首次覆盖报告大商家及AI战略驱动，经营提质增效

光云科技(688365)[Table_Industry]计算机/信息科技 光云科技首次覆盖报告 本报告导读： 公司作为业内领先的电商SaaS企业，产品AI化升级迭代，营收稳健增长、持续拓展业务覆盖面，打开新增长空间，26年有望迎来盈利拐点。 投资要点： 电商SaaS领军企业，业绩表现稳健。2023-2025年公司实现营收4.75/4.78/5.63亿元，归母净利润-0.18/-0.82/-0.26亿元，毛利率63.17%/65.52%/69.96%。26Q1公司营收1.42亿元，同比+23.44%；归母净利润602万元，同比+146.49%；扣非归母437万元，同比+132.90%。公司营收主要来自电商和企服SaaS产品（包含超级店长、快递助手、快麦ERP、快麦小智、有成系列等）订阅及增值收入，占比超85%。公司是目前接入平台最多的电商SaaS企业之一，合作平台数50+，在线服务商家450万+，付费商家140万+。 全面推进AI化升级迭代。公司维持近年来大商家SaaS和电商AISaaS的战略投入方向，进一步聚焦主营业务研发投入，产品全面向AI化升级迭代。25年公司核心大商家产品收入同比增长37.57%，25年研发投入1.59亿元，占营收比重为28.23%，维持在较高水平。公司主要AI产品快麦小智客服机器人依托大模型融合与自研AI智能体技术全面跃升，服务规模、转化能力、技术精度再创新高，已成为超5000家品牌与商家的首选智能服务伙伴。 维持多品类优势，业务向采购及供应链管理环节延伸。相比市场上绝大部分电商SaaS服务商仅专注于一两个细分类目，公司电商SaaS产品覆盖了店铺管理、营销推广、交易管理、客服管理、仓储管理等多个类目。2025年，公司收购主要产品在1688服务市场分销管理工具中综合排名第一的山东逸淘，整合其较为成熟的供应链及分销管理软件产品，产品矩阵进一步丰富，服务电商客户的环节进一步延伸至采购及供应链管理环节，为公司提供了新的业务增长点。 风险提示。客户需求不及预期；行业竞争加剧；电商平台政策变化；AI技术及应用发展不及预期。 盈利预测： 我们预计公司2026/2027/2028年实现营业收入6.87/8.26/10.02亿元，同比增长21.9%/20.3%/21.3%；归母净利润为0.22/0.40/1.04亿元。 公司是中国领先的电商SaaS企业，产品覆盖店铺管理、营销推广、交易管理、客服管理、仓储管理多类目。凭借大商家战略的深耕、多平台生态协同、以及“SaaS+AI”双轮驱动的领先技术能力，公司有望在未来稳步提升市占率。此外，公司积极推进产品AI化升级迭代，拓展供应链业务，2025年，公司通过收购山东逸淘正式切入1688等平台的供应链管理环节，业务触角延伸至采购及供应链端。主要AI产品快麦小智客服机器人功能不断完善、销售渠道优化，AI相关业务收入持续增长。我们假设公司在未来三年能够依托持续提升的客户粘性与AI化升级能力，驱动大商家增购及中小商家跨平台破圈，叠加电商数字化转型的景气增长，实现收入规模稳步增长。我们看好公司在规模效应与研发结构优化驱动下，展现出的强劲内生增长动力。 估值： 我们选取税友股份、金山办公、聚水潭作为可比公司，可比公司分别为财税、办公、电商垂直领域SaaS领导企业并在持续迭代AI应用产品，业务与商业模式具有可比性。考虑到光云科技25年利润端仍然亏损，26年有望实现盈利平衡，PE估值有所失真，因此我们选用PS估值法。考虑到光云科技在电商领域AI应用进展较快，整体业务增速保持较高水平，相比可比公司给予一定估值溢价，给予公司2026年动态PS 15倍，合理市值为103.05亿元，目标价24.20元。首次覆盖，给予“增持”评级。 本公司是本报告所述金山办公(688111)的做市券商。本报告系本公司分析师根据金山办公(688111)公开信息所做的独立判断。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号 电话（021）38676666