TROP2 ADC SKB264全球临床推进，医保放量释放价值

科伦博泰生物（06990.HK）买入-B(首次)TROP2ADCSKB264全球临床推进，医保放量释放价值

公司概况
科伦博泰生物是一家专注肿瘤、免疫及代谢领域的创新生物制药企业，深耕ADC研发十余年，拥有30+项在研管线。公司2025年收入20.58亿元（+6.5%），研发开支13.20亿元（+9.4%），期末现金及金融资产45.59亿元，现金储备充裕。2026年1月，SKB264、科泰莱®（A167）、达泰莱®（A140）落地医保，A166HER2阳性乳腺癌适应症2025年10月获批。

核心产品进展
SKB264（Sac-TMT）是全球首款获批肺癌适应症的TROP2ADC，已获批2L+三阴性乳腺癌（TNBC）、2L/3LEGFR突变非小细胞肺癌（NSCLC）、2L+HR+/HER2-乳腺癌四大适应症，2026年1月纳入国家医保目录。

• 临床进展：
  • 1L驱动基因阴性NSCLC与1LPD-L1阳性NSCLC获NMPA突破性疗法认定；
  • 联合K药一线治疗PD-L1阳性NSCLC的III期研究达PFS主要终点，观察到OS获益，正在NDA申报；
  • 国内PD-L1TPS＜1%1LNSCLC联合K药、1LEGFR突变NSCLC联合奥希替尼、1LHR+/HER2-乳腺癌等III期临床有序推进；
  • 默沙东主导推进大中华区外17项全球III期临床，覆盖乳腺癌、肺癌等多癌种。
  • 单药后线核心适应症临床数据优异，2LEGFR突变NSCLCPFSHR=0.49、OSHR=0.60，安全性可控。
• 商业化：
  • 600+人营销团队覆盖全国，合作60+家一级经销商与400+家DTP药房；
  • 产品纳入CSCO权威诊疗指南；
  • 二线TNBC、三线NSCLC适应症已纳入医保率先放量，HR+乳腺癌、二线NSCLC新增适应症将于2026年参与医保谈判。

财务预测与估值

• 收入预测：2026-2028年营收分别为29.00/43.46/69.49亿元，净利润为-1.90/3.24/9.53亿元。
• 估值：2026-2028年P/E分别为-500.7/293.3/99.6倍，P/B分别为20.3/19.0/15.9倍。

投资建议
首次覆盖，给予“买入-B”评级，主要基于SKB264全球临床推进和医保放量释放价值。

风险提示

• 核心产品临床进展不及预期；
• 医保谈判价格与放量节奏不及预期；
• 创新药商业化推广不及预期。