5月市场策略：HALO PLUS，4月决断的答卷

——5月市场策略 分 析 师 ： 王 亦 奕S A C：S 0 1 6 0 5 2 2 0 3 0 0 0 2分 析 师 ： 张 洲 驰S A C：S 0 1 6 0 5 2 4 0 7 0 0 0 4 分 析 师 ： 徐 陈 翼S A C：S 0 1 6 0 5 2 3 0 3 0 0 0 3分 析 师 ： 林昊S A C：S 0 1 6 0 5 2 6 0 1 0 0 0 2联 系 人 ： 常 瑛 珞 摘要 引言：4月决断期结束，中长期配置的答卷是什么？ 行情趋势，景气验证+政策积极，预计延续向上： 1）历史经验看，景气验证+政策力度+海外波动，直接指引后续行情。2）景气验证-宏观看向好：PMI和经济高频指标看，复苏向好；同时政治局会议对经济态度也表示指标好于预期。3）景气验证-财报看向好：全A盈利业绩同比+7.7%，较25Q4上升4.6pct，ROE-TTM和营收同比也向上，即修复情况向好。4）政策指引-4月政治局会议：表态用好用足宏观政策，较之前态度更积极。5）海外潜在变化：美伊冲突仍可能延续（主要担忧，也是政策发力/防御的原因）、联储可能较预期更鹰。 行情结构，周期稳定+科技预计更占优： 1）历史经验看，4月行情占优方向+政治局会议指引+4月景气预期向好细分+一季报向好方向，后续更可能占优。2）政策指引：特别新提新基建，继续重视新消费+科技。3）4月占优方向:成长/小盘表现靠前，周期/制造其次。4）4月景气预期向好方向：周期/制造表现靠前。5）一季报指引方向：TMT+周期更向好。6）基金持仓指引：TMT+周期主线延续，结构上内部轮动。细分看，通信设备、其他化学制品为主要加仓方向。 配置方向：“HALO PLUS”策略——防御HALO现金流+进攻低拥挤度成长： 1）稳健方向继续围绕HALO交易，优先配置高现金流、重资产、高门槛，攻守兼备+交易难度低，具体如化工（农化/煤化）、有色（工业金属/小金属/稀土等）、交运（集运/油运）等，另外特别重视4月政治局会议新增的新基建（6张网）。反内卷相关（猪/黑链/玻璃）也提示关注。 2）进攻端“PLUS”聚焦后续有新增产业催化、交易热度仍处低位、利率敏感性较低的成长方向。新增产业催化方向，关注AI+、半导体设备&材料等；低拥挤度进攻视角，关注商业航天、电池、电网、工程&能源机械等板块；地缘影响视角，关注军工主题或受益于自主可控及军贸逻辑催化。2 摘要 宏观经济：美债先下后上，新兴市场货币指数有所反弹，美国PMI有所上行，中国、美国经济超预期，中国PPI同比回正，工业品指数大幅跳升。 1）海外方面，美债先下后上，新兴市场货币指数有所反弹，美国PMI有所上行，中国、美国经济超预期。 2）国内方面，4月DR007震荡下行，人民币延续升值，企业融资需求延续回升，M2&M1增速均小幅回落，4月BCI有所回落，高频景气好于往年同期。 微观跟踪：指数波动率上升，行业轮动速度有所回落，沪深300ETF有显著流出，4月南下资金大幅流入传媒，私募仓位有所回升。 1）企业盈利方面，3月延续回升，开采、废弃资源、电子信息制造利润增长高。2）指数估值方面，隐含ERP、股债息差、货币效应仍有空间。3）交易特征方面，指数波动率大幅上升，行业轮动速度边际上行；4月南下资金流入银行、通信，私募仓位有所回落。4）中观景气方面，上游能源&纺服链、中游半导体&电新景气高位上行；消费链白电、饲料，公用集运、客运景气高位上行。 风险提示：全球地缘风险、美国经济衰退风险、海外金融风险超预期、历史经验失效等。 目录 01.HALOPLUS：4月决断和科技后半场的交汇点 02.市场回顾：中东局势有所脱敏，沃什提名利好支撑行情走势 03.宏观经济：美债先下后上，中国、美国经济超预期 海外变化-美伊冲突：终局场景假设与市场影响 ➢中长期和谈持续推进但进展缓慢，中短期双方相互施压博取筹码。 ➢参考中美贸易谈判周期，不排除短期无法结束的可能；但考虑到中期选举时间，持续至Q4概率不高。 中长期倾向和谈，中短期相互施压博取筹码当前 油价高位震荡，流动性冲击定价后股市风险偏好修复 油价可控但中枢上移，且波动率仍高（撤离的条件是航运要恢复，但不排除偶然袭击报复），全球风险资产部分修复但上行有压力，利率上行趋势暂缓，通胀增加但有限。 终局1 特朗普很可能单方面宣布胜利，然后甩给以色列→重新成为地区性冲突 伊朗短期胜利但美国没能下台，派陆军入驻演化为石油危机。（可能性已较低） 终局2 和谈结局→两边各自宣称胜利下台阶。（目前可能性最高）。但不排除后续以色列再度挑火。 终局3 用特朗普TACO or GAMBLE指数，看特朗普行为可能性 历轮Trump TACO or GAMBLE指数指引看：1）历轮低点下，特朗普压力有限，更容易进行赌博性对外施压尝试，看看能否通过小成本获取高收益，且手段形式远超大家预期。2）但随着特朗普压力抬升，对应Trump TACO or GAMBLE指数走至高位，特朗普快速选择止损，公开TACO，美股美债等也快速修复，驱动Trump TACO or GAMBLE指数重新走低。当前，指数处于中位偏低水平。 海外变化-联储：态度较市场预期偏鹰 联储会议看，虽然鲍威尔延续中性+观望+经济乐观+忽略通胀的表态，但其他投票委员的观点在转向鹰派。 美国债市反应看，月底利率并未抬升，说明联储态度目前对预期影响不如地缘侧。 联储分歧：支持中性指引人数增加（偏鹰），新增三位委员反对宽松措辞（偏鹰）。 鲍威尔后续：表态支持沃什+不会当影子主席（有所让步），但要留任理事只调查结束（有施压） 4月决断的参考方向-景气+政策力度，指引行情走势 ➢历年4月决断看，经济复苏情况（宏观+财报）+政策发力情况，是4月决断研判整体行情走势的主要抓手。详见《历年4月行情能否指引后续？》➢当前景气向好，政策发力企稳，行情预计延续向上。 4月决断-景气指引：景气向好，信用侧有反复 ➢景气侧，PMI和经济高频指标看，复苏向好；同时政治局会议对经济态度也表示指标好于预期。 ➢信用侧，社融增速仍向下，M1-M2剪刀差修复→回落后，目前又重新修复。 4月决断-Q1业绩指引：全A业绩同比+7.7%，较25Q4上升4.6pct ➢可比口径下，当前全A归母净利润累计同比+7.7%，相较上期上升4.6个百分点；全A非金融归母净利润累计同比+7.9%，相较上期上行12.2个百分点。全A非金融营收累计同比+3.3%，相较上期上行3.7个百分点，景气度触底回暖。全A非金融ROE-TTM约6.7%，相较Q4上行0.16个百分点。➢即财报视角，利润增速和ROE修复情况向好。 4月决断-Q1业绩指引：下游需求边际改善，全A单季营收回升至+5.1% ➢单季度维度看，26Q1全A营收增速触底反弹，营收增速回升幅度大于全A非金融。2026Q1，全A/全A非金融营收单季同比增速分别为+5.1%/+3.3%，增速较25Q4上行4.2pct/3.8pct·。2026Q1，全A/全A非金融净利润单季同比增速分别为+7.7%/+7.9%，增速较25Q4上行23.6pct/50.5pct。➢即财报视角，营收增速修复情况向好。 4月决断-整体政策指引：用好用足宏观政策，较之前更强调落地 4月决断的参考方向-4月行情+政策支持方向，指引结构方向 ➢历史经验看，4月行情对后续年内结构的指引效果显著，无论是延续Q1还是切换。因此要重视4月行情+4月政治局会议方向。 4月决断-政策结构指引：新提新基建，继续重视新消费+科技 政治局会议-其他部分 4月决断-行情指引：本轮看，成长/小盘表现靠前，周期/制造其次 行情视角看，成长/小盘表现靠前，周期/制造其次，关注年内延续性。 4月决断-行情指引：本轮看，成长/小盘表现靠前，周期/制造其次 行情方向看，电子/通信第一梯队，周期材料/顺周期制造第二梯队，消费等靠后。