净利润同环比改善，行业景气回升

净利润同环比改善，行业景气回升 事件：公司发布2025年度报告及2026一季报，2025年营收体量稳健增长，2026Q1净利润同环比持续改善。 买入（维持） ✓2025年报：公司实现营业总收入2032.35亿元，同比+11.62%；实现归母净利润125.27亿元，同比-3.88%；实现扣非归母净利润121.44亿元，同比-9.10%； ✓2026Q1：公司实现营业总收入540.52亿元，同比+25.50%、环比-8.40%；实现归母净利润37.18亿元，同比+20.62%、环比+10.32%；实现扣非归母净利润35.94亿元，同比+18.20%、环比+18.10%。 产品矩阵扩张，销量稳健增长。2025年公司整体产品销量稳健增长，各板块产能扩张，产品品类持续丰富，一体化龙头研发平台加速形成。 ✓聚氨酯系列：截至2025年末，公司拥有380万吨/年MDI、147万吨/年TDI装置，聚醚业务总产能达到232万吨/年，是目前全球领先的MDI、TDI、聚醚多元醇供应商。2025年聚氨酯板块产销量分别为623、631万吨，同比+7.46%、11.84%；实现营收750.58亿元，同比-1.04%；毛利率26.88%，同比+0.73pct； ✓石化系列：公司烟台基地乙烯产能一期100万吨/年乙烯装置原料多元化改造全面完成，实现全乙烷进料，产能提升至120万吨/年，成本与低碳优势显著增强；二期120万吨/年乙烯及下游高端装置顺利实现全面开车并稳定运行。2025年石化板块产销量分别为647、633万 吨 ， 同 比+19.09%、15.82%； 实 现 营 收842.04亿 元 ， 同 比+16.11%；毛利率0.58%，同比-2.94pct； 作者 分析师尹乐川执业证书编号：S0680523110002邮箱：yinlechuan@gszq.com ✓精细化学品及新材料系列：公司布局功能化学品分公司、新材料事业部、表面材料事业部、高性能聚合物事业部、氯产品事业部、营养科技有限公司、电池科技有限公司等业务单元，产品矩阵全面。2025年精细 化学 品及 新材 料板 块产销 量分 别为254、256万吨 ，同比+21.81%、25.78%；实现营收331.89亿元，同比+17.39%；毛利率10.53%，同比-2.25pct。 相关研究 1、《万华化学（600309.SH）：一季度彰显盈利韧性，高端聚烯烃项目即将落地》2024-04-272、《万华化学（600309.SH）：全年业绩稳健，高端新材料未来成长可期》2024-03-193、《万华化学（600309.SH）：Q3盈利环比略有下滑，新材料步入收获期》2023-10-16 盈利预测：公司是聚氨酯龙头企业，布局石化、新材料领域持续成长。预计公司2026-2028年营业总收入分别为2455.13/2556.21/2643.54亿元，归 母 净 利 润 分 别 为171.40/195.86/210.67亿 元 ， 对 应PE分 别 为16.4/14.3/13.3倍。维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格超预期波动，产品供求格局超预期恶化，环保及安全生产风险。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：100077邮编：200120邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com