盈利表现靓丽，平台化转型加速

裕同科技2025年及2026年一季度业绩表现靓丽，公司积极应对地缘冲突、下游需求走弱等挑战，通过客户结构调整和多元产品矩阵保障收入稳定。利润方面，剔除汇兑影响后，2026年一季度归母净利润超3亿元（同比增长超30%），预计盈利能力表现优异。公司25年分红比例提升至70.6%，对应股息率达4.3%。

多品类矩阵共驱成长。2025年H2纸制包装收入同比下滑4.5%，但公司凭借客户结构调整实现毛利率逆势提升1.91pct；环保纸塑业务受海外双反影响略有承压，但伴随印尼工厂落地，环比增速达21%，毛利率环比+6.3pct；公司持续开拓环保包装、洋酒、快消品等新市场，并在重型包装、动力电池等新赛道取得进展。

N业务发展加速，平台化转型趋于完善。华宝利围绕AI智能硬件、机器人EMS代工推进新项目导入；仁禾智能切入智能眼镜充电盒包装业务；裕同新材推进碳纤维功能材料的产业化。2026年并购华研科技，拓展精密制造能力，为客户提供从零部件到模组组装的完整解决方案，成为公司重要增长动能。

毛利率表现优异，费用表现平稳。2026年一季度毛利率为25.05%（同比+2.9pct），净利率为6.48%（还原汇兑后同比+2.0pct）；期间费用率为16.65%（同比+2.0pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为3.01%/4.45%/7.39%/1.80%。

现金流短暂承压，营运能力保持稳定。2026年一季度经营性现金流净额为6.58亿元（同比-4.0亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为51.6/137.2/78.7天（同比分别-2.2/-5.4/-4.7天）。

盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为17.6、20.7、23.4亿元，对应PE估值分别为19.8X、16.8X、14.9X。

风险提示：海外产能爬坡不及预期，终端需求复苏不及预期、竞争加剧。