店效大幅改善，净利率再创新高

4月28日公司披露一季报，26Q1实现营收166.3亿元，同比+53.7%；归母净利润6.30亿元，同比+193.1%；扣非净利润5.66亿元，同比+168.2%，业绩超预期。Q1保持较快开店速度，单店收入大幅改善。零食量贩26Q1实现收入164.4亿元，同比+53.8%，其中门店数保持高增态势，收入增长核心驱动力；单店收入预估实现高个位数增长，主要受益于门店调改及春节返乡人群增长，3月修复态势延续。规模效应持续释放，量贩零食业务净利率环比提升。26Q1整体毛利率/归母净利率分别为12.9%/3.8%，同比+1.9pct/+1.8pct；零食量贩还原后激励费用后净利润9.6亿元，净利率5.84%，同比+1.99pct，环比+0.13pct；销售/管理/研发费率分别为2.64%/2.72%/0.1%，同比-0.67pct/+0.17pct/+0.09pct，销售费率优化系规模效应，管理费率提升系量贩业务扩张补充人员，研发费率提升主要系加大软件研发力度；零食量贩业务少数股东损益占比净利润约34.9%，同比-9.7%，系去年底收回南京万优少数股权；政府补助1.14亿元，同比+1.07亿元。看好公司旺季加快开店步伐、单店收入保持修复态势，未来全品类超市扩张&少数股权收回仍具备看点。受益于门店品类调改，单店收入有望持续提升；利润端伴随少数股权收回及规模效应释放，净利率仍有望边际提升。考虑到Q1业绩超预期，上调26-28年净利润13%/9%/7%。预计26-28年归母净利润27/33/36亿元，同比增长100%/23%/10%，对应PE分别为15x/12x/11x，维持“买入”评级。风险提示：食品安全风险；开店节奏不及预期风险；市场竞争加剧风险；少数股权收回不及预期等风险。