催化看，产业侧Deepseek等催化发力+风险偏好修复，是科技超额重要原因。 4月决断的参考方向-景气预期占优细分，指引结构方向 ➢取4月细分景气预期超额前10/20的细分，看其后续行情超额均值，综合看，盈利预期超额前10/20的组合表现超额显著，对应4月的盈利预期上调情况能一定指引长期行情。但对短期指引均有限。 4月决断-景气预期指引：周期/制造表现靠前 景气预期视角看，周期/制造表现靠前，后续长期投资视角提示重视。 4月决断的参考方向-一季报占优细分，指引结构方向 ➢计算细分行业财报的各个指标以及其排序，和后续行情涨跌幅排序的相关性看，一季报对行情的指引也是最好的 财报-行业：有色金属、计算机和军工业绩增速靠前 ➢1、整体来看，18个行业2026Q1单季的业绩增速相较25Q4出现改善，TMT和上游原材料业绩整体改善趋势显著，中游制造环比有所走弱。 ➢2、具体行业方面，有色金属、计算机和军工Q1单季业绩增速领先；零售、建材、交运、建筑以及电子相较去年Q4环比改善幅度靠前。 1）大部分Q1业绩高增的行业主要由于低基数影响，包括石油石化、医药生物、商贸零售等，存在行业见底信号。 2）小部分行业在去年同期高基数的情况下延续高增，例如有色金属、基础化工和电子的Q1单季增速仍然维持10%及以上，具备独立景气。 ➢4、煤炭、有色和社服出现单季度业绩和营收均连续2个季度改善，景气趋势较强。 财报-行业概况：半导体、有色金属、游戏等在高基数下维持业绩高增 财报-细分概况：造纸、航运港口趋势显著，非白酒、化学原料呈现底部反转 5月重点配置方向 基金抱团视角看科技，一季度高位小幅回落 ➢TMT抱团有所回落：2009年以来，过往几轮主动基金抱团超配比例大多都以15%-20%左右为临界点，本轮科技浪潮中TMT持仓高位小幅回落。 基金重仓-一级行业配置：TMT、周期内部结构切换 ➢从超配比例来看：一季度主动基金大幅加仓周期中的基础化工(+0.7pct)、交通运输(+0.4pct)，电新（+0.3pct），石油石化（+0.2pct）以及TMT方向的通信（+1.7pct）。 ➢减配TMT中的电子(-1.6pct)居前，以及计算机（-0.2pct）。此外有色（-1.4pct）、传媒（-0.4pct）和消费中的家电（-0.5pct）、食品饮料（-0.1pct）均有所减仓。 映射科技后半场低持仓方向： ➢当前低持仓方向：分位视角银行、非银、地产、公用等低位；超配视角还有交运、煤炭、石化等。 基金重仓-二级行业：通信设备、其他化学制品为主要加仓方向 ➢细分方向看，主要增配通信和基础化工。通信设备超配比例大幅提升，此外包括其他化学制品、航运港口也有明显加仓（映射科技后半场拥挤度增加的进攻方向）。减仓方向主要为元器件、白色家电、汽车零部件等。 01.HALOPLUS：4月决断和科技后半场的交汇点 4月市场回顾：中东局势有所脱敏，沃什提名利好支撑行情走势 4月行业和风格回顾：科技、周期领涨，大盘成长占优 4月政策回顾：政治局会议强调服务业提质扩能、“两重”落实 5月事件展望：国内外宏观大事日历 目录 01.HALOPLUS：4月决断和科技后半场的交汇点 03.宏观经济：美债先下后上，中国、美国经济超预期 海外流动性：美债先下后上，新兴市场货币指数有所反弹 海外经济：美国PMI有所上行，中国、美国经济超预期 中国货币：4月DR007震荡下行，人民币延续升值 中国信用：企业融资需求延续回升，M2&M1增速均小幅回落 中国经济：4月BCI有所回落，高频景气好于往年同期 中国通胀：PPI同比回正，工业品指数大幅跳升 01.HALOPLUS：4月决断和科技后半场的交汇点 企业盈利：3月延续回升，开采、废弃资源、电子信息制造利润增长高 指数估值：隐含ERP、股债息差、货币效应仍有空间 交易特征：指数波动率大幅上升，行业轮动速度边际上行 中国权益-趋势：被