降本增效正在推进，后续毛利率环比有望修复

2026Q1公司收入同比-19%至43.1亿元，归母净利润同比-50%至3.8亿元。量价拆分显示，销售运动鞋0.43亿双（同比-13%），销售单价预计下降约7%。毛利率同比-5.0pct至17.9%，主要受老客户订单下滑（影响产能利用率）及新工厂产能爬坡拖累；销售/管理/财务费用率分别+0.1/+0.5/+1.1pct至0.4%/4.2%/0.6%；净利率同比-5.3pct至8.9%。

公司推进客户结构多元化，目前主要客户包括Nike、Adidas等，2025年前五大客户销售占比下降至73%。新客户订单快速增长（如Adidas订单持续释放），但老客户下单意愿相对谨慎。

降本增效措施有序推进，短期订单不及预期拖累毛利率，预计后续环比改善。公司2024年新投产4家工厂（越南3家+印尼1家），2025年持续新投产，未来3-5年主要在印尼建设新工厂。2025年总产能/产量分别+8.3/+2.6%至2.48/2.27亿双，产能利用率91.6%。

存货周转放缓（+8.7天至82.8天），判断系部分发货延迟，预计后续改善。2026Q1末存货同比-0.9%至36.4亿元，经营性现金流量净额5.0亿元（约同期归母净利润的1.3倍）。

展望2026年，公司经营情况有望逐季改善，预计收入同比持平，归母净利润承压。盈利预测：2026~2028年归母净利润分别为28.7/33.6/38.5亿元，对应2026年PE为15.5倍，维持“买入”评级。

风险提示：产能扩张不及预期、终端消费环境波动、行业竞争加剧。