2026年一季报点评Q1释压符合预期，现金流表现较优

白酒2026年04月30日 山西汾酒（600809）2026年一季报点评 强推（维持）目标价：232元当前价：143.14元 Q1释压符合预期，现金流表现较优 事项： 华创证券研究所 公司发布2026年一季报，一季度实现营业收入149.2亿元，同降9.7%；归母净利润53.8亿元，同降19.0%；销售回款160.2亿元，同增16.2%；经营现金流量净额82.5亿元，同增17.5%。截至Q1末合同负债79.0亿元，环比25年末增加9.0亿元。 证券分析师：欧阳予邮箱：ouyangyu@hcyjs.com执业编号：S0360520070001 证券分析师：田晨曦邮箱：tianchenxi@hcyjs.com执业编号：S0360522090005 评论： Q1收入符合预期，产品表现相对均衡、省内比较稳健。公司26Q1收入/净利润分别同降9.7%/19.0%。符合此前预期。从产品结构看，汾酒/其他酒同比-9.24%/-37.25%，汾酒中各单品表现相对均衡，青30及26在聚焦核心客户培育下有所回升，青20大单品价格及动销稳健，玻汾判断仍可有一定增长。分区域看，山西省内收入60.9亿元（同比+0.1%），相对稳健，主要得益于青花25、巴拿马动销平稳及玻汾献礼版引导升级，后续会加强低度青30的推广；省外收入87.9亿元（同比-15.4%），适当降低压力、帮助渠道去库。 证券分析师：董广阳邮箱：dongguangyang@hcyjs.com执业编号：S0360518040001 联系人：王培培邮箱：wangpeipei@hcyjs.com 结构下移及税金扰动致净利率阶段性承压，现金流表现优质。26Q1毛利率75.0%，下降3.8pcts，判断主要系产品结构降级所致（青30等相对承压，玻汾放量占比提升）。税费率方面，营业税金率15.2%，同比提升1.5pcts，判断与生产销售端交税节奏、以及低端酒销售较多等因素有关，销售费用率、管理费用率相对平稳，因此净利率36.1%，同比下降4.2pcts。现金流方面表现优秀，26Q1销售回款同增16.2%，25Q4+26Q1同比+11%快于收入，经营现金流量净额同增17.5%，截至Q1末合同负债79.0亿元，环比25年末增加9.0亿元，为二季度留有一定余力。 公司基本数据 总股本(万股)121,996.42已上市流通股(万股)121,996.42总市值(亿元)1,746.26流通市值(亿元)1,746.26资产负债率(%)29.26每股净资产(元)36.9112个月内最高/最低价210.70/135.75 实际基本面经营优质，战略端积极推进全国化、年轻化等布局。结合渠道反馈，公司今年春节动销超预期，库存边际上略有去化，目前总体处于良性可控水平。战略及执行中公司保持积极，持续推进全国化，25年公司省外市场收入占比超65%，全国93%省区实现正增，55%省区实现双位数增长，其中京津冀同增10%，长三角、珠三角同增12%。26年公司全国化部署会更精细，针对不同类型实施差异化打法。同时公司近两年在电商、即时零售、会员商超等新渠道加强布局，设立专门部门统筹平衡线上线下价格体系、利润分配及推广资源。此外积极探索年轻化增量，推出观汾小酒馆、小规格产品、联名调酒等创新项目。26年还将推出类似侏罗纪的新概念产品，并储备其他新品类。 投资建议：估值性价比优势明显，长期发展空间较大，维持“强推”评级。公司一季报总体符合预期、现金流表现较好，实际基本面在行业中仍属优质良性，青20批价稳定，终端份额总体提升，当前承诺25-27年分红率维持65%，对应股息率4.5%，估值性价比突出。我们维持预计26-28年EPS为9.29/9.45/10.13元，维持目标价232元，维持“强推”评级。风险提示：消费复苏放缓、省内竞争加剧、高端及省外布局不及预期。 相关研究报告 《山西汾酒（600809）2025年报点评：Q4玻汾加强发力，股息提升成看点》2026-04-23《山西汾酒（600809）2025年全球经销商大会点评：夯实基础，行稳致远》2025-12-03《山西汾酒（600809）2025年三季报点评：符合预期，经营稳健》2025-10-31 资料来源：wind，华创证券 资料来源：wind，华创证券 附录：财务预测表 食品饮料组团队介绍 研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予 浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，9年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2024年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和21世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025年获新财富最佳分析师评选第二名。 ——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业） 高级分析师：田晨曦 英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所，5年消费行业研究经验。 助理研究员：王培培 南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。 ——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、调味品、烘焙休闲食品、预制食品、餐饮连锁、食品配料） 大众品研究组组长、资深分析师：范子盼 中国人民大学硕士，7年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。 研究员：严文炀 南京大学经济学硕士，2023年加入华创证券研究所。 执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳 上海财经大学经济学硕士，17年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自2013至2025年，获得新财富最佳分析师八届第一，三届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。 华创证券机构销售通讯录 华创行业公司投资评级体系 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500/纳斯达克指数。 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个月内超越基准指数20%以上；推荐：预期未来6个月内超越基准指数10%－20%；中性：预期未来6个月内相对基准指数变动幅度在-10%－10%之间；回避：预期未来6个月内相对基准指数跌幅在10%－20%之间。 行业投资评级说明： 推荐：预期未来3-6个月内该行业指数涨幅超过基准指数5%以上；中性：预期未来3-6个月内该行业指数变动幅度相对基准指数-5%－5%；回避：预期未来3-6个月内该行业指数跌幅超过基准指数5%以上。 分析师声明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师对任何其他券商发布的所有可能存在雷同的研究报告不负有任何直接或者间接的可能责任。 免责声明 本报告仅供华创证券有限责任公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司在知晓范围内履行披露义务。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对具体证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成对所涉及证券的个人投资建议，也未考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的预期收入可能会波动。 本报告版权仅为本公司所有，本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华创证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。 华创证券研究所