铅期货期权2026年5月报告：成本支撑与需求疲弱并存，区间波动

有色贵金属与新能源团队杨莉娜投资咨询号：Z0002618 2026年5月1日 •2026年4月沪铅呈现“区间震荡，底部微升”的走势，整体运行于16,445-16930元/吨区间。 •宏观及政策：中东地缘冲突持续，宏观关注点，从避险冲击逐渐转向实际影响，能源持续高企抬升工业成本压力逐渐转导，而对经济负面影响的忧虑也有所提升，但当前来看主要反映涨的方面；从我国政策来看，动力电池与储能技术迭代，铅的需求韧性与替代压力并存，以旧换新政策中两轮电动车补贴取消，新国标电动车销售一般；海合会国家反倾销实施，利空蓄电池出口，而中东地缘波动则进一步带来不利影响。•供需：供需偏弱。供应端来看，富银铅矿偏紧，加工费回落，副产品收益依然可观，原生铅供应总体倾向于改善。 而再生铅受限于废电瓶价格坚挺，且以旧换新退坡叠加季节因素，废料供应偏紧，再生铅开工低迷。此外，再生铅可用于铅期货交割将实施，未来因供应端收缩带来的仓单紧张风险大幅降低，也将影响原生铅估值。从需求端来看，铅蓄电池下游订单一般，对铅锭总体刚需采购为主，我国现货铅库存变化较小，降库缓慢。海外伦铅库存偏高，通过我国进口窗口打开向国内进口增加，一度形成压力，不过随着进口窗口收窄，进口压力冲击有所减弱。•铅5月延续区间震荡延续的可能较大，波动区间料主要在16400-17200元之间。沪铅走势受宏观共振影响虽弱近期也 会有所跟进，关注国内需求修复韧性以及海外情况出口端变化，下有成本上有压力的走势料将延续。•风险因素：宏观因素变化；原料端供应改善超预期；节后去库不及预期；进口补充显著增加；地缘因素对大宗商品 带来的避险或供需阶段扭曲影响等。 行情回顾 第二部分宏观分析 供需分析第三部分 CONTENT目录 第四部分供需平衡 第五部分季节性及技术分析 铅期货走势回顾 •2026年4月沪铅呈现“区间震荡，底部微升”的走势，整体运行于16,445-16930元/吨区间。核心逻辑是宏观波动变化，原料成本抬升底部，而需求端偏弱、内外较高库存累库抑制上行，铅价在多重因素拉扯下维持震荡格局，且在有色板块中展现出较强滞涨抗跌性。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 2026年4月基差大部分时间在-200至+200间波动，但短期出现现货超涨情况。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 第一部分行情回顾 供需分析第三部分 CONTENT目录 第四部分供需平衡 第五部分季节性及技术分析 地缘影响结构分化货币流动性预期面临变化 地缘带来的避险冲击逐渐弱化，但实际影响仍从预期转向现实，能源高成本延续，对经济物流负面影响仍在积累和显现。 •伊朗地缘局势僵化，海峡持续封锁，推高能源成本并加剧贸易割裂。•2026年美联储4月利率维持不变，对通胀关注加深。美联储主席换届在即，鲍威尔留任理事，关注未来美联储政策面临路径。•中美制造业呈现波动修复态势，但高企的能源成本与海外订单波动，仍可能扰动制造业修复节奏。•趋势判断：美元指数走势反复。地缘转向中期影响，逐步形成滞胀压力。通过成本推动带动有色金属价格重心上移暂显现。但若能源成本持续高企、对经济的负面拖累长期延续，或将逐步累积衰退风险。•主要宏观风险：地缘政治不确定性、制造业恢复节奏波动、贸易流通受阻等。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 美元波动整理有色修复反弹 美元指数高位回落后反弹，有色金属则自低位有所修复回升。分品种来看，分化波动，基本面占优，但铅处于涨跌幅度相对有限，区间波动的稳定品种。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 铅市场关注点 •降息预期、地缘冲突，对有色金属板块的整体影响，铅跟随但受冲击相对弱。•铅面临的海外贸易争端仍存，对出口料继续带来不利影响。海合会对原产于或进口自中国或马来西亚的用于启动活 塞式发动机的蓄电池发起反倾销调查结果公布，2025年9月起相关企业将被征收25-70%不等的关税。