供需结构相对偏紧，目前成品库存不高。
- 纺织：织造及印染开机基本维持偏低水平运行，旺季亦步入尾声，淡季氛围渐浓。织造端需求不佳，原料价格高企，织造端提价难度较大，企业亏损加剧，提负意愿不高。
风险点
