2025年年报点评：BD持续兑现利润可期，AI平台全面赋能新药研发

2025年年报点评：BD持续兑现利润可期，AI平台全面赋能新药研发 2026年05月06日 证券分析师朱国广执业证书：S0600520070004zhugg@dwzq.com.cn证券分析师苏丰执业证书：S0600525040005suf@dwzq.com.cn研究助理邹行健执业证书：S0600125040009zouxj@dwzq.com.cn 买入（维持） ◼事件：公司2025年实现营业收入1.58亿美元，同比增长315%；实现经调整后净利润1.01亿美元，同比增长1146%。 ◼现金流与资产规模高速增长，财务结构持续优化夯实长期发展基础。2025年底现金储备达4.031亿美元，较2024年年底增长142%。经营性现金流同比+165%达0.81亿美元，得益于多个项目海外授权与战略合作推进，公司现金储备持续增强，为临床管线的稳步推进奠定了坚实的资金基础。3）2025年底净资产3.67亿美元，较2024年底增长196%，财务结构的持续优化进一步夯实了资产质量，为公司长期可持续发展构筑了稳固的财务壁垒。 市场数据 收盘价(港元)13.07一年最低/最高价7.52/17.98市净率(倍)4.06港股流通市值(百万港元)11,748.12 ◼核心中后期管线进入价值释放阶段，具备较强兑现潜力。公司围绕肿瘤、免疫、减肥代谢和中枢神经四大疾病领域布局30+项临床及临床前资产，核心中后期产品潜在销售峰值合计超过60亿美元。其中，HBM9161（巴托利单抗）针对全身型重症肌无力已递交BLA并处于审评中，后续有望成为公司首个重要商业化产品；HBM9378作为潜在同类最佳的超长效TSLP单抗，中重度哮喘全球II期已启动，预计2026年Q3读出中期数据，慢阻肺全球II期预计于2026年Q2启动；HBM4003在MSSCRC中显示出较优疗效与安全性，已于2026年2月完成海外授权并建立NewCo。 基础数据 每股净资产(美元)0.41资产负债率(%)26.62总股本(百万股)898.86流通股本(百万股)898.86 ◼技术平台升级，AI全面赋能新药研发。2025年10月，公司发布Hu-mAtrlx™AI平台驱动的首个全人源AI HCAb生成模型。该模型基于900万条NGS（新一代测序）HCAb序列及海量公共数据库，通过微调蛋白质大语言模型，实现AI从头生成高潜力HCAb候选序列，并针对靶点特异性进行二次优化。在AI HCAb模型de novo生成的107个全新分子序列中，后续在湿实验中进一步验证，抗体命中目标靶点的比例达到78.5%，其中20个分子被验证具备高活性、高纯度、高产量及特异性。基于该系统，AI HCAb模型有望加速全人源HCAb在新一代治疗领域的应用，如多抗、XDC、invivo CAR-T以及吸入或口服大分子药物，助力重塑新药研发格局。 相关研究 《和铂医药-B(02142.HK)：全球稀缺抗体平台，In China for global的BD领军者》2025-08-26 ◼盈利预测与投资评级：考虑公司每年通过BD稳定获得现金流，我们将2026-2027年归母净利润由0.47/0.63亿美元上调至1.17/1.04亿美元，2028年为1.21亿美元，公司抗体平台具备稀缺性，维持“买入”评级。 ◼风险提示：新药研发进展不及预期的风险；药品审批和上市时间不及预期的风险；合作方未能履行合约的风险；市场格局竞争加剧的风险。 内容目录 1.平台出海合作元年，助推业绩创历史新高......................................................................................42.自免/肿瘤管线收获期至，发力减肥/神经等多疾病领域................................................................63.诺纳生物：全球领先的AI抗体+技术生科新范式，多项突破引领前沿创新.............................84.盈利预测与估值..................................................................................................................................95.