商业销售高速增长，核心管线全球价值加速兑现

核心观点与关键数据

• 商业销售高速增长：2025年公司实现营收130.4亿元，同比增长38.4%，其中产品收入119亿元，同比增长45%；IFRS利润8.14亿元（去年同期亏损0.94亿元）扭亏为盈，non-IFRS利润17.2亿元，同比增长419.6%。
• 肿瘤+综合管线双轮驱动：公司产品收入119亿元，同比增长45%，上市产品组合已扩大至18款，其中12款纳入国家医保目录。肿瘤领域市场地位领先，综合产品如信尔美、信必乐、信必敏成为核心增长引擎，信美悦已获批上市。
• 盈利拐点确立：2025年首次实现利润全面转正，毛利率同比+2.3pct达87.2%，销售及管理费率同比-2.9pct至48.0%，EBITDA同比+384%至19.9亿元，现金及现金等价物达243亿元。
• 创新管线全球布局：2025年达成多项全球合作，包括与武田、礼来、罗氏等合作，累计获得超16亿美元首付款和超200亿美元潜在里程碑，加速全球研发与商业化能力。

研究结论

• 公司在国内肿瘤药物领域具备领先地位，综合管线矩阵布局丰富，逐步获批上市有望双轮驱动业绩维持高增。
• 公司重视创新，在研多款产品具备FIC/BIC潜质，多款产品完成多元合作全球布局，提供充足长期发展动力。
• 预计公司2026-2028年归母净利润22.9/35.8/52.7亿元，对应PE为63/41/28，维持“买入”评级。

风险提示

• 对外授权许可收入不确定性风险；集采、医保政策带来的收入增长不确定风险；创新药研发失败风险；市场竞争加剧风险；地缘政治风险。