主业营收稳健扩容，液冷新局打开成长空间

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2025年公司营业总收入28.16亿元，同比增长23.52%；归母净利润为-0.59亿元，同比下滑80.89%，扣非归母净利润为-1.28亿元，盈利端显著承压。费用端研发费用同比回落，成本端压力凸显。
• 主业规模：精炼石油产品板块营收27.91亿元，其中燃料油系列营收10.07亿元（同比增长75.85%），特种油系列营收14.35亿元（同比增长15.56%），其他精炼石油产品营收同比下滑。各产品毛利率均同比回落，燃料油系列毛利率转负，特种油系列毛利率5.18%。海外业务营收占比20.50%，持续完善海外市场布局。
• 竞争优势：深耕燃料油深加工领域，现有产能43.75万吨（燃料油、沥青等）和40万吨特种环保芳烃油，产能利用率保持高位。原料适应性装置已进入调试阶段。公司具备区位、物流、工艺、技术、客户资源等多维竞争优势。

业务布局与前瞻布局

• 液冷赛道：依托化工产品与液冷领域的契合度，新设无锡极致液冷等子公司切入算力液冷新赛道。聚焦IDC、AIDC智算中心热管理全链条，提供液冷系统、专用材料、机柜及整体解决方案，积极整合技术与资源，有望打造第二增长引擎。

盈利预测与估值

• 预测：预计2026-2028年营业收入分别为28.99亿元、33.41亿元、38.51亿元（同比增速2.97%、15.24%、15.27%），归母净利润分别为0.27亿元、0.35亿元、0.44亿元（同比增速145.62%、30.49%、27.02%）。
• 估值：对应PE估值分别为161倍、123倍、97倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

• 创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；全球疫情变化超预期风险；政策超预期风险。