景气投资回归
2026年04月27日 证券研究报告/固收专题报告 报告摘要 分析师：林莎执业证书编号：S0740525060004Email：linsha@zts.com.cn 上周A股冲高回落，上证指数全周收涨0.70%，前期最热门的光模块情绪也有所降温。市场对后续走势再度出现了分歧。 美伊冲突至今，上证指数从低点已经修复接近80%，结构高度集中，避险情绪和景气投资共振驱动资金高度抱团。强势板块走向平淡是否意味着行情终结？ 复盘来看，事件冲击引发大跌之后的反弹会有明显的节奏规律。通常分三阶段：阶段一、由极端悲观回归理性（对应贪恐指标从极端恐慌向均值回归，已经发生）；阶段二、事件冲击转向长期化定价，分歧加剧，波动加大（正在经历）；阶段三、宏观数据向好验证负面事件影响完全消除，增量资金再次入场，驱动市场新一轮主升浪。 当前处于阶段二，即迎接下一轮主升浪的酝酿期。资金开始从此前坚定抱团的板块向外溢，即便“光”有所降温，但广义科技板块的热度依然不减。外资也在趋势性流入A股，净流入规模连续3周增长，外资正在重新定价A股，减仓韩股、美股科技板块，流向A股科技板块。 从极端恐慌向均值状态修复之后，景气投资真正回归。从上周市场结构看，表现最好的是有业绩驱动的板块，表现较差的板块包括房地产投资链、受到高油价冲击的出行链以及2026年一季报业绩下滑幅度较大的板块。 当情绪维度的修复告一段落，叠加业绩关键窗口期，是拥抱景气投资的时刻。行业上，关注三条主线： 一是我们此前就坚定推荐的AI硬件产业链，站在光里的同时，关注产业拐点开始明确且修复才刚刚开始的国产算力； 二是出口高景气板块，重点包括电子、计算机、电力设备； 三是高油价冲击下的能源替代板块，包括煤炭、石油石化、公用事业、国防军工、基础化工。 风险提示：美伊冲突演绎超预期、国内宏观政策及流动性的变化、信息更新不及时等。 内容目录 导言.............................................................................................................................3一、超跌反弹行情进入观望休整期.............................................................................3二、贪恐指数显示市场情绪理性乐观.........................................................................4三、外资继续加仓中国资产........................................................................................6四、行业配置：回归产业趋势，聚焦算力通胀与能源替代........................................7风险提示.....................................................................................................................8 图表目录 图表1：上周业绩景气板块超额收益较明显.............................................................3图表2：截至上周A股修复进度接近80%...............................................................4图表3：市场大幅回撤通常发生在情绪极度贪婪时..................................................5图表4：当前情绪尚未触及极度贪婪........................................................................5图表5：上周创业板的市场情绪有所回落.................................................................5图表6：上周科创板的市场情绪继续提升.................................................................5图表7：上周广义科技板块情绪整体升温.................................................................5图表8：上周后半周广义科技板块存在结构性行情..................................................5图表9：上周外资加速流入中国资产........................................................................6图表10：上周外资在各板块资金净流向（百万美元）............................................6图表11：超跌反弹行情修复节奏..............................................................................7图表12：上周市场重点关注业绩主线拆解...............................................................8 导言 上周A股冲高回落，上证指数全周收涨0.70%。