核心观点
山西汾酒2025年年报显示，公司腰部产品坚实，深化全国化2.0布局，省内大盘韧性高，省外市场稳健增长。产品结构下移导致毛利率下行，但费用率平稳，分红比例提升，重视股东回报。
关键数据
- 2025年公司实现营收387.18亿元，同比+7.52%；归母净利122.46亿元，同比+0.03%；扣非净利122.53亿元，同比+0.06%。
- 25Q4公司实现营收57.94亿元，同比+24.51%；归母净利8.42亿元，同比-5.72%，扣非净利8.42亿元，同比-5.84%。
- 2025年毛利率同比-1.35pct至74.85%，主因产品结构下行；销售费用率同比+0.25pct至10.59%，主因行业下行期公司加大市场营销投入；管理费用率同比-0.27pct至3.75%；税金及附加率同比+1.39pct至17.86%。
- 2025年归母净利率同比-2.37pct至31.63%。
- 2025年销售回款354.57亿元，同比-3.15%；经营性净现金流90.14亿元，同比-25.95%。
- 2025年度利润分配预案，公司全年现金分红总额80.03亿元，分红率提升至65.35%，相较于2024年提升4.96pct。
- 公司公告2025-2027年度股东分红回报规划，计划2025-2027年度，公司每年度现金分红总额不低于当年归属于上市公司股东净利润的65%，未来仍有提升空间。
研究结论
考虑到商务消费恢复不及预期，略下调26、27年盈利预测，预测公司2026-2028年每股收益分别为9.06、9.50、10.13元（原预测为10.61、11.58元，新增）。参考可比公司估值，给予公司2026年24倍市盈率，对应目标价为217.44元，维持买入评级。
风险提示
消费复苏不及预期风险、省外拓张进度不及预期、食品安全事件风险。
