2025 年报点评：收入增长延续，关注旺季客流与中期催化

收入增长延续，关注旺季客流与中期催化 黄山旅游2025年报点评 本报告导读： 25年黄山旅游客流稳步修复，收入延续增长，资源费扰动利润释放。 投资要点： 需求端修复。25年收入21.09亿元，同比增长9.23%；归母净利润2.92亿元，同比下降7.15%；扣非归母净利2.62亿元，同比下降17.38%；景区累计接待进山游客516.80万人次，同比增长4.99%；索道及缆车累计运送游客1043.38万人次，同比增长6.31%。 分业务营业收入大幅增长。索道及缆车仍是最核心利润支柱，25年收入8.42亿元，同比增长17.37%，毛利率同比下降12.36pct至75.20%；景区收入2.93亿元，同比增长21.92%，毛利率同比提升7.06pct至46.46%；酒店收入4.92亿元，同比增长7.99%，毛利率32.57%，同比下降5.34pct；旅游服务业务收入5.32亿元，同比增长12.13%；徽菜业务收入2.45亿元，同比增长1.09%，毛利率仅0.30%。 旺季利润弹性弱于收入端。4Q表观利润同比转正，扣非净利0.15亿元，同比-66.92%。2025年，1Q/2Q/3Q/4Q收入各4/5/6/6亿元，同比各增20%/8%/3%/11%；归母净利润各0.37/0.90/1.27/0.39亿元，同比各增45%/-16%/-17%/29%。25年非经常性损益中约2465万元核心或为私募基金等其他非流动金融资产估值上升所致。 行业景气修复延续，建议关注五一暑期等旺季节点客流兑现。2025年国内居民出游人次及出游花费分别同比增长16.2%、9.5%；在此背景下公司核心山岳景区资产仍具较强经营韧性。中期看，黄山机场2026年夏秋航季通航城市已扩至18个、每周计划执行航班78架次，较2025年夏秋航季增长18%，交通可达性提升有望继续拓宽客源半径。公司2026年经营计划已明确推进温泉片区项目、东大门开放、太平索道电气系统更新、黄山国际大酒店升级改造，黄山市2026年重点工作提出以黄山旅游官方平台为总入口推动全域旅游数字化联动发展，力争入境游客突破50万人次、增长50%，项目推进及入境修复均有望成为后续业绩与估值的重要催化。 高铁带动流量增长，新项目开启业绩弹性2026.03.07业绩短期承压，新项目有望打开成长弹性2025.04.22 风险提示：宏观政策变动，新项目不达预期，行业竞争加剧。 资料来源：Wind，国泰海通证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。 本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域、部门或关联机构之间的信息流动。因此，投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在决定投资前，如有需要，投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国泰海通证券研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 评级说明 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级。 以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。 国泰海通证券研究所 地址上海市黄浦区中山南路888号