25Q4收入提速，现金流持续改善

25Q4收入提速，现金流持续改善 Q4收入加速增长，经营性利润增长稳健。公司2025年实现营收1151亿元，同增7.3%；扣非后归母净利润71亿元，同增13%，增速高于营收，主因蜀道矿业、蜀道清洁能源出表后期间费用率降幅较多；归母净利润73亿元，同增1.2%，增速低于扣非后，主因上年处置上述两项资产所得处置收益较多（约7.8亿元），非经基数较高。分季度看，Q1-Q4分别实现营收同比+4%/-13%/+14%/+18%，Q3以来新项目开工、在建项目推进提 速 ， 收 入 确 认 持 续 加 速 ； 分 别 实 现 扣 非 后 归 母 净 利 润 同 比+2%/-33%/+62%/+17%；分别实现归母净利润同比+1%/-30%/+60%/-18%。分业务看，工程施工/公路投资运营/贸易业务分别实现营收1052/28/63亿元，分别同比+13%/-4%/-6%，工程主业稳健扩张。公司拟年度现金分红和回购金额43.8亿元，分红率60.01%，以当前市值计算股息率为5.02%（截至2026/4/23）。 买入（维持） 毛利率与费用率下降，现金流持续改善。2025年公司毛利率14.4%，同比-1.3pct，毛利率下降主因Q3以来项目开工较多，前置成本增多。2025年期间费用率5.41%，同比-1.94pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.03/-0.30/-0.89/-0.72pct，公司销售、管理、财务费用率下降主因蜀道矿业、蜀道清洁能源出表所致，研发费用率下降主因智能化系统、新技术、新工艺研发投入有所减少。资产（含信用）减值约9.2亿元，较上年增多5.1亿元。2025年归母净利率6.3%，同比-0.4pct。2025年公司经营性现金流大幅净流入77亿元，净流入额同比扩大43亿元，预计主因蜀道集团作为公司主要业主方，集团积极实施对公司应收账款清欠，公司现金流持续改善。 作者 订单充裕保障盈利稳健，高股息“类债”价值较强。2025年公司中标项目2035亿元，同比快速增长47%。截至2025年末，公司在手订单3350亿元，是2025年营收的2.9倍，在手订单十分充裕，保障业绩中长期持续稳健释放。同时，公司已规划2025-2027年最低现金分红率60%，假设后 续 延 续 该 分 红 率 ， 测 算 公 司2026-2028年 股 息 率 分 别 为5.2%/5.3%/5.5%。业绩稳健+现金流较好+高分红高股息，公司““类债”投资价值有望持续显现。 分析师何亚轩执业证书编号：S0680518030004邮箱：heyaxuan@gszq.com 分析师廖文强执业证书编号：S0680519070003邮箱：liaowenqiang@gszq.com 相关研究 投资建议：基于公司2025年经营趋势，我们调整预测公司2026-2028年归母净利润分别为75.2/77.5/79.8亿元，同增3%/3%/3%，当前PE分别为11.6/11.2/10.9倍，维持“买入”评级。 1、《四川路桥（600039.SH）：Q3业绩大增60%超预期，现金流创历史同期新高》2025-10-312、《四川路桥（600039.SH）：盈利阶段性承压，下半年产值有望加速确认》2025-08-303、《四川路桥（600039.SH）：25Q2订单大增25%，业绩稳健释放+高股息确定性强》2025-07-15 风险提示：需求下滑风险，签单不及预期风险，大股东支持力度不及预期风险，分红不及预期等。 财务报表和主要财务比率 免责声明 国盛证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券股份有限公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 国盛证券研究所 上海地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22栋邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com 北京地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com 深圳邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com