经营改革初显成效，业绩改善未来可期

中炬高新（600872.SH） 经营改革初显成效，业绩改善未来可期 作者 事件：公司发布公告，2025年实现营收42.0亿元，同比减少23.9%；归母净利润5.4亿元，同比减少39.9%；扣非归母净利润5.4亿元，同比减少20.1%。2026Q1实现营收13.2亿元，同比增长19.9%；归母净利润2.6亿元，同比增长45.1%。 分析师刘鹏SAC：S1070520030002邮箱：liupeng@cgws.com 公司调整初显成效，26Q1营收表现亮眼。2025年公司营收同比减少23.9%，主要由于公司基于长期发展目标主动调整出货节奏、优化经销商结构。分产品看，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别同比-16.3%/-20.3%/-49.0%/-4.7%。从销售模式上看，公司分销收入同比减少21.0%，直销模式同比增长30.5%。2026年一季度，公司营收同比增长19.9%，酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别同比+13.1%/+25.8%/+113.0%/-10.5%，分销/直销模式收入分别+16.3%/-6.6%。分区域看，东部/南部/中西部/北部地区收入分别+38.2%/+5.1%/+27.5%/-2.2%，收入显著改善。 相关研究 毛利率改善费用率优化，盈利能力显著提升。2025年公司毛利率为39.2%，同比减少0.6pct，归母净利率12.8%，同比减少3.4pct，主要由于高毛利的征地收入占比减少；公司主营的调味品主业毛利率为40.1%，同比增加2.8pct，主要由于原材料采购单价下降及降本增效综合影响。费用端，销售费用率为12.8%，同比增长3.6pct，主要由于本期人工成本及广告宣传费用支出增加；管理费用率为8.0%，同比增长1.1pct，主要由于整体收入规模下降减少摊薄效应；财务费用率为0.2%，同比增长0.1pct，主要由于本年票据贴现手续费增加。2026Q1，公司毛利率为42.4%，同比增长3.7pct，归母净利率为19.9%，同比增长3.5pct，盈利能力持续改善。费用端，销售/管理/财务费用率分别为8.6%/8.0%/0.2%，同比基本持平。 公司集中调整经营战略，改革多管齐下未来增长可期。2025年，公司面对外部环境的不确定性与消费市场的调整，主动调整节奏、优化结构、积蓄动能，为新一轮高质量发展奠定了基础。营销端，公司积极推进管理模式转型，将过往以经验为主的管理方式，转向从终端出发、数据驱动的渠道精细化管理。渠道端，公司主动调整出货节奏、优化经销商结构、创新厂商协作机制，2025年净增经销商270个，经 销 商 数 量 达到2824个 ，区 县 开 发率 达 到76.55%， 地 级 市 开发 率 达 到94.16%。投资并购方面，2026年公司完成对四川味滋美食品股份有限公司的战 略性并购，通过控股川式复合调味品赛道标杆企业，以火锅底料为切入点，进军更具成长性的复合调味品市场，补强了公司在B端餐饮渠道的定制化服务能力。 投资建议：公司2025年在营销、渠道、管理等多维度调整节奏、积蓄动能，2026年一季度实现营收、利润双重增长，预期后续公司改革红利将进一步释放。我们预计2026-2028年公司实现营业收入47.9亿元、52.3亿元、57.6亿元，归母净利润6.8亿元、7.6亿元、8.6亿元，2026年4月22日股价对应的PE倍数分别为22.3X、20.0X、17.7X，维持“买入”评级。 风险提示：成本上行的风险，竞争加剧的风险，消费需求下行的风险，食品安全及监管政策风险，国际贸易风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 长城证券股份有限公司（以下简称长城证券）具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格。 本报告由长城证券向专业投资者客户及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者客户（以下统称客户）提供，除非另有说明，所有本报告的版权属于长城证券。未经长城证券事先书面授权许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布，亦不得作为诉讼、仲裁、传媒及任何单位或个人引用的证明或依据，不得用于未经允许的其它任何用途。如引用、刊发，需注明出处为长城证券研究院，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向他人作出邀请。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。长城证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。长城证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。长城证券版权所有并保留一切权利。 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。因本研究报告涉及股票相关内容，仅面向长城证券客户中的专业投资者及风险承受能力为稳健型、积极型、激进型的普通投资者。若您并非上述类型的投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研究报告中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，在执业过程中恪守独立诚信、勤勉尽职、谨慎客观、公平公正的原则，独立、客观地出具本报告。本报告反映了本人的研究观点，不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接收到任何形式的报酬。 长城证券产业金融研究院 深圳地址：深圳市福田区福田街道金田路2026号能源大厦南塔楼16层邮编：518033传真：86-755-83516207 北京地址：北京市宣武门西大街129号金隅大厦B座27层邮编：100031传真：86-10-88366686 上海地址：上海市浦东新区世博馆路200号A座8层邮编：200126传真：021-31829681