新年度出口市场料继续受此影响偏淡。由于霍尔木兹海峡流通受限，对中东订单仍可能有不利影响。 •从我国政策来看，十五五将推动铅产业形成“供给端再生主导、需求端结构性分化、成本端环保与碳成本抬升”的格局。政策核心围绕资源安全、循环经济、绿色低碳、产业集中四大主线，叠加动力电池与储能技术迭代，铅的需求韧性与替代压力并存。 •2026年1月8日，中国财政部和国家税务总局发布了新的出口退税政策。自2026年4月1日起，取消光伏等产品增值税出口退税。自2026年4月1日起至2026年12月31日，将电池产品的增值税出口退税率由9%下调至6%；2027年1月1日起，取消电池产品增值税出口退税。 第一部分行情回顾 第二部分宏观分析 CONTENT目录 第四部分供需平衡 第五部分季节性及技术分析 第六部分结论及操作建议 原料端-铅矿 •2025年，全球铅矿产量预计达457万吨（金属量），同比增长仅0.7%，远低于年初预期的2%增长目标。一方面，老矿品位下滑带来减产，美国Red Dog，澳大利亚Rosebery、Cannington，哈萨克斯坦Kazzinc，墨西哥多矿山均有减产；另一方面，极端天气，澳大利亚减产，加拿大Hudbay旗下矿山也受影响；此外，环保及合规成本提升，多国收紧采矿许可，如Boliden旗下Garpenberg矿受许可证限制，产量不及预期，欧洲环保设施投入增加20-30%，部分低品位矿被迫关闭碳税政策落地，欧洲矿山综合成本上升8-12%；部分新增产能延迟，如俄罗斯Gorevsky，哈萨克斯坦Vares，美国Bunker Hill，中国赫章猪拱塘项目等延迟。 •2026年，全球铅矿供应量将达467万吨（金属量），同比增长2.2%，可能带来增量的项目有：俄罗斯Gorevsky：新增产能5-6万吨/年，2026年爬坡；澳大利亚Federation：新增产能4-5万吨/年，2026年稳定产出；哈萨克斯坦Vares：新增产能3-4万吨/年，2026年全面达产；加拿大Endeavor/Caribou：新增产能2-3万吨/年，品位提升；美国Bunker Hill：锌铅矿重启，预计2026上半年投产，新增铅产能约2万吨/年；中国赫章超大型铅锌矿：2026年12月全面投产，预计年产锌精矿21万吨、铅精矿7万吨。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 原料端-铅矿供应变化相对有限 •根据国家统计局2025年，我国铅矿产量变化不大，累计达到133.9万吨，同比降0.74%。2026年1-3月产量约18.85万吨，同比下滑0.77%。•根据SMM数据，2025年产量累计165.82万吨，同比增长9.8%。未来新增产能有江西银珠山、湖南康家湾矿等，但 增长空间较为有限，2026年，猪拱塘项目年中可能试车，年底可能投产。•2026年初季节性矿产供应波动下滑，3月修复回升。按SMM矿端数据来看，2026年1-3月同比增2.65%。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 原料端-铅矿进口显著增加 2026年1-3月铅矿进口量360182.98吨，同比9.35%。2026年以来，进口窗口时有开启，铅精矿进口盈利，进口到货环比显著改善。 原料端-铅矿加工费持续下降4月略回升 •高含银铅精矿格外紧俏，加工费回落。此外，由于贵金属价格一路上行，矿山希望从白银价格上涨中分享部分收益，于下半年增加了对低银矿的计价，一定程度上加剧了加工费的下行。2026年1月低加工费延续。•2026年4月，加工费趋平稳，2025年5月加工费小幅回升，国产50%铅精矿加工费月度TC为300元/吨，增加50元/吨， 而进口60%铅精矿月度加工费TC为-135美元/干吨，保持不变。•2023年起白银价格显著回升，相对偏强，副产品收益成为冶炼厂收益主要来源，提振了铅冶炼厂生产积极性，据SMM 白银产量调研，来自铅冶炼厂的白银产量占全国白银总产量约5成，且主要的白银增量来自加工贸易。