水羊股份发布2025年报及2026年一季报，2025年公司实现营收49.77亿元/+17.47%，归母净利润1.48亿元/+34.92%，扣非归母净利润1.37亿元/+15.85%。2025Q4公司实现营收15.68亿元/+31.52%，归母净利润0.12亿元/-20.05%，扣非归母净利润0.06亿元/-44.32%。2026Q1公司实现营收11.98亿元/+10.34%，归母净利润0.35亿元/-17.12%，扣非归母净利润0.35亿元/-14.25%。2025年经营活动现金流净额48.69亿元/+15.44%。
核心观点
- 收入端：自有及高奢品牌表现亮眼，收入高质量增长。2025年公司营收49.77亿元/+17.47%，其中自有品牌收入20.96亿元/+26.97%，占比42.11%。高奢品牌EDB持续增长，RV超高速增长，高端品牌PA、VAA、HB均高速增长。2026Q1自有品牌占比提升至45%，高端品牌延续快速增长趋势。
- 利润端：毛利率稳步提升，加大营销投放致费用率有所增加。2025年公司毛利率65.53%/+2.52pct，归母净利率2.98%/+0.39pct。期间费用率61.64%%/+2.85pct，主要系销售费用率提升明显（51.84%），主要因海外销售投入、国内市场投放及EDB线下渠道建设。2026Q1毛利率65.04%/+1.29pct，归母净利率2.90%/-0.96pct，费用率60.88%/+1.96pct。
- 战略推进：公司坚持自有品牌与CP品牌双轮驱动，高端化及全球化战略持续推进。EDB海内外布局同步推进，RV国内高增、海外增长，PA中国区高增、海外回温，H&B增速超50%，VAA全渠道GMV高增并推出新品。大众品牌战略性收缩，夯实各品牌特色定位。
研究结论
公司为国内唯一运营多个高端美妆品牌的集团公司，高端品牌力与客户口碑持续积累，收入规模与盈利能力有望持续提升。调整盈利预测，预计2026-2028年营收分别为57.04/64.39/70.50亿元，归母净利润分别为1.93/2.38/2.89亿元，EPS分别为0.49/0.61/0.74元，对应2026年PE分别为50/40/33X，维持“买入”评级。
风险提示
- 行业竞争加剧；2. 新品建设不及预期；3. 品牌声誉风险。