风险提示..............................................................................................................................................9 图表目录 图1：公司总营收及归母净利润（百万美元）...................................................................................4图2：公司现金流与资产规模高速增长...............................................................................................4图3：公司核心在研管线，BIC/FIC管线抢占四大疾病领域千亿市场............................................6图4：公司核心在研管线：下一代复杂分子获初步验证...................................................................7图5：诺纳生物AI HCAb生成模型显著提升结合分子多样性与结合成功率.................................8 表1：公司全球合作列表.......................................................................................................................5 1.平台出海合作元年，助推业绩创历史新高 公司2025年实现营业收入1.58亿美元，同比增长315%；实现经调整后净利润1.01亿美元，同比增长1146%。分收入结构看，2025年分子许可费同比增长375%，研究及技术许可费同比增长99%，主要受益于与跨国药企战略合作落地及创新产品海外授权贡献增加。 数据来源：wind，东吴证券研究所 现金流与资产规模高速增长，财务结构持续优化夯实长期发展基础。2025年底现金储备达4.03亿美元，较2024年年底增长142%。2025年经营性现金流同比增长165%达0.81亿美元，得益于多个项目海外授权与战略合作推进，公司现金储备持续增强，为临床管线的稳步推进奠定了坚实的资金基础。2025年底净资产3.67亿美元，较2024年底增长196%，财务结构的持续优化进一步夯实了资产质量，为公司长期可持续发展构筑了稳固的财务壁垒。 数据来源：公司业绩演示材料，东吴证券研究所（汇率以公司业绩演示材料为基准） 全球合作新范式领导者，树立Biotech与跨国药企合作新标杆。公司自2016年成立以来（至2025年底），累计全球合作交易规模超120亿美元，通过1）“走出去”+“引进来”，成立联合创新中心，实现中国创新药生态可持续发展，整合全球与本土资源，共建高效研发与转化平台。2）价值共创，通过Co-Co模式深度绑定战略伙伴，实现风险共担、收益共享与管线全球价值最大化释放。 2.自免/肿瘤管线收获期至，发力减肥/神经等多疾病领域 截至2025年底，公司在研管线聚焦四大疾病领域，包括肿瘤、免疫、减肥代谢、中枢神经系统，拥有临床与临床前管线资产30+，核心中后期产品潜在销售峰值超60亿美元，2026年预计IND获批3个以上。 数据来源：公司业绩演示材料，东吴证券研究所 在炎症免疫和肿瘤领域，下一代产品全面进入复杂分子2.0时代；在中枢神经系统领域，聚焦经验证的中枢神经系统靶点，通过提升中枢递送效率与延长半衰期增强药效信号，打造下一代BIC与FIC产品；在减重代谢领域，公司拥有多通路调控的代谢领域创新生物药，有望成为下一代BIC与FIC减肥代谢疗法。 3.诺纳生物：全球领先的AI抗体+技术生科新范式，多项突破引领前沿创新 2025年10月，公司发布Hu-mAtrlx™AI平台驱动的首个全人源AI HCAb生成模型。该模型基于900万条NGS（新一代测序）HCAb序列及海量公共数据库，通过微调蛋白质大语言模型，实现AI从头生成高潜力HCAb候选序列，并针对靶点特异性进行二次优化。该平台实现了AI设计、智能筛选与湿实验验证一体化的闭环流程，将抗体发现从大海捞针转变为AI精选。 AI HCAb序列生成模型能够生成数量级更高的候选序列并显著提高成功率。数据显示，在AI HCAb模型de novo生成的107个全新分子序列中，后续在湿实验中进一步验证，抗体命中目标靶点的比例达到78.5%，其中20个分子被验证具备高活性、高纯度、高产量及特异性。基于该系统，AI HCAb模型有望加速全人源HCAb在新一代治疗领域的应用，如多抗、XDC、invivo CAR-T以及吸入或口服大分子药物，助力重塑新药研发格局。 4.盈利预测与估值 考虑公司每年通过BD稳定获得现金流，我们将2026-2027年归母净利润由0.47/0.63亿美元上调至1.17/1.04亿美元，2028年为1.21亿美元，公司抗体平台具备稀缺性，维持“买入”评级。 5.风险提示 （1）新药研发进展不及预期；（2）药品审批和上市时间不及预期；（3）合作方未能履行合约的风险；（4）市场格局竞争加剧的风险。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