矿产制约产量的抬升，且副产品计价小金属等单独核算等情况令冶炼厂利润空间受到压制。此外，硫酸的显著上涨，也在增加副产品收益。资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 供应端-精炼铅产量 •2025年，原生铅因副产品提升利润，生产积极性较高虽然因富银原料导致开工下半年有所受限，但总产量预计会出现上升，总产量至385.6万吨，同比增长约6.6%。2025年白银价格继续偏强运行，硫酸价格也表现强劲，较好的副产品收益，以及铅矿供应有所改善，提振原生铅生产回升，但第三四季度随着富银铅矿供应相对不足，反而导致原生铅供应意外减产发生。•2026年一季度产量95.52万吨，季节性下滑并不明显，同比增长5.6%。副产品白银、硫酸继续强劲带来较好提振。 •2026年4月预计产量小幅增加2%左右。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 原料端-再生铅产量 •国内再生铅市场近年来一直存在原料供应紧缺的情况，024年国内废料供应缺口扩大，加之铅蓄电池出口导致的废料流失，再生铅过剩产能开始出清。2025年，废电瓶约束继续存在并继续带来成本支撑，限制铅价下调空间。2025年全年，废电瓶供应约束仍存，且影响再生铅利润表现，令再生铅生产部分出现减产，产量在396.3万吨左右，同比增4.5%。预计再生精铅产量约315.4万吨，同比下滑约1.2%。•2026年1-3月产量季节性下滑明显，再生铅约86.06万吨，同比降9.5%，春节节后因亏损甚至有延迟开工出现。再 生铅受原料约束，以及利润亏损影响，减产明显。4月预计回升，但是废料供应紧张及亏损仍抑制再生铅开工。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 原生铅再生铅价差有所收窄 原生铅较再生铅2026年1月一度冲高近200元左右，2月、3月均一度短时间为负值。4月多数为正。上海期货交易所：《上海期货交易所铅期货合约》《上海期货交易所铅期货业务细则》（修订案）经上海期货交易所理事会审议通过，并已报告中国证监会，现予以发布。修订案及升贴水设置自2026年3月17日从铅期货PB2703合约开始实施。其中，铅期货合约交割品级中替代品对标准品贴水150元/吨。自铅期货PB2702合约交割完成后，允许符合铅期货合约交割品级中替代品标准的再生铅锭申请注册标准仓单。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 供应端-铅供应第一季度同比下滑 据国家统计局数据，2025年产量774.2万吨，同比增2.8%。2026年1-3月，产量累计181万吨，同比下降4.1%。 进出口-精炼铅净进口格局延续 •我国本已经是精炼铅的净出口国，但2024年，我国精炼铅下半年进口一度出现较显著增长，而出口低迷。2025年全年继续表现净进口。进入2026年，由于进口窗口经常打开状态，进口量呈现显著增长，净进口状态维持。•2026年1-3月，我国精炼铅进口量累计58235.91吨，同比746.05%。 •2026年1-3月，我国精炼铅出口量累计8706.69吨，同比-26.41% 库存端-国内外精炼铅库存总体保持在较高位置 2023年以来，LME铅库存自历史低位出现明显回升，逐渐转向累库存，至2024年4月已经回升至8年库存高位水准。而国内也有波动修复，但库存累积远不及海外市场。这主要是过去几年国内铅资源净流出导致的库存差异。2024年下半年开始，部分铅资源回流国内，2025年供应波动回升库存一度增加。进入2026年，1-2月国外铅锭出现累库存，3月-4月则有所去库，截至2026年4月末，LME铅268700吨，同比0.53%，沪铅库存59743吨，同比30.86%。伦铅自近年高位附近回落，而沪铅库存则同比显著回升。 资料来源：SMM，同花顺，万德，方正中期研究院整理 需求端-铅蓄电池产量增出口降 •2025年铅蓄电池内需在政策支持下偏强，而出口因海合会国家反倾销，国际贸易形势趋紧而出现下滑。2026年出口