结构上，表现较好的板块包括高股息板块、出口高景气板块、美伊冲突受益板块以及光模块。表现较差的板块包括房地产投资链、受到高油价冲击的出行链以及2026年一季报业绩下滑幅度较大的板块。 来源：Wind，中泰证券研究所注：部分行业横跨多个概念 上周上证指数止步于4100点，大热门光模块也有所降温，尽管市场有各种各样的担忧，但复盘来看，事件冲击引发大跌之后的反弹不会一蹴而就，会有明显的节奏规律。 在2020年3月全球流动性冲击、2025年4月美国“对等关税”等负面事件造成A股深跌后，反弹也并非一步到位，但在震荡休整之后均突破了前高。 从贪恐指数来看，当前市场情绪依然积极。在光模块情绪回归理性的同时，投资者对其他板块愈发乐观。与此同时，上周外资继续稳步流入A股，净流入规模连续3周增长。 一、超跌反弹行情进入观望休整期 从2020年、2025年的经验来看，重大负面冲击形成的超跌反弹一般分为三阶段： 第一阶段是定价修正阶段。投资者情绪由极度悲观回归理性，市场反弹顺畅，上行斜率陡峭。 第二阶段是观望休整阶段。在前期跌幅修复到一定程度之后，投资者会进行观望，根据数据评估负面事件对企业盈利的实际影响。此时，资金分歧加大，市场涨势放缓，走势波动加剧。 第三阶段是上行的主升浪阶段。2020年全球流动性冲击、2025年美国“对等关税”之后的宏观数据均显示，市场所担心的负面事件对企业盈利没有影响，国内经济复苏动力不减，因此增量资金再次入场，驱动市场开启新一轮上涨行情。 截至上周，上证指数自3月23日以来最高反弹7.68%，修复进度（反弹幅度/美伊冲突爆发后最大回撤幅度）达到79.33%。而在2020年全球流动性冲击、2025年美国“对等关税”引发的超跌反弹行情中，市场在修复进度分别达到57.81%、73.86%之后开始震荡休整。 因此，上周市场冲高回落可能意味着市场开始进入观望休整阶段，这个阶段是酝酿真正的主升浪的关键阶段。 来源：Wind，中泰证券研究所注：T+0为超跌反弹启动前一交易日 二、贪恐指数显示市场情绪理性乐观 从历史数据来看，市场阶段性大幅回撤通常发生在贪恐指数触及极度贪婪的界限时。截至上周五，上证指数贪恐指数为55.06%，还处于中立偏乐观的阶段。 从边际变化来看，上证指数贪恐指数仍然处在上行趋势中，市场情绪也相对乐观，且保持理性。 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 从行业层面来看，市场降温阶段，资金选择在热门板块之间进行轮动，并未出走。上周下半周，虽然光模块降温调整，但科技板块并未熄火。科创50贪恐指数稳步提升，半导体、电池、能源金属、化学原料等广义科技板块的市场情绪开始升温，且股价在上周后半周仍然取得正收益。 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 来源：Wind，中泰证券研究所 三、外资继续加仓中国资产 上周外资净流入A股11.22亿美元，净流入港股2.17亿美元，A股+港股合计净流入13.39亿美元，是美伊冲突爆发后的第2高值，仅次于美伊冲突爆发首周（31.44亿美元）。 上周外资净流入中国资产的规模较上周增长27.34%，实现连续3周正增长。 来源：EPFR，中泰证券研究所 从结构上看，上周前四日，外资在A股重点加仓科技板块。资金净流入规模高于亚太其他经济体市场以及美股。其中，在韩股、美股，外资减仓科技板块。 四、行业配置：回归产业趋势，聚焦算力通胀与能源替代 本轮超跌反弹行情的推进节奏与2020年全球流动性冲击更加相似，板块在第一阶段的修复进度及分化度大致相当。参照2020年的经验，本轮全面反弹或将告一段落，短期来看，市场可能会更加聚焦产业趋势。 在2020年全球流动性冲击造成的超跌反弹行情进入第二阶段后，板块涨跌幅排序与第一阶段的修复进度正相关。第一阶段完全修复前期跌幅的板块大多拥有产业趋势支撑，在第二阶段的震荡休整期相对更容易取得正收益。相反，第一阶段修复缓慢的板块通常缺乏有利的业绩支撑，在第二阶段也表现不佳。 从上周市场表现来看，资金主要愿意给以下三条业绩主线提供溢价： 一是我们此前就坚定推荐的AI硬件产业链，站在光里的同时，关注产业拐点开始明确且修复才刚刚开始的国产算力。上周光模块龙头业绩虽然低于市场预期，但主要是受汇兑损失影响，剔除这一财务性因素之后，业绩整体符合预期，营业收入、毛利率均超市场预期。 二是出口高景气板块，重点包括电子、计算机、电力设备。 三是受益于高油价的能源替代板块，重点包括煤炭、石油石化、公用事业、国防军工、基础化工。其中，石油石化直接受益于原油涨价。煤炭、公用事业是石油能源的替代。国防军工是绿色能源转型带动的运输设备更新需求。基础化工得益于国内能源成本优势出口竞争力增强。 风险提示 美伊冲突演绎超预期、国内宏观政策及流动性的变化、信息更新不及时等。 重要声明 中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。 市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已
